成本、折旧阶段承压，制剂业务快速增长

司太立（603520.SH）/化学制药 评级：买入（维持） 市场价格：8.42分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)438.41 流通股本(百万股)342.51 市价(元)8.42 市值(百万元)3691.41 流通市值(百万元)2883.97 股价与行业-市场走势对比 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 司太立沪深300 相关报告 1.司太立(603520.SH)-23H1业绩 预告点评：业绩环比向好，关注碘价拐点-20230717 2.司太立(603520.SH)-2023三季 报点评：原材料成本影响业绩，静待碘价拐点-20231102 成本、折旧阶段承压，制剂业务快速增长 证券研究报告/公司点评2024年09月02日 公司盈利预测及估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2131.24 2195.99 2638.81 3098.93 3631.88 增长率yoy% 6.57% 3.04% 20.17% 17.44% 17.20% 净利润（百万元） -75.85 44.23 103.66 280.98 393.93 增长率yoy% -123.43% 158.32% 134.35% 171.06% 40.20% 每股收益（元） -0.17 0.10 0.24 0.64 0.90 每股现金流量 -0.18 0.10 0.73 0.94 1.17 净资产收益率 -4.30% 2.52% 3.75% 9.22% 11.46% P/E -46.18 79.19 33.79 12.47 8.89 PEG 0.37 0.50 0.25 0.07 0.22 P/B 1.98 2.00 1.27 1.15 1.02 备注：数据截至2024.8.30 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，实现营收13.30亿元，同比增长22.75%；归母净利 润2290万元，同比下降35.09%；扣非净利润2032万元，同比下降23.29%。 收入增长强劲，成本阶段性承压，利润有所波动。分季度看，2024Q2实现营业收入6. 88亿元（同比+32.86%，环比+7.14%），归母净利润1062万元（同比-58.71%，环比-13.57%）。2024H1整体利润低于增速主要系上游供应商原材料价格上涨及新增产线折旧增加导致毛利率较同期下降所致，且为加强制剂产品推广，销售费用上涨。 分业务：造影剂成本阶段性承压；制剂销售快速增长，碘海醇接续工作有序推进。 API：2024H1碘价仍处于较高位置，根据碘进口平均单价来看，2024Q2碘平均单价环比下降1.15%，同比下降5.93%，降幅有限。当前碘价仍处于历史高位，随着供给逐步恢复，价格有望逐渐下行，带来利润端的改善。制剂：借助山东省集采和国家集采的中选、续标，影像领域对比剂发展迅速，24H1制剂收入2.97亿元，同比增长27.83%，碘海醇制剂在的多省市成功续标及未中标省份的销售拓展，将有望为制剂再添增长动力。报告期内钆贝葡胺注射液成功获得药品注册证书，促进公司“全品种”、“全产业链”战略布局进一步落实。 子公司：上海司太立收入较快增长，利润端受成本及折旧影响。1）母公司：营收7.4 4亿元（同比+18.33%，下同），净利润1201万元（+209.54%），毛利率16.61%（+1.17pp）。2）上海司太立：营收296.85亿元（+34.49%），净利润-2661万元。3）海神制药：营收3.33亿元（+30.53%），净利润-668万元（-146.98%）。4）江西司太立：营收5.31亿元（+13.39%），净利润15万元（-99.35%）。 费用率：毛利率有所波动，期间费用率下降，研发投入有所收窄。毛利率：24H1、24 Q2毛利率为21.49%（同比-2.07pp，下同）、20.81%（-6.08pp）。24H1造影剂毛利率22.84%（-2.64pp），喹诺酮类毛利率8.68%(-2.38pp)。费用率：24H1、24Q2销售费用率4.81%（+0.94）、5.58%（+1.13pp），主要系本期加强制剂产品推广。管理费用率4.52%（-1.07pp）、4.33%(-2.38pp)。24H1、24Q2期间费用率为13.26%（-0.57pp）、13.03%(-3.38pp)。研发费用：24H1、24Q2研发费用6291万元（-3.47%）、3078万元（+1.51%），占收入比例4.73%（-1.28pp）、4.47%（-1.38pp），研发投入略有收窄，占比基本保持稳定。 盈利预测与投资建议：根据2024中报，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-202 6年收入26.39、30.99、36.32亿元（23-25年调整前22.39、25.27、29.10亿元），同比增长20.17%、17.44%和17.20%；归母净利润1.04、2.81、3.94亿元（23-25年调整前0.81、1.60、3.00亿元），同比增长134.35%、171.06%和40.20%。当前股价对应24-26年PE为34/12/9倍。考虑公司制剂业务发展稳健，原料药制剂一体化优势显著，主要原材料碘价格虽处于历史高位但有望步入下行通道带动盈利能力回升，维持“买入”评级。 风险提示事件：环保风险；质量风险；与客户形成竞争导致订单流失风险；原材料价 格上涨风险；产品获批进度低于预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 成本、折旧阶段承压，制剂业务快速增长.-3- 收入增长强劲，成本阶段性承压，利润有所波动........................................-3- 上海司太立收入较快增长，利润端受成本及折旧影响.................................