成本优化对冲量价双降影响，在建项目持续推进夯实未来成长

2024年09月02日淮北矿业(600985.SH) 成本优化对冲量价双降影响，在建项目持续推进夯实未来成长 998345847 公司快报 证券研究报告炼焦煤投资评级买入-A维持评级 6个月目标价16.20元股价(2024-08-30)14.46元 公司发布2024年半年度报告：2024年上半年公司实现营业收入372.36亿元，同比-0.17%；归母净利润29.35亿元，同比- 交易数据总市值(百万元) 38,944.52 流通市值(百万元) 38,944.52 总股本(百万股) 2,693.26 流通股本(百万股) 2,693.26 12个月价格区间11.73/20.39元 18.19%；扣非归母净利润28.87亿元，同比-16.04%。分季度看，据公司公告，2024年第二季度公司实现营业收入199.53亿元，同比+8.66%，环比+14.92%；归母净利润13.46亿元，同比-8.88%， 环比-15.36%；扣非归母净利润13.22亿元，同比-3.07%，环比-15.51%。 2024H1煤炭产销量同比下行，吨煤毛利同比微降：据公司公告， 淮北矿业沪深300 64% 54% 44% 34% 24% 14% 4% -6% -16% 2023-092023-122024-042024-08 股价表现 2024年上半年商品煤产量1032.34万吨（同比-8.86%），商品煤对外销量803.29万吨（同比-18.17%）。外销商品煤单位价格1144.33元/吨（同比-9.85%），外销商品煤单位成本564.92元/ 吨（同比-15.74%），外销商品煤单位毛利579.41元/吨（同比-3.26%）。 乙醇项目落地有望形成公司新的利润增长点：1）产销量方面： 2024年上半年公司总计生产焦炭169.83万吨，同比-1.83%；生 产甲醇16.04万吨，同比-35.24%。焦炭销量为170.48万吨，同 比+0.02%；甲醇销量11.77万吨，同比-53.09%。2）价格方面： 2024年上半年焦炭平均销售价格2127元/吨，同比-15.76%；甲 醇平均销售价格2177元/吨，同比+0.001%。此外，同时上半年公 司甲醇综合利用制60万吨无水乙醇项目进入全面调试生产运行阶段，实现乙醇产销量分别为7.55/6.36万吨，平均售价（不含税）5397.88元/吨，后续即将形成公司新的利润增长点。 煤炭、电力、化工、非煤矿山在建项目贡献可期：1）煤炭：设计产能800万吨/年的内蒙古陶忽图矿井预计将于2025年底建 成；2）煤化工：以甲醇、乙醇等为基础原料的10万吨碳酸二甲酯、3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺正在加快建设，不断增粗拉长产业链，推动化工产业循环发展；3）电力：2024年4月，2×660MW超超临界燃煤发电机组项目开工建设，预计2025年底实现“双机双投”；孙疃、青东60MW集中式水面光伏项目部分并网发电。4）非煤矿山：临湘胜龙、乐东西郎岭等5座石灰石矿山项目将在2024 年年底前建成投产，届时公司石灰石矿山产能达到2650万吨。同 时计划年度收储资源1亿吨，届时资源储量达到6.6亿吨。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 3.3 -17.9 32.9 绝对收益 1.8 -25.5 20.6 林祎楠 分析师 SAC执业证书编号：S1450524070003 linyn@essence.com.cn 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 相关报告 投资建议：维持“买入-A”投资评级。公司地处两淮基地，为华东区域炼焦煤龙头，煤炭主业以长协销售为主，自身价格波动幅度小于现货价格波动幅度，有望实现量增价稳，化工业务延伸链条布局无水乙醇，民爆业务补充稳健盈利，长期成长值得期待。我们预计公司2024-2026年的收入分别为737亿元、763亿元、 796亿元，增速分别为0.1%、3.6%、4.2%；净利润分别为57亿元、60亿元、64亿元，增速分别为-8.1%、4.8%、6.0%。维持“买入-A”的投资评级，给予公司2024年7.5xPE，对应6个月目标 价为16.2元。 风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格风险、化工品价格波动风险、生产安全风险、环保风险、业绩预测模型误差超预期、分红比例不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 69,224.8 73,592.3 73,657.6 76,325.6 79,569.4 净利润 7,009.6 6,224.5 5,718.9 5,992.9 6,352.1 每股收益(元) 2.60 2.31 2.12 2.23 2.36 每股净资产(元) 12.40 13.85 14.50 15.75 17.05 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 5.6 6.3 6.8 6.5 6.1 市净率(倍) 1.2 1.0 1.0 0.9 0.8 净利润率 10.1% 8.5% 7.8% 7.9% 8.0% 净资产收益率 21.0% 16.7% 14.6% 14.1% 13.8% 股息收益率 6.7% 6.9% 6.3% 6.8% 7.3% ROIC 20.5% 18.3% 17.5% 15.9% 17.