【中泰研究丨晨会聚焦】传媒康雅雯：游戏专题——低估值、低基数，政策边际向好

【中泰研究丨晨会聚焦】传媒康雅雯：游戏专题——低估值、低基数，政策边际向好 证券研究报告2024年9月2日 今日预览 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 今日重点>> 【银行】戴志锋：深度综述与拆分|42家上市银行半年报:利润增速转正；息差同比降幅收敛、资产质量平稳 【传媒】康雅雯：游戏专题——低估值、低基数，政策边际向好研究分享>> 【固收】肖雨：新增专项债发行提速——8月地方债观察 今日重点 ►【银行】戴志锋：深度综述与拆分|42家上市银行半年报:利润增速转正；息差同比降幅收敛、资产质量平稳 戴志锋｜中泰银行业首席 S0740517030004 一、1H24财报综述：营收增长承压，利润增速转正，业绩有分化。1、营收：行业同比-2.2%（1Q24同比-1.9%），较1季度边际下行：主要是规模增速放缓拖累；息差同比降幅有所收窄。大行、股份行、城商和农商分别同比-3%、-3.1%、4.8%和3.4%，大行降幅走阔，股份行降幅收窄，城农商增幅均有所下降。大行主要是规模降速；城农商则是金市投资收益和公允价值浮盈贡献度有所下降。2、利润：行业同比+0.4%（1Q24同比-0.6%。），利润增速转正。拨备对利润释放贡献边际有增加。大行、股份行、城商行和农商行分别同比-1%、1%、5.4%、6.2%（1Q24分别同比-2%、0%、7.1%和1.2%）。个股来看，大行中农行增速转正，其余均为负增；业绩维持高增长的个股：净利润增速在10%+、与营收端高增（5%+）匹配的是杭州、常熟、齐鲁、苏农、瑞丰、青岛、江阴、江苏。 二、1H24财报拆分分析：规模和其他非息是支撑收入的主要因子。净利息收入下降，净手续费降幅走阔，其他非息维持高增。 1、净利息收入同比拆解：同比-3.4%、边际下降0.4pcts；息差、规模共同拖累。生息资产同比增速7.3%（VS1Q24同比9.5%），生息资产同比增速继续放缓；净息差同比下降21bp（VS1Q24同比-22bp），净息差同比降幅小幅收窄1bp；绝对降幅来看，股份行净利息收入降幅最大，主要是由于规模绝对增速弱于其他板块。边际情况来看，国有行降幅走阔，主要是规模扩张速度放缓较多，国有行生息资产同比+7.9%，较1Q24边际下降3.1个点。 2、净息差环比拆解：环比-4bp；资产拖累，负债支撑。资产端定价-11bp；负债端成本-7bp。（1）资产端：定价、结构均有拖累。央行Q2货币政策报告披露，6月新发放贷款加权平均利率3.68%，较3月下降31bp；结构上，贷款占比环比Q1小幅提升0.6个点，但其中对公、零售占比分别下降 0.1和0.7个点，票据提升0.8个点，对资产收益率有拖累。（2）负债端：存款利率下调效能释放 +主动负债成本下行。一是存款定期化仍然持续，但去年存款利率多次调降预计已有缓释效能释放。二是宽松继续，主动负债成本下降（测算上市银行2Q24同业存单利率环比Q1下降20bp）。 3、行业非息收入同比+1.3%，手续费降幅继续走阔，其他非息维持高增。手续费收入同比-12%（VS 1Q24同比-10.3%），降幅走阔。其他非息：同比+22.8%（VS1Q24同比+22.7%），除大行外，各板块增幅均边际走弱，但均仍维持30%+的高增速。 4、资产质量拆分分析：时间换空间，稳健性持续；对公持续改善，零售不良小幅抬升。（1）整体来看，行业1H24累积年化不良生成率为0.71%，环比+9bp，同比+1bp，总体保持稳健。不良率、关注类占比均处在历史低位：1H24行业整体不良率为1.25%、环比维持不变；关注类占比总贷款同比上升5bp到1.72%，同比略有上升，但较年初下降1bp。逾期维度，2024上半年上市银行逾期率较2023提升10bp至1.4%，零售等新生逾期仍在暴露期。拨备维度，拨备覆盖率环比抬升，拨贷比保持稳定，拨备仍有释放利润空间。（2）具体来看，对公不良率持续优化，较年初下降12bp至1.42%；其中，地产不良率边际由升转降，较年初下降22bp至3.55%；制造业不良率较年初下降18bp至1.36%；各类零售贷款不良率均有所抬头，按揭不良率较年初提升9bp至0.55%，信用卡不良率较年初上升12bp至2.25%，消费贷不良率较年初上升7bp至1.45%，经营贷不良率较年初上升16bp至1.26%。（3）板块来看，大行稳健性较强，不良率、关注率均边际改善，拨备覆盖率、拨贷比提升，主要指标边际变化均好于其他板块；而且，在不良认定方面，大行也最为严格。5、分红：多家银行中期分红落地。分板块来看，大行除邮储外中期分红方案均已落地，分红比例均在30%左右；股份行中，中信、民生、华夏、平安中期分红方案落地，分红比例较大行略低；城商行分红方案尚未落地，将另行公告；农商行中，沪农中期分红方案落地，分红比例达到33.07%。 三、展望：受下阶段政策影响较大，或进一步探底。1、净利息收入：息差仍有压力，整体资产端定价仍有下行趋势，存款利率仍有进一步下调的可能，负债端对息差有支撑。2、手续费收入：下半年有望在手续费低基数下逐步企稳。3、其他非息收入：预计下半年其他非息对银行仍有正向支撑，但增速或边际放缓，延续二季度趋势。 风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期；研报信息更新不及时。