业绩持续高增长，抗生素中间体&创新研发表现亮眼

科伦药业（002422.SZ） 证券研究报告|半年报点评 2024年09月03日 业绩持续高增长，抗生素中间体&创新研发表现亮眼 科伦药业发布2024年半年报。2024年上半年公司实现收入118.27亿元，同比 +9.52%；归母净利润18.00亿元，同比+28.24%；扣非归母净利润17.53亿元， 同比+29.78%。 观点：业绩持续高增长，抗生素中间体&创新研发表现亮眼分板块看， 输液实现销售收入46.67亿元，同比下降7.15%（销量21.61亿瓶/袋，同比 增长0.26%），主要因基础输液带量采购，部分产品终端价格调整； 非输液药品销售收入20.20亿元，同比增长6.38%； 抗生素中间体及原料药实现营业收入32.73亿元，同比增长38.09%； 研发项目收入13.87亿元，同比增长32.95%； 实现海外收入18.74亿元，同比增长14.97%。 财务指标方面，2024年上半年研发投入10.78亿元，占营收比重9.12%；销售费用19.18亿元同比-12.83%，销售费用率16.22%同比-4.16pp；管理费用6.14亿元同比+23.89%，管理费用率5.19%同比+0.60pp。经营活动产生现金流量净额 25.33亿元，同比-25.86%。业绩增长动力包括： 1）输液产品结构改善，强化非输液产品集群，依托集采中标加大市场拓展、提高 市场覆盖率、降低销售费用； 2）原料药中间体主要产品量价齐升，同时通过节能降耗，有效降低生产成本。川宁生物贡献归母净利润同比增加2.72亿元； 3）科伦博泰生物研发项目海外授权收入增加，利润大幅增长；贡献归母净利润同比增加1.9亿元。 我们认为公司2024H1整体业绩符合预期，公司在成本控制上不断提高标准，抗生素中间体业务盈利能力持续提升；非输液稳健增长，男科触底回升实现了收入翻倍以上增长；科伦博泰海外研发项目不断推进，默沙东就双抗ADCSKB571行权、国际临床不断开展，创新成为公司成长有力引擎。作为传统药企转型创新的典范，我们认为科伦药业估值有持续提升的空间。 公司长期投资逻辑梳理：公司在困难时期依然选择了高研发投入，仿制药&创新药 已逐步进入收获期。长期逻辑不变，大输液产业升级，结构调整，科伦盈利能力上 升。国内环保标准高，川宁满产利润好转。仿制带领创新，为公司未来业绩高增长提供动力；创新药已经逐步进入收获期，期待后续更多创新品种推进。 盈利预测与估值。公司仿制药成果兑现进一步推动业绩实现高速增长，后续品种 不断跟进将给予公司营收持续动力，创新药研发进入收获期，转型脚步越发稳健， 我们上调盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为29.4亿元、32.3亿元、 38.3亿元，对应增速分别为19.6%，10.0%，18.6%，EPS分别为1.83元、2.02元、2.39元，对应PE分别为17X、15X、13X，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险；川宁项目不达预期风险；仿制药一致性评价进度滞 后风险；新药研发失败风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 19,038 21,454 24,114 27,813 32,875 增长率yoy（%） 10.2 12.7 12.4 15.3 18.2 归母净利润（百万元） 1,705 2,456 2,937 3,230 3,831 增长率yoy（%） 54.7 44.0 19.6 10.0 18.6 EPS最新摊薄（元/股） 1.06 1.53 1.83 2.02 2.39 净资产收益率（%） 10.1 11.5 11.3 11.3 12.8 P/E（倍） 28.8 20.0 16.7 15.2 12.8 P/B（倍） 3.2 2.5 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月02日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 化学制药买入 09月02日收盘价（元） 30.62 总市值（百万元） 49,040.75 总股本（百万股） 1,601.59 其中自由流通股（%） 81.71 30日日均成交量（百万股 9.56 股价走势 科伦药业 沪深300 40% 28% 16% 4% -8% -20% 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 分析师宋歌 执业证书编号：S0680523120002邮箱：songge@gszq.com 相关研究 1、《科伦药业（002422.SZ）：业绩符合预期，三发驱动加快创新转型》2024-04-25 2、《科伦药业（002422.SZ）：收入利润符合预期，全球化创新转型持续推进》2023-10-31 3、《科伦药业（002422.SZ）：主业快速增长、创新持续兑现，三发驱动步入发展新阶段》2023-08-30 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 16649 18290 23021 24547 29832 营业收入 19038 21454 24114 27813 32875 现金 4729 4675 6726 7757 9169 营业成本 9040 10206 11237 12933 15287 应收票据及应收账款 5696 4683 6983 6472 9432 营业税金及附加 251 303 329 386 453 其他应收款 256 162 308 235 407 营业费用 4728 4450 6149 7371 8613 预付账款 432 386 533 527 726 管理费用 929 1142 965 1113 1315 存货 