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 69,224.8 73,592.3 73,657.6 76,325.6 79,569.4 成长性 减:营业成本 53,073.9 59,538.1 59,820.7 61,802.5 64,391.8 营业收入增长率 6.4% 6.3% 0.1% 3.6% 4.2% 营业税费 894.3 875.8 883.9 915.9 954.8 营业利润增长率 38.9% -18.1% -0.2% 4.9% 5.7% 销售费用 188.3 201.6 198.9 206.1 214.8 净利润增长率 46.6% -11.2% -8.1% 4.8% 6.0% 管理费用 4,388.0 3,671.9 3,756.5 3,892.6 4,058.0 EBITDA增长率 40.7% -9.8% -2.2% 6.7% 6.5% 研发费用 1,624.3 1,752.1 1,767.8 1,831.8 1,909.7 EBIT增长率 37.3% -15.4% -4.5% 5.1% 4.4% 财务费用 633.0 791.3 547.2 585.7 514.2 NOPLAT增长率 34.2% -17.2% -3.7% 5.0% 4.4% 资产减值损失 -244.9 -228.7 -210.0 -210.0 -200.0 投资资本增长率 -7.2% 0.7% 15.3% -2.9% 2.5% 加:公允价值变动收益 9.1 43.2 42.8 - - 净资产增长率 19.5% 9.3% 4.5% 8.0% 7.7% 投资和汇兑收益 99.9 139.4 120.0 100.0 100.0 营业利润 8,632.7 7,071.9 7,055.4 7,401.0 7,826.0 利润率 加:营业外净收支 -375.7 -15.9 -115.4 -128.0 -117.6 毛利率 23.3% 19.1% 18.8% 19.0% 19.1% 利润总额 8,257.0 7,056.0 6,940.0 7,273.0 7,708.5 营业利润率 12.5% 9.6% 9.6% 9.7% 9.8% 减:所得税 1,118.2 1,105.6 1,110.4 1,164.0 1,233.4 净利润率 10.1% 8.5% 7.8% 7.9% 8.0% 净利润 7,009.6 6,224.5 5,718.9 5,992.9 6,352.1 EBITDA/营业收入 19.6% 16.7% 16.3% 16.8% 17.1% EBIT/营业收入 13.6% 10.8% 10.3% 10.5% 10.5% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 199 190 189 185 178 货币资金 8,452.8 5,444.6 3,682.9 7,632.6 7,956.9 流动营业资本周转天数 -58 -64 -62 -61 -61 交易性金融资产 2,390.5 3,207.2 3,250.0 3,250.0 3,250.0 流动资产周转天数 98 98 89 92 99 应收帐款 1,850.7 2,396.8 1,777.1 2,548.0 1,872.5 应收帐款周转天数 10 10 10 10 10 应收票据 997.5 518.4 1,323.1 585.1 1,287.4 存货周转天数 14 14 14 14 14 预付帐款 627.9 638.4 624.5 680.2 679.1 总资产周转天数 410 418 418 406 396 存货 2,774.5 2,899.6 2,916.3 3,092.3 3,168.0 投资资本周转天数 196 178 192 196 187 其他流动资产 3,947.0 3,860.3 3,900.0 3,902.5 3,887.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 21.0% 16.7% 14.6% 14.1% 13.8% 长期股权投资 1,121.2 1,125.4 1,125.4 1,125.4 1,125.4 ROA 8.5% 6.8% 6.9% 6.9% 7.4% 投资性房地产 - - - - - ROIC 20.5% 18.3% 17.5% 15.9% 17.2% 固定资产 39,597.7 38,086.2 39,172.4 39,246.2 39,546.4 费用率 在建工程 2,047.1 4,363.7 3,709.2 3,152.8 1,891.7 销售费用率 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 无形资产 15,736.9 18,163.5 17,848.2 17,532.9 17,217.6 管理费用率 6.3% 5.0% 5.1% 5.1% 5.1% 其他非流动资产 2,937.7 4,528.2 3,402.1 3,625.0 3,835.9 研发费用率 2.3% 2.4% 2.4% 2.4% 2.4% 资产总额 84,035.5 86,990.9 84,136.3 87,945.5 87,297.4 财务费用率 0.9% 1.1% 0.7% 0.8% 0.6% 短期债务 1,960.5 80.1 4,156.3 3,429.5 1,349.4 四费/营业收入 9.9% 8.7% 8.5% 8.5% 8.4% 应付帐款 13,684.3 15,217.4 13,287.1 16,096.5 14,514.6 偿债能力 应付票据 1,715.1 2,236.1 1,595.8 2,363.0 1,761.6 资产负债率 54.8% 52.2% 48.4% 46.7% 42.1% 其他流动负债 9,531.3 9,795.2 9,481.8 9,602.8 9,626.6 负债权益比 121.1% 109.4% 93.8% 87.6% 72.8% 长期借款 6,078.7 3,719.8 1,000.0 1,000.0 1,000.0 流动比率 0.78 0.69 0.61 0.69 0.81 其他非流动负债 13,063.0 1