2024年中报点评：24H1收入稳健增长，24H2强化营销攻坚

公司2024年中报显示，上半年实现收入169.0亿元（同比+15.8%），归母净利润80.3亿元（同比+13.2%），其中Q2收入77.2亿元（同比+10.5%），归母净利润34.5亿元（同比+2.2%）。核心要点如下：

1. 业绩增长：国窖与特曲双轮驱动，上半年收入稳健增长。外部消费环境疲软下，公司依托品牌力与市场开拓实现15%以上增长，国窖批价稳定在860-880元，特曲增速快于整体。中高档酒收入152.1亿元（同比+17.1%），销量+25.7%、吨价-6.8%；其他酒类收入16.3亿元（同比+6.9%），销量+0.6%、吨价+6.3%。市场方面，西南、华北稳健，华东、高地、西北战略见效。

2. 盈利能力：毛利率同比提升0.2个百分点至88.8%，主要因中高档酒占比提升。费用率方面，销售费用率提高0.7个百分点至11.8%（广告费增长明显），管理费用率下降0.6个百分点至3.6%，财务费用率提升0.5个百分点至-0.8%。税费扰动下，净利率下降3.7个百分点至44.9%。Q2销售收现-0.2%，经营活动现金流-0.8%，合同负债同比+21.1%。

3. 未来展望：公司推动数字化扫码体系，深耕大本营市场，推进华东、高地等战略。下半年将深化营销攻坚，推动百城计划，挖掘存量、拓展增量，预计Q2收入稳健增长。高端国窖稳健，泸州老窖品牌势能持续释放，双轮驱动格局凸显。

4. 估值与建议：预计2024-2026年EPS分别为10.36元、11.83元、13.34元，对应PE分别为12倍、10倍、9倍。给予2024年15倍PE，目标价155.4元，维持“买入”评级。风险提示包括经济复苏不及预期、市场竞争加剧。

5. 关键假设：高端国窖需求韧性，中高档酒销量增速15%/11%/10%，吨单价提升0%/1%/1%，吨成本提升1%/1%/1%；其他酒类销量增速14%/12%/10%，吨单价提升3%/3%/3%，吨成本提升2%/2%/2%；销售费用率14%，管理费用率3.6%/3.4%/3.2%。

6. 可比公司：以贵州茅台、五粮液、山西汾酒为参照，国窖1573与泸州老窖双轮驱动，全国化扩张持续推进，有望实现持续稳健成长。