3214 3840 3927 5012 5554 研发费用 1795 1944 2050 2336 2696 其他流动资产 2322 4543 4543 4543 4543 财务费用 480 234 232 143 98 非流动资产 17557 18165 16934 15828 15064 资产减值损失 -44 -131 0 0 0 长期投资 3794 3976 4358 4767 5201 其他收益 237 278 278 278 278 固定资产 10132 9750 8985 8031 7025 公允价值变动收益 10 15 7 9 10 无形资产 1359 1297 1165 1026 882 投资净收益 235 359 199 227 251 其他非流动资产 2271 3141 2427 2005 1955 资产处置收益 5 3 0 0 0 资产总计 34206 36455 39955 40375 44895 营业利润 2195 3654 3636 4045 4953 流动负债 12104 9993 12780 11999 14550 营业外收入 7 12 9 8 9 短期借款 3291 3458 5345 4212 5018 营业外支出 135 86 108 119 112 应付票据及应付账款 2244 2539 2728 3334 3831 利润总额 2068 3580 3537 3935 4850 其他流动负债 6569 3996 4708 4453 5700 所得税 364 934 770 902 1072 非流动负债 5231 3446 2489 1524 668 净利润 1704 2647 2767 3032 3779 长期借款 4704 2649 1692 726 -130 少数股东损益 -1 191 -171 -197 -52 其他非流动负债 526 798 798 798 798 归属母公司净利润 1705 2456 2937 3230 3831 负债合计 17335 13439 15269 13523 15218 EBITDA 3605 5035 4656 5005 5845 少数股东权益 1137 3343 3173 2975 2923 EPS（元） 1.06 1.53 1.83 2.02 2.39 股本 1422 1499 1602 1602 1602 资本公积 3673 6144 6144 6144 6144 主要财务比率 留存收益 10416 11973 13283 14739 16583 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 15734 19672 21513 23878 26755 成长能力 负债和股东权益 34206 36455 39955 40375 44895 营业收入(%) 10.2 12.7 12.4 15.3 18.2 营业利润(%) 66.3 66.5 -0.5 11.3 22.4 归属于母公司净利润(%) 54.7 44.0 19.6 10.0 18.6 获利能力毛利率(%) 52.5 52.4 53.4 53.5 53.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.0 11.4 12.2 11.6 11.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.1 11.5 11.3 11.3 12.8 经营活动现金流 3127 5337 2224 3754 2445 ROIC(%) 7.7 10.4 9.8 10.5 11.7 净利润 1704 2647 2767 3032 3779 偿债能力 折旧摊销 1169 1210 953 958 959 资产负债率(%) 50.7 36.9 38.2 33.5 33.9 财务费用 480 234 232 143 98 净负债比率(%) 32.9 12.0 5.6 -6.6 -10.9 投资损失 -235 -359 -199 -227 -251 流动比率 1.4 1.8 1.8 2.0 2.1 营运资金变动 -158 757 -1522 -143 -2129 速动比率 0.9 1.1 1.2 1.3 1.4 其他经营现金流 166 848 -7 -9 -10 营运能力 投资活动现金流 -857 -3370 484 384 68 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 0.8 资本支出 897 1769 -1416 -1535 -1217 应收账款周转率 3.5 4.1 4.1 4.1 4.1 长期投资 -89 -1808 -381 -409 -434 应付账款周转率 4.1 4.3 4.3 4.3 4.3 其他投资现金流 -49 -3409 -1313 -1560 -1583 每股指标（元） 筹资活动现金流 -407 -2059 -2544 -1974 -1908 每股收益(最新摊薄) 1.06 1.53 1.83 2.02 2.39 短期借款 -77 168 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.95 3.33 1.39 2.34 1.53 长期借款 1199 -2056 -957 -965 -856 每股净资产(最新摊薄) 9.64 12.18 13.26 14.74 16.53 普通股增加 -3 77 102 0 0 估值比率 资本公积增加 92 2471 0 0 0 P/E 28.8 20.0 16.7 15.2 12.8 其他筹资现金流 -1618 -2718 -1689 -1008 -1052 P/B 3.2 2.5 2.3 2.1 1.9 现金净增加额 1871 -87 164 2165 605 EV/EBITDA 15.3 10.6 11.1 9