-4- 分业务：造影剂API成本阶段性承压，制剂销售快速增长.........................-5- 费用率：毛利率有所波动，费用率下降，研发投入有所收窄......................-6- 风险提示..............................................................................................................-7- 成本、折旧阶段承压，制剂业务快速增长 收入增长强劲，成本阶段性承压，利润有所波动 24H1公司实现营业收入13.30亿元，同比增长22.75%；归母净利润2290万元，同比下降35.09%；扣非净利润2032万元，同比下降23.29%，毛利率为21.49%，同比下降2.07%。分季度看，2024Q2实现营业收入 6.88亿元，同比上升32.86%，环比上升7.14%；归母净利润1062万元同比下降58.71%；扣非净利润1048万元，同比下降44.90%，毛利率20.81%，同比下降6.08%。2024H1整体利润低于增速主要系上游供应商原材料价格上涨及新增产线折旧增加导致毛利率较同期下降所致，且为加强制剂产品推广，销售费用上涨。 图表1：2024H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 1,4002023H12024H1同比增速 350% 1,200 1,000 800 600 400 200 0 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -200-100% 营业收入 营业成本 销售费用 管理费用 研发费用 财务费用 所得税 归母净利润 扣非归母净利润 经营现金流 2023H1 1,083.88 828.49 42.00 60.58 65.17 47.36 -2.00 35.28 26.48 -43.89 2024H1 1,330.45 1,044.48 63.94 60.20 62.91 52.30 4.48 22.90 20.32 17.58 同比增速 22.75% 26.07% 52.26% -0.63% -3.47% 10.43% 324.25% -35.09% -23.29% 140.04% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：司太立营收（百万元，%）图表3：司太立归母净利润（百万元，%） 2500 2000 营业收入yoy 2195.99 1,999.92 1,367.09 60% 40% 20% 350 300 250 归母净利润yoy 323.75 238.73 200% 150% 100% 1500 1000 1,308.84 890.47 710.94 1,083.88 1330.452688 0% -20% 200 150 100 83.12 93.68 170.33 50% 0% 22.8982087-50% 500 0 -40%50 -60%0 35.2844.237 -100% -150% 来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：司太立分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表5：分季度营收（单位：百万元，%）图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 800 700 600 754.2 689.3 565.9565. 18.0547.0 5 517.3 500455.5425.2434.6 400 300 200 100 0 营业收入YOY 68 642 150 100 50 91.1 104.3 80.2 63.8 归母净利润YOY -44.5 200% 150% 100% 50% -16.2 25.71 12.2810.620% 0 -50 -100 -150 9.57 -95.4 4.044.91 -50% -100% -150% -200% -250% -300% 来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所 上海司太立收入较快增长，利润端受成本及折旧影响 母公司：营收7.44亿元（+18.33%），净利润1201万元（+209.54%），毛利率16.61%（+1.17pp）。 上海司太立：营收296.85亿元（+34.49%），净利润-2661万元。 海神制药：营收3.33亿元（+30.53%），净利润-668万元（-146.98%）。 江西司太立：营收5.31亿元（+13.39%），净利润15万元（-99.35%）。 图表7：司太立子公司营收利润情况（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 分业务：造影剂API成本阶段性承压，制剂销售快速增长 API：2024H1碘价仍处于较高位置，根据碘进口平均单价来看，2024Q2碘平均单价环比下降1.15%，同比下降5.93%，随着供给端逐步恢复，碘价有望逐渐下行，带来利润端的改善。 制剂：借助山东省集采和国家集采的中选、续标，影像领域对比剂发展迅速，24H1制剂收入2.97亿元（同比+27.83%，下同），碘海醇制剂在的多省市成功续标及未中标省份的销售拓展，将有望为制剂再添增长动力。报告期内钆贝葡胺注射液成功获得药品注册证书，促进公司“全品种”、“全产业链”战略布局进一步落实。 图表8：分产品销售收入（百万元） 造影剂喹诺酮CDMO其他主营业务 2500 2000 1500 1000 500 0 来源：公司公告，中泰证券研究所 费用率：毛利率有所波动，费用率下降，研发投入有所收窄 毛利率：24H1、24Q2毛利率为21.49%（-2.07pp）、20.81%（-6.08pp），。24H1造影剂毛利率22.84%（-2.64pp），喹诺酮类毛利率8.68%(-2.38pp)。