2024年中报点评：收入稳健增长，业绩弹性继续兑现

2024年9月2日 公司研究 收入稳健增长，业绩弹性继续兑现 ——古井贡酒（000596.SZ）2024年中报点评 要点 事件：古井贡酒发布2024年中报，24年上半年实现营业总收入138.06亿元、同比增长22.07%，实现归母净利润35.73亿元、同比增长28.54%。其中Q2单季总营收55.19亿元、同比增长16.79%，归母净利润15.07亿元、同比增长24.57%。 Q2收入稳健增长，结构升级趋势延续。二季度需求相对平淡下公司收入端延续稳健增长、韧性相对明显。1）分产品看，24H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别为107.87/12.38/14.03亿元，同比增长23.12%/11.47%/26.58%，年份原浆系列延续高质量增长，拆分量价看，24H1年份原浆销量/均价分别同比 +16.64%/+5.56%，呈现量价齐升。尽管二季度省内需求反馈环比有所减弱，公司产品结构升级趋势延续。2）分区域看，24H1华北/华中/华南/国际地区收入分别为11.09/118.70/8.16/0.11亿元，同比增长35.1%/21.34%/17.1%/5.3%。省内市场巩固基本盘，省外坚定全国化战略，分批次递进打造规模省区/规模市场/规模网点，突破战略城市。截至上半年末华北/华中/华南区域经销商数量分别为1288/630/2848家，较23年末增加64/37/45家。 毛利率持续提升，税金存在扰动。1）24Q2销售毛利率80.5%、同比提升2.72pct结构升级下毛利率提升明显。分产品看，24H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他毛利率为86.31%/56.19%/72.14%，同比+1.16/-3.02/+6.43pct。24Q2税金及附加项占营收比重为15.35%、同比提升1.53pct，其中24H1消费税额同比增加约32%，估计或与生产和销售节奏错期有关。24Q2销售费用率24.64%、同比+0.31pct，渠道反馈公司加大对宴席场景的费用投放，整体看费投效率仍有提升空间。管理及研发费用率5.3%、同比+0.2pct。综合看24Q2归母净利率27.3%、同比提升1.7pct，Q2归母净利润同比增速达到24.6%、明显快于收入增速，受益于毛利率优化，业绩弹性仍在释放。2）24Q2销售现金回款58.79 买入（维持） 当前价：172.02元 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005 021-52523658 lijq@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)5.29 总市值(亿元)： 909.30 一年最低/最高(元)： 156.64/293.07 近3月换手率： 21.24% 股价相对走势 10% -4% -17% -31% -44% 09/2312/2303/2406/24 亿元、同比增加12.8%，经营活动现金流净额15.56亿元、同比减少5.64%，古井贡酒沪深300 与现金支付税费等提升较多有关。截至Q2末合同负债22.18亿元、较Q1末减 少约24亿元，估计受Q2需求转弱影响、预收款蓄水池有所下降。 盈利预测、估值与评级：考虑结构升级、费用率收缩释放业绩弹性，上调2024-25年归母净利润预测为57.49/70.76亿元（较前次预测上调4.8%/6.0%），新增26年归母净利润预测为83.82亿元，折合EPS为10.88/13.39/15.86元，当前股价对应P/E分别为16/13/11倍。公司省内渠道基础扎实，外部环境波动下抗风险能力较强，有望受益于行业集中，维持“买入”评级。 风险提示：省内竞争加剧，省外拓展不及预期，白酒消费恢复较慢。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 16,713 20,254 24,514 28,989 33,646 营业收入增长率 25.95% 21.18% 21.03% 18.26% 16.07% 净利润（百万元） 3,143 4,589 5,749 7,076 8,382 净利润增长率 36.78% 46.01% 25.28% 23.07% 18.46% EPS（元） 5.95 8.68 10.88 13.39 15.86 ROE（归属母公司)（摊薄） 16.97% 21.32% 23.09% 24.32% 24.70% P/E 29 20 16 13 11 P/B 4.9 4.2 3.7 3.1 2.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-30 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -1.66 -23.39 -26.30 绝对 -3.52 -30.84 -40.00 资料来源：Wind 古井贡酒（000596.