锌期货月报：金九成色待检验，减产逻辑支撑高位运行

行业 锌期货月报 日期 2024年9月1日 研究员：余菲菲 021-60635729 yufeifei@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3025190 研究员：张平 021-60635734 zhangping@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3015713 研究员：彭婧霖 021-60635740 pengjinglin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3075681 有色金属研究团队 金九成色待检验，减产逻辑支撑高位运行 观点摘要 《矿冶矛盾计划，沪锌中枢上 行》 2024-7-5 《锌矿紧缺预期落地，减产到 底几何——海外锌矿Q2产量梳理报告》 2024-8-28 《区间震荡筑底，向上修复动力仍存》 2024-8-2 近期研究报告 今年以来矿端紧缺的问题贯穿始终，原料紧缺传导至冶炼厂，当前冶炼厂亏损水平达到1,500-2,000元/金属吨，矿端紧缺向冶炼端传导逐步兑现。中国锌原料联合谈判（协调）小组召开季度会议锌冶炼厂以联合减产的方式减少锌矿需求，推升加工费与锌绝对价格，使冶炼亏损缩窄的期望，炼厂负反馈持续发酵并有愈演愈烈的趋势，根据测算9-12月仍有15-18万吨的同比减量，锌价持续上行需要看到炼厂主动减产的兑现。8月进口窗口打开的可持续性偏弱，供应收缩预期助推锌价走强。需求端临近淡旺季切换，金九高度偏谨慎但环比仍有改善空间。初级消费领域主流开工在50%-60%，天气转凉叠加黑色价格低位回升，镀锌开工有望环比回升。终端消费领域，房地产行业增速下滑拖累锌消费，基建投资对固定资产投资的支撑作用仍然显著，大规模设备更新和消费品以旧换新等政策带来的边际需求改善值得期待。下游逢低点价叠加旺季备库带动社库连续去库，社库水平由19万吨高位回落至13万吨以下，国内社库去库速度加快。宏观面杰克逊霍尔会议上鲍威尔讲话放鸽，9月降息基本锁定，9月议息会议之前有7月PEC数据、8月非农数据待公布，当下市场对劳动力市场关注权重增加预计PCE数据不会改变对9月降息预期。整体判断海外宏观还将继续交易降息预期以及可能的劳动力市场弱于预期的风险，基本面供应紧缩预期和旺季备库去库支撑沪锌单边价格及月间Back结构。 目录 一、行情回顾与未来行情展望.-4- 1.1行情回顾....................................................................................................-4- 1.2未来行情展望............................................................................................-6- 二、基本面分析..................................................................................................-7-2.1上半年全球锌矿产量同比下滑3.4%......................................................-7- 2.2国内炼厂联合减产，供应边际收紧.......................................................-8- 2.37月锌矿进口环比改善.............................................................................-9- 2.4初级消费领域开工走势分化.................................................................-11- 2.5地产政策脉冲效应递减，以旧换新政策再加码.................................-12- 一、行情回顾与未来行情展望 1.1行情回顾 7-8月，沪锌呈V型反弹，宏观避险情绪走高，沪锌探底21780元/吨， 降息预期重回交易主线，国内炼厂减产规模扩大，沪锌强势反弹，站上2.4万关口。 7月国内召开三中全会，市场情绪偏谨慎，国内公布上半年宏观数据弱于 预期，有色普跌，沪锌主力下破布林轨中线支撑，主力换月至09合约，交易所仓单变化不大，品种投机度上升。遇袭事件后特朗普当选概率走高，特朗普政策主张导致通胀预期抬升。鲍威尔继续放鸽，美国6月CPI数据超预期下行，市场已完全定价9月降息，美元指数回落。拜登退选哈里斯接替上位，海外大选再生不确定性，避险情绪走高。商品方面，美国二季度CPI降温提振降息预期，市场提前交易衰退逻辑，需求弱势重回交易主线，海外宏观交易预期切换，有色氛围偏空，沪锌连续下挫，险守2.3万关口支撑，而后期悲观情绪蔓延，沪锌跌破关键支撑后惯性下跌。随着宏观情绪释放，沪锌超跌区间修复，2.25-2.3万区间震荡筑底。 8月，海外美国非农新增就业人数大幅低于市场预期，同时失业率升高至 4.3%，劳动力市场持续放缓，衰退交易取代降息预期成为市场主要交易逻辑，日元套息交易平仓助推资产价格宽幅波动，有色集体下挫，沪锌回落至4月起 涨点，探底21780元/吨。下游逢低点价，社库去库速度加快回落至14万吨以下水平。美就业数据企稳，市场恐慌情绪修复，沪锌超跌回升，TC费用持续下行，社库持续去库，产业逻辑支撑锌价反弹。8月21日，中国锌原料联合谈判小组会议召开，就近期加工费严重背离冶炼企业成本情况提出联合减产，供应收缩预期提振锌价上行至24200元/吨。 锌价高位运行，现货市场升贴水持稳，截至8月30日，沪市对09贴水贴 水0-10，津市对09贴水0-20，津市较沪市贴水10元/吨，广东对10合约升水 0-5附近，对上海现货贴水20，宁波进口到货抑制升水，宁波对09平水，对上海现货升水10。 