招商蛇口24年中报点评：业绩波动下滑，强化投资管控

2024年09月02日 招商蛇口（001979）证券研究报告 业绩波动下滑，强化投资管控——招商蛇口24年中报点评 事件：公司24H1实现营业收入512.73亿元，同比-0.33%；归母净利润14.17亿元，同比-34.17%；基本每股收益0.11元/股，同比-50.00%。 收入平稳，结转利润率下滑影响利润。收入端，公司24H1实现营收512.73亿元，同比-0.33%，开发业务收入399.03亿元，同比-4.15%，占比营收77.82%；利润端，归母净利润14.17亿元，同比-34.17%，主要系公司开发业务项目结转毛利率同比下 降，以及转让子公司股权投资收益同比减少。公司24H1毛利率11.98%，较23年同期下降4.28pct。其中，开发业务毛利率12.24%，较23年同期下降5.58pct，受项目平均结转单价下降及结转产品类型、体量等因素影响。 销售聚焦核心城市，投资端加强管控。销售端，公司24H1签约销售面积438.71万平，同比-35.86%，签约销售金额1009.52亿元，同比-39.34%；权益比例65%，较23年同期+9pct。公司高能级核心城市市场地位巩固，强心30城销售贡献占比91%；核 投资评级 行业房地产/房地产开发 6个月评级买入（维持评级） 当前价格8.83元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)9,060.84 流通A股股本(百万股)8,322.54 A股总市值(百万元)80,007.18流通A股市值(百万元)73,488.01每股净资产(元)10.68 资产负债率(%)68.16 一年内最高/最低(元)14.54/7.45 心10城销售贡献占比66%，较23年同期+2pct。24H1公司新推盘项目首开去化率 同比提升17pct。拿地端，公司强化投资管控，坚持以销定投、聚焦核心、轻重并举的投资策略，24H1获取7宗地块，总计容建筑面积80.13万平，总地价146.14亿元，全口径投资强度14.48%。公司需支付地价为99.97亿元，“核心10城”投资金额占 比达86%。此外，公司获取代建项目26个，新增管理面积178万平；其中4个轻资产管理输出项目，涉及产业、公寓、办公等业态，新增管理面积16.3万平。 短债占比降低，融资成本压降。债务端，截至24H1末，公司剔除预收账款的资产负债率62.42%、净负债率59.17%、现金短债比1.63，在满足“三道红线”的同时，公司采取稳杠杆和优结构的融资策略，银行融资占比达64.6%，一年内到期有息债务占 比仅16.7%，较23年末降低3.34pct。融资端，公司充分发挥信用优势进行高息债务 置换，资金成本显著降低，24H1新增融资成本3.01%，截至24H1末综合资金成本 3.25%，较24年初降低22个BP。 资产运营稳健，商业及公寓业务增势良好。公司24H1全口径资产运营收入36亿元，同比+15%，EBITDA实现18.95亿元，同比+14%。1）集中商业：24H1实现收入 8.38亿元，同比+25.26%，截至24H1末，在营项目38个，经营建面215万平，在建及筹开建面296万平；2）写字楼：实现收入6.50亿元，同比+10.36%；3）产业园：实现收入5.72亿元，同比+12.82%，在营项目34个，经营建面252万平，在建及筹开建面66万平；4）长租公寓：实现收入6.29亿元，同比+24.06%，房源总数 3.24万间，经营建面133万平，在建建面83万平，24H1在深圳、上海、杭州、合 作者 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 股价走势 招商蛇口沪深300 -7% -16% -25% -34% -43% -52% -61% 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 肥等城市新开业7个项目，新增房2898间；5）酒店：实现收入4.96亿元，同比 +23.38%。 投资建议：公司24上半年利润受结转毛利率影响，但销售相对稳健、布局核心城市、融资优势明显，我们看好公司未来逐步实现业绩触底回升。考虑公司毛利率受行业影响回落，我们调整公司24-26年归母净利润至68.25、76.90、88.18亿元（原值：74.01 亿元、82.33、91.51亿元），维持“买入”评级。 风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期 相关报告 1《招商蛇口-年报点评报告:业绩亮眼， 领航前行——招商蛇口2023年报点评》 2024-03-20 2《招商蛇口-季报点评:销售持续领跑， 静待弹性释放》2023-04-25 3《招商蛇口-年报点评报告:蓄势蝶变， 弹性可期》2023-03-23 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 183,002.66 175,007.56 185,158.00 200,340.95 211,359.70 增长率(%) 13.92 (4.37) 5.80 8.20 5.50 EBITDA(百万元) 30,875.23 22,462.93 23,909.75 25,428.57 27,189.86 归属母公司净利润(百万元) 4,264.08 6,319.42 6,825.26 7,689.91 8,817.61 增长率(%) (58.89) 48.20 8.00 12.67 14.66 EPS(元/股) 0.47 0.70 0.75 0.85 0.97 市盈率(P/E) 18.76 12.66 11.72 10.40 9.07 市净率(P/B) 0.79 0.67 0.65 0.63 0.60 市销率(P/S) 0.44 0.46 0.43 