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 16,713 20,254 24,514 28,989 33,646 总资产 29,790 35,421 43,196 50,233 58,120 营业成本 3,816 4,240 5,050 5,827 6,595 货币资金 13,773 15,966 22,951 28,460 34,838 折旧和摊销 269 346 498 551 597 交易性金融资产 1,783 720 204 204 204 税金及附加 2,824 3,050 3,692 4,366 5,067 应收账款 63 69 36 43 50 销售费用 4,668 5,437 6,570 7,740 8,950 应收票据 0 0 0 0 0 管理费用 1,167 1,367 1,642 1,913 2,221 其他应收款（合计） 73 49 0 0 0 研发费用 57 71 86 101 101 存货 6,058 7,520 8,946 10,311 11,656 财务费用 -216 -162 -353 -413 -473 其他流动资产 343 1,093 1,306 1,529 1,762 投资收益 -11 -6 10 10 10 流动资产合计 22,328 25,508 33,570 40,694 48,676 营业利润 4,453 6,283 7,911 9,552 11,297 其他权益工具 56 63 63 63 63 利润总额 4,470 6,332 7,908 9,562 11,327 长期股权投资 10 10 10 10 10 所得税 1,219 1,606 2,159 2,486 2,945 固定资产 2,742 4,596 5,040 5,299 5,433 净利润 3,252 4,726 5,749 7,076 8,382 在建工程 2,455 2,911 2,446 2,076 1,819 少数股东损益 109 137 0 0 0 无形资产 1,108 1,123 1,101 1,079 1,057 归属母公司净利润 3,143 4,589 5,749 7,076 8,382 商誉 561 561 561 561 561 EPS(元) 5.95 8.68 10.88 13.39 15.86 其他非流动资产 7 6 219 219 219 非流动资产合计 7,462 9,913 9,626 9,539 9,444 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 10,457 13,007 17,411 20,247 23,290 经营活动现金流 3,108 4,496 9,347 8,421 9,933 短期借款 83 0 0 0 0 净利润3,1434,5895,7497,0768,382 应付账款2,0542,8144,3625,0215,670 折旧摊销 269 346 498 551 597 应付票据 696 1,353 1,612 1,860 2,105 净营运资金增加 -491 314 -2,428 -326 -507 预收账款 0 0 0 0 0 其他 187 -752 5,528 1,120 1,460 其他流动负债 1,045 1,132 1,558 2,006 2,471 投资活动产生现金流 5,269 -1,278 -255 -450 -490 流动负债合计 10,009 12,409 17,201 20,037 23,080 净资本支出 -1,578 -2,375 -500 -460 -500 长期借款 45 107 107 107 107 长期投资变化 10 10 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 6,837 1,087 245 10 10 其他非流动负债 104 101 101 101 101 融资活动现金流 -1,329 -1,647 -2,106 -2,462 -3,065 非流动负债合计 448 598 210 210 210 股本变化 0 0 0 0 0 股东权益 19,333 22,414 25,785 29,986 34,830 债务净变化 -45 18 -81 0 0 股本 529 529 529 529 529 无息负债变化 2,337 2,532 4,485 2,836 3,043 公积金 6,494 6,494 6,494 6,494 6,494 净现金流 7,048 1,571 6,985 5,509 6,378 未分配利润 11,498 14,501 17,872 22,073 26,917 归属母公司权益 18,521 21,525 24,896 29,097 33,941 少数股东权益 812 889 889 889 889 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 77.2% 79.1% 79.4% 79.9% 80.4% 销售费用率 27.93% 26.84% 26.80% 26.70% 26.60% EBITDA率 27.2% 32.3% 32.8% 33.4% 33.9% 管理费用率 6.98% 6.75% 6.70% 6.60% 6.60% EBIT率 25.4% 30.5% 30.8% 31.5% 32.1% 财务费用率 -1.29% -0.80% -1.44% -1.42% -1.41% 税前净利润率 26.7% 31.3% 32.3% 33.0% 33.7% 研发费用率 0.34% 0.35% 0.35% 0.35% 0.30% 归母净利润率 18.8% 22.7% 23.5% 24.4% 24.9% 所得税率 27% 25% 27% 26% 26% ROA 10.9% 13.3% 13.3% 14.1% 14.4% ROE（摊薄） 17.0% 21.3% 23.1% 24.3% 24.7% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 42.8% 46.8% 73.0% 95.1% 123.0% 每股红利 3.00 4.50 5.44 6.69 7.93 每股经营现金流 5.88 8.51 17.68 15.93 18.79 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 35.04 40.72 47.10 55.05 64.21 资产负债率 35% 37% 40% 40% 40% 每股销售收入 31.62 38.32 46.37 54.84 63.65 流动比率 2.23 2.06 1.95 2.03 2.11 速动比率 1.63 1.45 1.43 1.52 1.60 估值指标