图1：沪锌走势（元/吨） 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 图2：有色金属指数走势（点） 图3：伦锌走势（美元/吨） 数据来源：文华财经，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 图4：内外盘期价走势 图5：锌除汇比 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 图6：持仓及成交数据（手） 图7：LME0-3价差 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 1.2未来行情展望 今年以来矿端紧缺的问题贯穿始终，原料紧缺传导至冶炼厂，当前冶炼厂亏损水平达到1,500-2,000元/金属吨，矿端紧缺向冶炼端传导逐步兑现。中国锌原料联合谈判（协调）小组召开季度会议，锌冶炼厂以联合减产的方式减少锌矿需求，推升加工费与锌绝对价格，使冶炼亏损缩窄的期望，炼厂负反馈持续发酵并有愈演愈烈的趋势，根据测算9-12月仍有15-18万吨的同比减量，锌价持续上行需要看到炼厂主动减产的兑现。8月进口窗口打开的可持续性偏弱，供应收缩预期助推锌价走强。需求端临近淡旺季切换，金九高度偏谨慎但环比仍有改善空间。初级消费领域主流开工在50%-60%，天气转凉叠加黑色价格低位回升，镀锌开工有望环比回升。终端消费领域，房地产行业增速下滑拖累锌消费，基建投资对固定资产投资的支撑作用仍然显著，大规模设备更新和消费品以旧换新等政策带来的边际需求改善值得期待。下游逢低点价叠加旺季备库带动社库连续去库，社库水平由19万吨高位回落至13万吨以下，国内社库去库速度加快。宏观面杰克逊霍尔会议上鲍威尔讲话放鸽，9月降息基本锁定，9月议息会议之前有7月PEC数据、8月非农数据待公布，当下市场对劳动力市场关注权重增加，预计PCE数据不会改变对9月降息预期。整体判断海外宏观还将继续交易降息预期以及可能的劳动力市场弱于预期的风险，基本面供应紧缩预期和旺季备库去库支撑沪锌单边价格及月间Back结构。 二、基本面分析 2.1上半年全球锌矿产量同比下滑3.4% 根据ILZSG的数据，2024年1-6月全球锌矿产量579.2万吨，同比下降3.43%。正值海外发布2024年二季度季报和半年报，我们梳理了海外主要矿企Q2的产量，Glencore、LundinMining、NewmontGoldcorp、South32、Fresnilloplc、GroupMexico等十二家矿企Q2总产量环比下滑3.14%，同比减少3.53%，2024年H1产量同比缩量0.83%。 2024年H2海外锌矿生产仍面临着不确定性和风险。MMGDugaldRiver选矿机故障临停并于7月底恢复，Q2产量同环比下滑，矿山计划在8月进行一次检修。TeckRedDog矿开启运输季并上调了Q3的产销量指引，同时鉴于当前精矿的紧缺情况，Teck有计划或在夏季减少精炼锌产量，通过出售电力提高利润率。重启和新增矿在H2贡献增量。Newmon旗下Penasquito矿因持续罢工于2023年6月被迫关停，同年10月13日重启，低基数效应下PenasquitoQ2同比增量85%，2024年锌矿产量指引在24.5万吨，环比2023年增长14万吨。SouthernCopper旗下Buenavista选矿厂一季度投产，SouthernCopperQ2产量同比增加71%。该选矿厂预计新增年产量5.5万吨，SouthernCopper年产量将从6.55万吨进一步提升至12.05万吨。此外，Boliden管理层和当地工会之间达成协议，Tara预计Q4实现产量恢复。 表1：海外主要矿企Q2产量汇总梳理（万吨） Q1 Q2 环比 2024H1 2023H1 同比 Glencore 20.56 21.16 2.92% 41.72 43.47 -4.03% Teck 16 15.2 -5.00% 31.2 30.9 0.97% Nexa 8.74 8.25 -5.61% 16.99 15.55 9.26% Boliden 3.97 3.76 -5.29% 7.73 11.94 -35.26% VedantaLimited 33.2 30 -9.64% 63.2 68.8 -8.14% MMG 5.92 5.02 -15.20% 10.94 8.05 35.90% LundinMining 4.56 4.74 3.95% 9.3 8.44 10.19% NewmontGoldCorp 5.7 6.5 14.04% 12.2 8.2 48.78% BHP 1.84 1.58 -14.13% 3.42 6.24 -45.19% South32 1.43 1.74 21.68% 3.17 2.88 10.07% Fresnilloplc 2.61 2.92 11.88% 5.53 4.98 11.04% GrupoMexico 2.64 2.94 11.36% 5.58 3.3 69.09% 合计 107.17 103.81 -3.14% 210.98 212.75 -0.83% 数据来源：上市公司财报，建信期货研究发展部 图8：锌矿TC 图9：全球锌精矿月度产量（金属吨） 数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：ILZSG，建信期货研究发展部 图10：锌精矿月度产量（万吨）图11：锌精矿产量同比（%） 数据来源：SMM，建信期货研究发展部数据来源：SMM，建信期货研究发展部 锌精矿加工费低位反映矿端偏紧格局，8月锌矿TC仍未有止跌迹象，截至8月末，国内加工费已下降至1450元/金属吨，二八分成后炼厂综合加工费 3300元/吨，亏损幅度走阔至2200元/吨，海外矿加工费已降至-40美元/干吨。 2.2国内炼厂联合减产，供应边际收紧 据ILZSG，全球精炼锌市场在2024年可能出现过剩的局面，2024年过剩量将进一步增至36.7万吨。过剩趋势的持续将对锌价产生抑制作用，可能导致锌市场出现波动。根据IL