0.40 0.38 EV/EBITDA 8.22 10.56 8.91 7.85 6.60 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 86,243.12 88,289.51 96,622.06 103,444.26 116,053.11 营业收入 183,002.66 175,007.56 185,158.00 200,340.95 211,359.70 应收票据及应收账款 3,912.60 3,500.22 3,998.68 4,115.12 4,444.94 营业成本 147,774.51 147,204.43 154,977.24 167,084.35 175,639.91 预付账款 3,951.54 8,957.26 4,633.16 13,931.77 5,583.78 营业税金及附加 7,784.67 6,155.44 6,665.69 7,212.27 7,608.95 存货 411,549.22 416,702.14 375,403.77 404,323.21 386,056.40 销售费用 4,081.10 4,328.22 4,073.48 4,407.50 4,649.91 其他 149,530.66 146,510.75 157,198.30 168,496.92 174,023.28 管理费用 2,313.01 2,374.07 2,511.76 2,717.73 2,867.20 流动资产合计 655,187.14 663,959.88 637,855.98 694,311.28 686,161.51 研发费用 125.04 158.36 129.61 140.24 147.95 长期股权投资 74,643.70 80,141.65 86,141.65 92,141.65 98,141.65 财务费用 1,959.87 912.22 2,002.00 2,030.00 2,060.00 固定资产 10,820.18 11,618.29 10,115.50 8,538.97 6,890.12 资产/信用减值损失 (6,459.42) (2,417.22) (1,900.00) (1,250.00) (1,130.00) 在建工程 810.07 973.46 876.12 788.51 709.66 公允价值变动收益 471.74 38.28 (328.85) 71.07 62.24 无形资产 1,472.66 1,983.70 1,929.49 1,920.28 1,953.57 投资净收益 2,016.51 2,480.64 2,741.68 2,412.94 2,545.09 其他 143,537.63 149,831.52 160,602.76 171,374.00 182,145.24 其他 7,575.23 (409.33) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 231,284.23 244,548.62 259,665.51 274,763.40 289,840.23 营业利润 15,360.42 14,182.44 15,311.04 17,982.87 19,863.09 资产总计 886,471.38 908,508.50 897,521.49 969,074.69 976,001.74 营业外收入 574.54 277.93 280.00 285.00 280.98 短期借款 1,508.69 1,378.96 1,378.96 1,378.96 1,378.96 营业外支出 117.86 471.74 250.00 120.00 110.00 应付票据及应付账款 56,245.06 60,661.82 59,876.03 71,934.96 64,673.87 利润总额 15,817.10 13,988.63 15,341.04 18,147.87 20,034.07 其他 221,234.34 202,450.44 346,219.02 396,138.05 399,207.53 所得税 6,718.62 4,882.40 5,505.90 7,066.78 7,327.97 流动负债合计 278,988.09 264,491.22 407,474.01 469,451.97 465,260.35 净利润 9,098.48 9,106.23 9,835.14 11,081.09 12,706.10 长期借款 121,073.55 118,770.67 118,770.67 118,770.67 118,770.67 少数股东损益 4,834.40 2,786.81 3,009.88 3,391.18 3,888.49 应付债券 39,749.00 51,327.00 52,327.00 53,327.00 54,327.00 归属于母公司净利润 4,264.08 6,319.42 6,825.26 7,689.91 8,817.61 其他 17,298.66 15,696.65 17,696.65 19,696.65 21,696.65 每股收益（元） 0.47 0.70 0.75 0.85 0.97 非流动负债合计 178,121.20 185,794.32 188,794.32 191,794.32 194,794.32 负债合计 602,030.90 611,818.22 596,268.33 661,246.29 660,054.67 少数股东权益 182,728.57 176,966.89 178,772.82 180,807.53 183,140.62 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 7,739.10 9,060.84 9,060.84 9,060.84