公司信息更新报告：下游调整阵痛期，静待后续业绩改善

佳禾食品（605300.SH） 2024年04月20日 投资评级：买入（维持） 下游调整阵痛期，静待后续业绩改善 ——公司信息更新报告 初敏（分析师）张宇光（分析师） 日期2024/4/19 chumin@kysec.cn zhangyuguang@kysec.cn 当前股价(元)13.45 一年最高最低(元)23.21/10.50 总市值(亿元)53.80 流通市值(亿元)7.74 总股本(亿股)4.00 流通股本(亿股)0.58 近3个月换手率(%)256.72 股价走势图 佳禾食品沪深300 40% 20% 0% 2023-042023-082023-12 -20% -40% -60% 数据来源：聚源 证书编号：S0790522080008证书编号：S0790520030003 产品/渠道调整进行时，静待后续业绩改善 得益于需求回暖&成本红利释放，2023年营收28.41亿元（+17.04%，同比，下 同），归母净利润2.58亿元（+123.4%）。2023Q4单季实现营收7.55亿元（- 5.6%），归母净利润0.52亿元（-5.8%）。2024Q1营收5.41亿元（-15.6%），归 母净利润0.46亿元（-27.71%），业绩短期承压主要系下游传统品类需求不振，自身进入产品/渠道调整期，且新客拓展加大费用投放所致。我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测（原值为3.48/3.96亿元），预计2024-2026年归母净利润为2.14/2.46/2.84亿元，对应EPS0.54/0.61/0.71元，当前股价对应PE为27.4/23.9/20.7倍。考虑到公司产品线齐全，随市调整能力突出，后续新产能落地、新客拓展、新品类起量有望逐步迎来改善，维持“买入”评级。 咖啡产品结构持续优化，创新品类延续靓丽增势 分产品，2023Q4植脂末/咖啡/植物基/其他产品收入同比-22.8%/+7.7%/+43.2% /+57.4%，2024Q1各产品收入同比-35.2%/-18.6%/-9.6%/+51.1%。分渠道， 2023Q4工业客户/连锁/经销/其他渠道同比+5.3%/-21.5%/-2.29%/+27.0%， 相关研究报告 2024Q1各渠道同比+6.3%/-41.5%/-13.1%/+13.6%。2023Q4起拳头产品销售边际 走弱，创新品类增速表现相对亮眼，具体来看：（1）植脂末：预计主要受茶饮 《三季度业绩稳健增长，期待咖啡业务再提速—公司信息更新报告》-2023.11.19 《2023Q2业务延续亮眼表现，盈利能力再上台阶—公司信息更新报告》 -2023.9.1 《下游高景气助乘风而起，2023H1业绩再超预期—公司信息更新报告》 -2023.7.12 行业新兴品类渗透&头部连锁客户自建产能双重影响，公司通过推新液态奶产品，应对消费者口味需求变化趋势，2023年“年产十二万吨植脂乳化制品项目”一期、“年产15000吨调制乳粉”项目实施完成，新品类有望接力放量。 （2）咖啡：下游连锁低价竞争持续，速溶品类市场受挤压，叠加自身烘焙类咖啡产能不足，导致销售表现不佳。后续定增扩产仍聚焦高增长潜力和高毛利的精品咖啡布局，产品组合优化+新客拓展下，咖啡业务有望企稳回归增长通道。 加大费用投放深耕市场，盈利能力基本稳健 费用端：2023年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.13%/2.63%/1.11%/- 0.17%，同比+0.36/-0.21/-0.09/-0.57pct；2024Q1费用率4.62%/3.78%/1.23%/- 0.4%，环比+0.96/+1.28/+0.09/-0.52pct，同比+2.26/+1.24/-0.17/-0.55pct，公司加大B端新客&C端渠道拓展力度，销售费用投放保持合理提升。盈利能力：2024年毛利率18%（+5.7pct），归母净利率9.1%（+4.3pct），原材料成本红利 贯穿全年；2024Q1毛利率17.95%（环比+1.36pct，同比+0.95pct），预计后续成本端压力较小，2024H1毛利率仍有保障，归母净利率8.45%/yoy-1.42pct，主要系费用端投放加大。 风险提示：咖啡业务进展不及预期，原材料价格波动，食品安全问题等。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,428 2,841 2,672 2,945 3,275 YOY(%) 1.2 17.0 -6.0 10.2 11.2 归母净利润(百万元) 115 258 214 246 284 YOY(%) -23.4 123.4 -16.8 14.6 15.5 毛利率(%) 12.3 18.0 17.9 17.5 17.2 净利率(%) 4.8 9.1 8.0 8.3 8.7 ROE(%) 5.7 11.4 8.7 9.2 9.7 EPS(摊薄/元) 0.29 0.64 0.54 0.61 0.71 P/E(倍) 50.9 22.8 27.4 23.9 20.7 P/B(倍) 2.9 2.6 2.4 2.2 2.