H1业绩阵痛，公司积极调整应对

证券研究报告|公司点评报告 2024年09月02日 H1业绩阵痛，公司积极调整应对 曲美家居(603818) 评级： 买入 股票代码： 603818 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 6.18/2.13 目标价格： 总市值(亿) 15.71 最新收盘价： 2.28 自由流通市值(亿) 15.65 自由流通股数(百万) 686.54 事件概述 曲美家居发布2024年中报。2024年H1公司实现营收18.03亿元，同比-7.40%（系本期家具行业需求不景气导致销售订单收入下降所致）；归母净利润-1.24亿元，同比20.41%（系本期人工、原材料成本下降及销售费用下降所致）;扣非归母净利润-1.08亿元，同比13.88%。单季度看，2024年Q2公司实现营业收入9.15亿元，同比-6.55%；归母净利润-0.45亿元，同比25.25%。现金流方面，2024H1公司经营活动产生的现金流量净额为 2.74亿元，同比-24.64%（系本期销售商品提供劳务收到的现金减少所致）。 分析判断: ►收入端：家居行业市场广阔，出口成新增长点，挑战与机遇并存。 根据国家统计局数据显示，2024年上半年，我国规模以上家具制造企业营业收入3101.80亿元，市场空间广阔。曲美家居近年来不断进行产品创新、品牌形象升级和渠道优化，力争抢占更多的市场份额。报告期内，公司营业收入18.03亿元，在国内家具品牌中名列前茅。然而，家居产品的销售受国民经济景气程度、房地产行业发展情况及居民人均可支配收入等因素的影响。总体来说，家居行业的周期性与宏观经济的周期性和房地产销售的周期性相关。我国家具行业受到房地产市场疲软影响，内需不振，竞争逐渐加剧，与此同时，家具出口业务成为新的增长点，机遇和挑战并存，有望成为公司的新增长动力。 ►盈利端：盈利能力持续改善，期间费用结构持续调整。 盈利能力方面，2024年H1EkornesAS子公司原材料成本占收入比重同比显著下降，帮助公司在营业收入仍有小幅下降的背景下，净利润有所回升，毛利率31.69%（+0.97pct）,净利率-7.10%（+1.18pct）。我们预计2024年全年公司毛利率及盈利能力将持续呈现改善趋势，随着原材料价格持续低位，这一改善有望延续到2025年。期间费用率方面，2024H1公司期间费用率为38.82%，同比+1.70pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为20.15%、10.65%、1.99%、6.03%，同比分别-0.38pct、+1.81pct、-0.16pct、 +0.43pct，期间费用率有所增加。 投资建议 从行业层面来看：在地产政策和数据边际改善的背景下，家居行业有望显著受益。从公司层面来看：Ekornes海外子公司整体发展势头良好，加快品类扩张以及中国市场布局；国内业务在整体消费回暖下有望改善，且公司积极加快创新转变。由于当前全球经济环境具有不稳定性叠加国内需求仍存压力，我们调整盈利预测，预计公司24-26年营业收入分别为41.44/44.74/48.93亿元（前值52.25/60.63/-亿元）；24-26年EPS-0.15/0.15/0.18元（前值0.43/0.51/-元），对应2024年9月2日收盘价2.28元/股，PE分别为-15/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示 1)并购整合不及预期；2)地产销售恢复不及预期；3)行业竞争加剧风险。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,853 4,028 4,144 4,474 4,893 YoY（%） -4.4% -17.0% 2.9% 8.0% 9.4% 归母净利润(百万元) 37 -304 -103 105 124 YoY（%） -79.2% -923.1% 66.2% 202.6% 17.4% 毛利率（%） 32.3% 31.8% 32.7% 33.4% 34.2% 每股收益（元） 0.06 -0.52 -0.15 0.15 0.18 ROE 1.7% -16.0% -4.6% 4.5% 5.0% 市盈率 37.83 -4.37 -15.24 14.84 12.64 资料来源：wind,华西证券研究所 分析师：徐林锋联系人：罗天啸 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：luotx@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,028 4,144 4,474 4,893 净利润 -311 -104 111 130 YoY(%) -17.0% 2.9% 8.0% 9.4% 折旧和摊销 340 207 209 239 营业成本 2,745 2,789 2,978 3,219 营运资金变动 357 -103 -7 -55 营业税金及附加 14 13 16 24 经营活动现金流 773 226 503 467 销售费用 799 787 828 930 资本开支 -60 34 47 -48 管理费用 351 340 358 391 投资 -2 -19 -23 -24 财务费用 239 297 152 142 投资活动现金流 -106 24 33 -63 研发费用 83 83 94 122 股权募资 0 469 0 0 资产减值损失 -71 -18 2 2 债务募资 -268 2,409 -420 -250 投资收益 -37 8 9 10 筹资活动现金流 -749 2,522 -676 -492 营业利润 -334 -127 137 163 现金净流量 -86 2,749 -140 -88 营业外收支 -2 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 -337 -127 137 163 成长能力（%） 所得税 -25 -23 26 33 营业收入增长率 -17.0% 2.9% 8.0% 9.4% 净利润 -311 -104 111 130 净利润增长率 -923.1% 66.2% 202.6% 17.4% 归属于母公司净利润 -304 -103 105 124 盈利能力（%） YoY(%) -923.1% 66.2% 202.6% 17.4% 毛利率 31.8% 32.7% 33.4% 34.2% 每股收益 -0.52 -0.15 0.15 0.18 净利润率 -7.6% -2.5% 2.4% 2.5% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA -4.4% -1.1% 1.1% 1.3% 货币资金 721 3,471 3,331 3,243 净资产收益率ROE -16.0% -4.6% 4.5% 5.0% 预付款项 18 21 22 24 偿债能力（%） 存货 666 744 771 842 流动比率 1.48 2.44 2.59 2.66 其他流动资产 582 563 620 673 速动比率 0.92 2.02 2.12 2.14 流动资产合计 1,988 4,799 4,743 4,781 现金比率 0.54 1.77 1.82 1.80 长期股权投资 2 3 4 5 资产负债率 70.6% 75.3% 73.5% 72.0% 固定资产 1,308 1,196 1,087 944 经营效率（%） 无形资产 2,007 1,947 1,881 1,812 总资产周转率 0.55 0.50 0.47 0.52 非流动资产合计 4,968 4,852 4,666 4,575 每股指标（元） 资产合计 6,957 9,651 9,409 9,356 每股收益 -0.52 -0.15 0.15 0.18 短期借款 299 799 599 499 每股净资产 3.25 3.24 3.40 3.58 应付账款及票据 291 277 303 325 每股经营现金流 1.32 0.33 0.73 0.68 其他流动负债 750 887 928 974 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,340 1,963 1,830 1,797 估值分析 长期借款 1,930 2,730 2,740 2,840 PE -4.37 -15.24 14.84 12.64 其他长期负债 1,640 2,578 2,348 2,098 PB 1.66 0.70 0.67 0.63 非流动负债合计 3,570 5,308 5,088 4,938 负债合计 4,910 7,272 6,918 6,735 股本 585 689 689 689 少数股东权益 146 144 150 156 股东权益合计 2,047 2,380 2,491 2,621 负债和股东权益合计 6,957 9,651 9,409 9,356 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及