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《深度综述与拆分|42家上市银行半年报:利润增速转正；息差同比降幅收敛、资产质量平稳》 发布时间：2024年9月1日 ►【传媒】康雅雯：游戏专题——低估值、低基数，政策边际向好康雅雯｜中泰互联网传媒首席 S0740515080001 游戏板块当前已进入到较为不错的配置时点，基于以下3点核心逻辑： 1、行业月度同比增速触底回暖，板块估值处在低位。国内移动游戏月规模同比增速边际改善，且月同比增速与A股网络游戏指数短周期行情有一定同步关系。自去年9月开始，国内游戏行业月规模环比拐头下滑，因此今年9月开始，同比数据将有望逐月改善，且当前A股网络游戏指数市现率（TTM）为18.9x左右，在近3年低位。 2、去年Q4游戏板块业绩基数较低，今年同比有望改善。23Q4A股游戏公司业绩表现较弱，统计 16家A股游戏公司季度扣非业绩合计仅为6.2亿，环比出现明显滑坡，较23Q3的30.9亿差距巨大，主要是由于人员优化+行业下滑的双重冲击。今年在整体降本增效大背景下，24Q4业绩预计在低基数加持情况下，同比有望明显改善。 3、《黑神话：悟空》验证游戏文化出海逻辑，政策边际改善。自《黑神话：悟空》上线以来，全球销量破千万套，“新华社”、“人民日报”、“央视新闻”等媒体多次提及其在弘扬传统文化方面正面积极作用。《黑神话：悟空》的出现，不仅改善了游戏在大众认知中的形象，也在传统文化出海端做出了贡献。8月最新一批版号下发量达117个，也是近两年单月发放的新高。政策边际不断改善。 投资建议：当前阶段，1）板块低估值+增速同比不断改善，奠定上涨基础；2）政策边际向好带动估值回暖。配置端建议可配置游戏ETF，也可配置相关个股标的。 风险提示：产品延期上线风险；产品上线表现不及预期风险；行业政策及监管风险；预测假设与数据统计相关风险 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《游戏专题——低估值、低基数，政策边际向好》发布时间：2024年9月1日 研究分享 ►【固收】肖雨：新增专项债发行提速——8月地方债观察 8月地方债发行总体规模和净融资规模均较7月上升，但总体规模较去年同期下降，发行类型以新 增专项债为主。共计发行地方债11996亿元，净融资额为8193亿元，净融资额较去年同期增加1016 亿元。8月共有29个省份和2个计划单列市发行地方债，其中山东、四川、湖南发行规模位列前三。 8月地方债发行结构以新增专项债为主，占当月地方债发行总量的66.39%。其次为再融资专项债和新增一般债，规模分别为1508亿和1414亿，占比分别为12.57%和11.79%。再融资一般债占比最低，为9.25%，对应发行量为1110亿。 8月发行的地方债平均期限较7月有所增长，8月平均发行期限为14.3年，比7月增长4.1年。具 体来看，8月新增一般债和新增专项债的平均发行期限分别为8.6年和17.1年，再融资一般债和再 融资专项债的平均发行期限分别为8.2年和9.2年。 8月地方债总体发行利差为5.53bp，较7月收窄1.94bp。3年期、5年期、7年期、10年期、15年期、20年期、30年期较上月变化幅度为-1.47bp、0.13bp、-2.92bp、-2.41bp、-2.57bp、-1.35bp 和-2.07bp。分地区来看，黑龙江、天津、四川利差水平相对较高，分别为9.50bp、8.61bp和7.72bp。截至2024年8月底，特殊新增专项债已披露发行6669.52亿，其中江苏、新疆、天津三省市披露 发行规模位居前三位，累计披露规模分别为1031.35亿元、910.2亿元和610.94亿元。本月特殊新 增专项债合计发行1879亿，其中江苏、福建、西藏、湖南和重庆发行规模较大。 2024年8月各区域不同剩余期限地方债二级利差有所不同，剩余期限小于1年与剩余期限大于5 年的地方债较上月相比多数收窄，剩余期限为1年至5年则多数走阔。地方债总体二级利差为7.57bp，相较7月收窄3.4bp。8月云南、内蒙古和贵州的利差水平在前三，分别为15.11bp、11.43bp和10.5bp，深圳的利差水平最低，为2.41bp。 8月地方债成交额较上月有所回落，平均成交价格上升。截至8月底，8月地方债成交额14414亿 元，相较7月减少1314亿元，较去年同期上升88.60%。8月地方债平均成交价格为104.39元，较 7月略有上升，高于去年同期。分地区看，山东、陕西与天津的成交额位列前三，分别为1302.28 亿元、1233.02亿元和985.52亿元。 成交期限方面，8月地方债平均成交期限为13.64年，略高于7月。剩余期限位于(5Y,10Y]、 (25Y,30Y]、(0Y,5Y]区间的地方债成交额位居前三，分别为7255.41亿元、2478.29亿元和1969.85 亿元。此外，从换手率看，新增债成交较为活跃。 风险提示：信息提取有误；地方债发行计划统计疏漏或不及时；地方债发行规模不达预期或超预期；资金投向分类不合理；假设不合理致使预测有偏；研报信息更新不及时。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《新增专项债发行提速——8月地方债观察》发布时间：2024年9月1日 报告作者：肖雨中泰固收行业负责人S0740520110001 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的