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 2154 2158 1786 1872 1984 营业收入 2428 2841 2672 2945 3275 现金 541 710 710 736 818 营业成本 2129 2331 2195 2430 2710 应收票据及应收账款 422 387 0 0 0 营业税金及附加 10 15 11 12 13 其他应收款 5 2 5 3 6 营业费用 67 89 95 90 90 预付账款 37 38 33 45 42 管理费用 69 75 75 75 75 存货 360 304 321 371 401 研发费用 29 31 32 32 32 其他流动资产 788 717 717 717 717 财务费用 -18 -5 0 0 0 非流动资产 957 1042 945 964 989 资产减值损失 -5 -6 -3 -3 -3 长期投资 39 38 41 43 45 其他收益 13 17 13 13 13 固定资产 670 696 601 620 647 公允价值变动收益 16 25 15 15 15 无形资产 55 53 53 53 51 投资净收益 3 -2 3 3 3 其他非流动资产 193 255 250 248 247 资产处置收益 0 -0 1 0 0 资产总计 3111 3200 2731 2836 2973 营业利润 157 340 283 325 374 流动负债 1040 889 659 685 768 营业外收入 1 6 1 2 2 短期借款 555 554 554 580 662 营业外支出 5 1 2 3 2 应付票据及应付账款 362 229 0 0 0 利润总额 153 345 283 324 374 其他流动负债 123 106 105 105 106 所得税 37 88 68 78 90 非流动负债 49 65 65 65 65 净利润 115 257 215 246 284 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 -1 0 0 0 其他非流动负债 49 65 65 65 65 归属母公司净利润 115 258 214 246 284 负债合计 1090 954 724 750 833 EBITDA 245 443 321 366 423 少数股东权益 0 1 2 2 2 EPS(元) 0.29 0.64 0.54 0.61 0.71 股本 400 400 400 400 400 资本公积 793 794 794 794 794 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 830 1052 1233 1430 1667 成长能力 归属母公司股东权益 2022 2244 2005 2084 2138 营业收入(%) 1.2 17.0 -6.0 10.2 11.2 负债和股东权益 3111 3200 2731 2836 2973 营业利润(%) -19.7 116.7 -16.7 14.8 15.2 归属于母公司净利润(%) -23.4 123.4 -16.8 14.6 15.5 获利能力毛利率(%) 12.3 18.0 17.9 17.5 17.2 净利率(%) 4.8 9.1 8.0 8.3 8.7 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) 5.7 11.4 8.7 9.2 9.7 经营活动现金流 124 294 0 0 0 ROIC(%) 5.0 9.5 6.7 7.1 7.5 净利润 115 257 215 246 284 偿债能力 折旧摊销 75 86 56 59 65 资产负债率(%) 35.0 29.8 26.5 26.4 28.0 财务费用 -18 -5 0 0 0 净负债比率(%) 1.0 -6.6 -6.1 -5.6 -5.1 投资损失 -3 2 -3 -3 -3 流动比率 2.1 2.4 2.7 2.7 2.6 营运资金变动 -72 -42 140 -61 -31 速动比率 1.7 2.0 2.2 2.1 2.0 其他经营现金流 26 -4 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -429 -67 59 -60 -73 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 1.1 1.1 资本支出 108 86 -44 76 89 应收账款周转率 7.3 7.0 0.0 0.0 0.0 长期投资 -284 67 -2 -2 -2 应付账款周转率 6.4 8.2 20.1 0.0 0.0 其他投资现金流 -37 -48 18 18 18 每股指标（元） 筹资活动现金流 389 -45 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.29 0.64 0.54 0.61 0.71 短期借款 每股经营现金流(最新摊 555 -1 0 26 83 0.31 0.74 0.00 0.00 0.00 薄) 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 5.05 5.61 6.15 6.71 7.35 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -2 1 0 0 0 P/E 50.9 22.8 27.4 23.9 20.7 其他筹资现金流 -165 -45 0 0 0 P/B 2.9 2.6 2.4 2.2 2.0 现金净增加额 101 185 0 0 0 EV/EBITDA 20.8 11.3 15.7 13.7 11.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所 发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中