行业需求持续承压，下半年盈利有望企稳

证券研究报告：建筑材料|公司点评报告 2024年9月2日 股票投资评级 海螺水泥(600585) 增持|首次覆盖 行业需求持续承压，下半年盈利有望企稳 -3% -7% -11% -15% -19% -23% -27% -31% -35% -39% 海螺水泥建筑材料 事件 个股表现 公司发布24年中报，上半年实现收入455.66亿元，同比-30.44% 归母净利润33.26亿元，同比-48.56%，扣非归母净利润31.85亿，同比-48.25%，其中Q2实现收入242.38亿元，同比-28.92%，归母净利润18.23亿元，同比-53.40%，扣非归母净利润18.16亿元，同比 -54.63%。 点评 2023-092023-112024-012024-042024-062024-08 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）20.92 总股本/流通股本（亿股）52.99/40.00 总市值/流通市值（亿元）1,109/837 52周内最高/最低价27.26/20.49 资产负债率(%)19.6% 市盈率10.62 安徽海螺集团有限责任 第一大股东 公司 分析师:赵洋 SAC登记编号:S1340524050002 Email:zhaoyang@cnpsec.com 需求疲弱导致盈利下滑，销量情况好于行业：上半年公司水泥熟 公司基本情况 料自产品销量1.26亿吨，同比-3.35%，24H1全国水泥产量同比下滑10%，公司销量降幅优于行业，反映出公司较强的市场竞争力；我们测算24H1公司全年水泥熟料自产品吨价格240元，同比-65元/吨，吨毛利52元/吨，同比-29元/吨，盈利的下滑主要源于行业需求的持续走弱，Q2季度随着行业加大错峰力度，淡季价格有所回暖，盈利逐步企稳。 成本方面，24H1公司单吨水泥熟料成本188元，同比-16.03%，其中原料、燃料、折旧、人工成本分别同比变动-13.70%、-20.90%、 +5.57%、-5.59%，煤炭价格下跌是成本下降主因；费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率同比变化 研究所 +0.87pct/+0.74pct/-0.16pct/+0.58pct，在销售规模下降背景下销售与管理费用率略有提升，研发费用下降主要由于智能生产工业化开发与应用等研发项目投入减少所致；财务费用率提升受汇率波动影响，产生汇兑损失。 展望下半年，行业供需矛盾依然存在，推动错峰生产常态化，强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争，是保障行业利润的重要方式；中长期维度，可以期待水泥行业碳排放政策的推出，加强产能置换监管、出清落后中小产能。 盈利预测：我们预计公司24-25年收入分别为1024亿、1037亿 同比-27.4%、+1.26%，预计24-25年归母净利润分别为79亿、83亿同比-24.4%、+5.2%；对应24-25年PE分别为14X、13X。 风险提示： 房地产及基建需求大幅下滑，错峰生产效果低于预期。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 1410 1024 1037 1054 增长率(%) 6.80 -27.35 1.26 1.65 EBITDA（亿元） 193.82 173.09 179.59 182.46 归属母公司净利润（亿元） 104.30 78.84 82.92 83.71 增长率(%) -33.40 -24.41 5.17 0.96 EPS(元/股) 1.97 1.49 1.56 1.58 市盈率（P/E） 10.63 14.06 13.37 13.24 市净率（P/B） 0.60 0.58 0.57 0.56 EV/EBITDA 3.84 3.53 3.25 2.99 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(亿元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 1410 1024 1037 1054 营业收入 6.8% -27.4% 1.3% 1.6% 营业成本 1176 853 861 876 营业利润 -32.5% -25.3% 5.4% 1.0% 税金及附加 10 7 8 8 归属于母公司净利润 -33.4% -24.4% 5.2% 1.0% 销售费用 34 25 25 26 获利能力 管理费用 57 41 42 42 毛利率 16.6% 16.7% 17.0% 16.9% 研发费用 19 14 14 14 净利率 7.4% 7.7% 8.0% 7.9% 财务费用 -11 -8 -9 -9 ROE 5.6% 4.2% 4.3% 4.2% 资产减值损失 -3 -2 -2 -2 ROIC 4.3% 3.3% 3.4% 3.4% 营业利润 131 98 103 105偿债能力 营业外收入 6 6 6 6 资产负债率 19.6% 17.2% 16.6% 16.1% 营业外支出 2 2 2 2 流动比率 3.41 4.06 4.28 4.56 利润总额 136 103 108 109 营运能力 所得税 29 22 23 23 应收账款周转率 28.10 26.98 32.26 32.32 净利润 107 81 85 86 存货周转率 12.95 11.76 14.10 14.14 归母净利润 104 79 83 84 总资产周转率 0.58 0.42 0.42 0.42 每股收益（元） 1.97 1.49 1.56 1.58 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 1.97 1.49 1.56 1.58 货币资金 684 730 747 776 每股净资产 34.97 35.76 36.57 37.38 交易性金融资产 22 2 2 2 估值比率 应收票据及应收账款 107 78 79 80 PE 10.63 14.06 13.37 13.24 预付款项 24 17 18 18 PB 0.60 0.58 0.57 0.56 存货 101 73 74 75 流动资产合计 1011 957 975 1006现金流量表 固定资产 856 903 922 925 净利润 107 81 85 86 在建工程 108 90 77 68 折旧和摊销 74 78 80 82 无形资产 324 327 331 334 营运资本变动 36 19 1 1 非流动资产合计 1451 1489 1508 1515 其他 -17 -4 -2 -3 资产总计 2462 2446 2483 2521 经营活动现金流净额 201 174 164 167 短期借款 45 35 25 15 资本开支 -139 -107 -87 -77 应付票据及应付账款 66 48 48 49 其他 -54 20 -6 -6 其他流动负债 186 154 155 157 投资活动现金流净额 -193 -86 -93 -82 流动负债合计 297 236 228 220 股权融资 7 -1 0 0 其他 186 186 186 186 债务融资 36 0 -10 -10 非流动负债合计 186 186 186 186 其他 -97 -41 -45 -45 负债合计 482 422 413 406 筹资活动现金流净额 -54 -41 -55 -55 股本 53 53 53 53 现金及现金等价物净增加额 -46 46 16 29 资本公积金 106 106 106 106 未分配利润 1690 1719 1749 1780 少数股东权益 126 129 131 134 其他 4 18 30 43 所有者权益合计 1980 2024 2069 2115 负债和所有者权益总计 2462 2446 2483 2521 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本50.6亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括：证券经纪；证券自营；证券投资咨询；证券资产管理；融资融券；证券投资基金销售；证券承销与保荐；代理销售金融产品；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问。此外，公司还具有：证券经纪人业务资格；企业债券主承销资格；沪港通；深港通；利率互换；投资管理人受托管理保险资金；全国银行间同业拆借；作为主办券商在全国中小企业股份转让系统从事经纪、做市、推荐业务资格等业务资格。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