2024年半年报点评：扣非净利同比高增，研发有望持续赋能

2024年08月31日 证券研究报告•2024年半年报点评 买入（维持）当前价：35.75元 帝科股份（300842）电力设备目标价：——元（6个月） 扣非净利同比高增，研发有望持续赋能 投资要点 业绩总结：公司发布2024年半年度报告。24H1公司营收75.9亿元，同比 +118.3%；归母净利润2.3亿元，同比+14.9%；扣非净利润3.5亿元，同比 +154.2%。其中24Q2营收39.4亿元，环比+8.2%；归母净利润0.6亿元，环比-67.5%；扣非净利润1.6亿元，环比-19.9%。24Q2公司计提资产减值+信用减值损失3400万元。 N型TOPCon电池基本完成迭代，公司TOPCon银浆出货同比大幅增长。24H1 下游电池环节TOPCon成为出货主流，根据SMM数据至6月PERC排产占比 不到20%。TOPCon电池银耗较PERC更高，电池产量同比增长，因此行业对银浆需求同比大幅增长。24H1公司光伏导电银浆销量1132.05吨，同比增长76.09%，其中TOPCon电池银浆销量988.03吨，占比提升至87.28%，TOPCon银浆出货占比行业领先。TOPCon电池银浆加工费更高，尤其是LECO技术导入并成为行业标配后，公司率先享受LECO专用银浆技术红利。 白银期货合约、白银租赁等业务影响非经损益。24H1公司非经常性损益-1.2亿元，其中持有和处置交易性金融资产和负债产生的公允价值变动损益约-1.4亿元，源于：为应对银粉价格波动风险，公司通过白银期货合约进行对冲操作； 西南证券研究发展中心 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 分析师：谢尚师 执业证号：S1250523070001电话：021-68416923 邮箱：xss@swsc.com.cn 相对指数表现 为降低银粉采购成本和应对银粉价格波动风险，公司进行白银租赁业务；为应对汇率波动风险，公司择机购买外汇衍生产品；受银点和汇率波动影响，产生一定的投资收益和公允价值变动损益；以及公司通过专项基金投资的绍兴中芯集成电路制造股份有限公司于2023年5月在上交所科创板上市，期末计提公允价值变动损益。 研发费用持续增长，持续增强产品竞争力。24H1公司研发费用2.4亿元，同比 增长117.4%，开发迭代BC电池金属化浆料方案形成n-Poly专用银浆、p-Poly 32% 20% 8% -4% -16% -28% 帝科股份沪深300 专用银浆及主栅浆料等全套导电银浆产品组合，实现持续规模化量产。N型HJT电池低温银浆及银包铜浆料产品已经实现大规模出货，加快更低银含量银包铜浆料开发与应用。在半导体电子领域，不断丰富完善不同散热等级和应用场景的芯片封装银浆产品组合，积极拓展功率半导体封装用烧结银与AMB陶瓷覆铜板钎焊浆料，加强市场开发力度。 盈利预测与投资建议：公司作为全球光伏正银龙头，TOPCon电池迭代趋势下享受量利提升机遇，银粉自供比例逐步提升增厚单位盈利能力。我们预计未来 三年归母净利润复合增长率为36.29%，维持“买入”评级。 相关研究 风险提示：下游新技术发展不及预期；原材料价格上涨，公司盈利下降的风险；行业竞争加剧，银浆加工费下降的风险；汇率波动的风险。 23/823/1023/1224/224/424/6 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)1.41 流通A股(亿股)1.25 52周内股价区间(元)32.79-84.97 总市值(亿元)50.30 总资产(亿元)83.46 每股净资产(元)10.65 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 1.帝科股份（300842）：LECO银浆占比提 营业收入（百万元） 9602.82 17591.13 24314.78 28965.42 升，业绩有望持续超预期(2024-05-13) 增长率 154.94% 83.19% 38.22% 19.13% 归属母公司净利润（百万元） 385.64 630.66 851.20 976.33 增长率 2326.05% 63.54% 34.97% 14.70% 每股收益EPS（元） 2.74 4.48 6.05 6.94 净资产收益率ROE 28.15% 33.27% 32.48% 28.49% PE 13 8 6 5 PB 3.80 2.68 1.93 1.48 数据来源：Wind，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 9602.82 17591.13 24314.78 28965.42 净利润 377.66 630.66 851.20 976.33 营业成本 8532.69 15550.13 21495.07 26167.38 折旧与摊销 18.97 20.38 26.75 32.78 营业税金及附加 12.59 20.91 29.90 35.22 财务费用 149.80 354.59 441.40 541.75 销售费用 82.60 175.91 291.78 173.79 资产减值损失 -0.60 0.00 0.00 0.00 管理费用 343.96 844.37 1142.79 1013.79 经营营运资本变动 -546.25 -2600.10 -1146.01 -1000.84 财务费用 149.80 354.59 441.40 541.75 其他 -1050.58 195.07 107.77 58.76 资产减值损失 -0.60 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -1050.99 -1399.40 281.11 608.78 投资收益 -36.11 0.00 0.00 0.00 资本支出 -104.85 -150.00 -150.00 -100.00 公允价值变动损益 57.04 41.07 46.40 44.62 其他 24.04 8.21 55.73 45.43 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -80.81 -141.79 -94.27 -54.57 营业利润 408.14 686.28 960.24 1078.11 短期借款 1092.60 1872.44 1003.06 602.84 其他非经营损益 6.98 6.75 7.03 6.70 长期借款 0.00 50.00 50.00 20.00 利润总额 415.12 693.03 967.27 1084.81 股权融资 18.55 0.00 0.00 0.00 所得税 37.46 62.37 116.07 108.48 支付股利 0.00 -77.13 -126.13 -170.24 净利润 377.66 630.66 851.20 976.33 其他 2.00 -380.01 -441.40 -541.75 少数股东损益 -7.98 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 1113.15 1465.31 485.53 -89.15 归属母公司股东净利润 385.64 630.66 851.20 976.33 现金流量净额 -20.20 -75.89 672.37 465.06 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1835.00 1759.11 2431.48 2896.54 成长能力 应收和预付款项 3808.01 7193.78 9605.69 11661.87 销售收入增长率 154.94% 83.19% 38.22% 19.13% 存货 602.19 1473.99 1902.39 2293.23 营业利润增长率 1217.24% 68.15% 39.92% 12.28% 其他流动资产 21.14 70.02 71.94 79.90 净利润增长率 1879.23% 66.99% 34.97% 14.70% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 546.58% 83.95% 34.60% 15.70% 投资性房地产 17.14 17.14 17.14 17.14 获利能力 固定资产和在建工程 269.96 401.70 527.06 596.40 毛利率 11.14% 11.60% 11.60% 9.66% 无形资产和开发支出 50.45 48.65 46.85 45.06 三费率 6.00% 7.82% 7.72% 5.97% 其他非流动资产 180.83 180.51 180.19 179.87 净利率 3.93% 3.59% 3.50% 3.37% 资产总计 6784.72 11144.90 14782.74 17770.01 ROE 28.15% 33.27% 32.48% 28.49% 短期借款 2652.61 4525.05 5528.11 6130.95 ROA 5.57% 5.66% 5.76% 5.49% 应付和预收款项 1631.63 3613.38 4891.46 5973.07 ROIC 21.09% 20.63% 17.29% 16.68% 长期借款 0.00 50.00 100.00 120.00 EBITDA/销售收入 6.01% 6.03% 5.87% 5.71% 其他负债 1158.79 1060.97 1642.61 2119.34 营运能力 负债合计 5443.03 9249.41 12162.18 14343.36 总资产周转率 1.89 1.96 1.88 1.78 股本 100.50 140.70 140.70 140.70 固定资产周转率 53.48 55.31 56.44 54.65 资本公积 547.83 507.63 507.63 507.63 应收账款周转率 4.63 4.21 3.92 3.65 留存收益 675.31 1228.84 1953.90 2759.99 存货周转率 17.66 14.97 12.72 12.46 归属母公司股东权益 1323.36 1877.17 2602.23 3408.32 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 59.68% — — — 少数股东权益 18.33 18.33 18.33 18.33 资本结构 股东权益合计 1341.69 1895.49 2620.56 3426.65 资产负债率 80.22% 82.99% 82.27% 80.72% 负债和股东权益合计 6784.72 11144.90 14782.74 17770.01 带息债务/总负债 48.73% 49.46% 46.28% 43.58% 流动比率 1.17 1.15 1.17 1.20 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 1.06 0.99 1.01 1.03 EBITDA 576.91 1061.25 1428.39 1652.64 股利支付率 0.00% 12.23% 14.82% 17.44% PE 13.04 7.98 5.91 5.15 每股指标 PB 3.80 2.68 1.93 1.48 每股收益 2.74 4.48 6.05 6.94 PS 0.52 0.29 0.21 0.17 每股净资产 9.41 13.34 18.49 24.22 EV/EBITDA 7.28 7.14 5.58 4.92 每股经营现金 -7.47 -9.95 2.00 4.33 股息率 0.00% 1.53% 2