逆境方显龙头韧性，行业格局逐渐明晰

2024年08月30日 证券研究报告•2024年半年报点评当前价：17.69元 美畅股份（300861）机械设备目标价：——元（6个月） 逆境方显龙头韧性，行业格局逐渐明晰 1 投资要点 业绩总结：公司发布2024年半年度报告。24H1公司营收14.84亿元，同比 -31.55%；归母净利润2.76亿元，同比-69.11%；扣非净利润2.53亿元，同比 -70.18%。其中24Q2营收6.28亿元，环比-26.75%；归母净利润0.80亿元，环比-58.92%；扣非净利润0.69亿元，环比-62.33%。24Q2公司计提资产减值损失2640万元。 金刚线销量、价格与盈利随下游硅片环节而承压、单位期间费用下降。测算24Q2公司金刚线销售均价不到18.6元/km(含钨丝)，环比下降近16%；二季度硅片产量下降，因此公司销量环比下降。生产成本方面，公司进一步降本，单km营 业成本不到14元(含钨丝)，环比下降。单位期间费用方面，24Q2单km期间费用1.30元，环比下降0.24元/km。单km利润方面，24Q2单km净利润约2.4元/km；加回资产减值损失后约3.2元/km，环比下降2元/km+。 行业盈利触底，公司竞争力凸显，盈利彰显韧性。在金刚线价格持续下降，各企业间成本差异显著，盈利能力与开工率分化。24Q2公司毛利率24.9%，净利 率13.0%，盈利能力大幅领先同行，在行业低迷的背景下凸显自己的综合竞争力。我们认为，合理的利润率是企业可持续发展的保障，部分企业持续亏损的局面难以为继，此轮行业周期将推动龙头企业市占率提升，行业格局在出清和技术迭代的趋势下将逐渐明晰。 钨丝母线产能持续推进。目前公司已攻克钨丝母线生产的核心工艺，100万km 月产能如期建设。我们认为放量节奏一是看与下游切片环节的适配性，二是看硅片的排产需求、以及公司自身工艺的进展。目前来看，公司钨丝母线研发与生产处于行业领先水平。 盈利预测：公司为金刚线龙头，碳钢线盈利显著优于行业，钨丝母线量产后将巩固公司在钨丝金刚线领域的成本优势。但考虑到当前产品价格下降，我们下 调公司24~26年净利润，预计24~26年公司归母净利润分别为4.4亿元、5.1亿元、7.3亿元。 增长率 23.34% -44.65% 25.16% 46.48% 1.美畅股份（300861）：一季度业绩符合预 归属母公司净利润（百万元） 1588.61 435.44 513.00 732.87 期，静待钨丝母线量产(2024-04-26) 增长率 7.86% -72.59% 17.81% 42.86% 2.美畅股份（300861）：三季度产销环比增 每股收益EPS（元） 3.31 0.91 1.07 1.53 长，盈利能力稳定(2023-10-28) 净资产收益率ROE 24.71% 6.63% 7.33% 9.61% PE 5 20 17 12 PB 1.32 1.30 1.22 1.12 数据来源：Wind，西南证券 风险提示：全球光伏装机不及预期的风险；原材料价格上涨，公司盈利能力下降的风险；钨丝母线技术进展和扩产不及预期的风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4511.93 2497.45 3125.79 4578.58 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 分析师：谢尚师 执业证号：S1250523070001电话：021-68416923 邮箱：xss@swsc.com.cn 相对指数表现 美畅股份沪深300 2% -11% -23% -36% -48% -61% 23/823/1023/12 24/2 24/4 24/6 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股) 4.80 流通A股(亿股) 2.72 52周内股价区间(元) 17.05-44.28 总市值(亿元) 84.91 总资产(亿元) 74.51 每股净资产(元) 13.84 相关研究 盈利预测 关键假设： 假设1：24H1金刚线价格持续销量并触底，预计24Q3~24Q4碳钢线不含税价格为11.5元/km，钨丝线不含税价格为23.0元/km。随着钨丝线工艺成熟和放量，25~26年钨丝线不含税价格为20.35元/km（含税价23元/km）、17.70元/km（含税价20元/km），碳钢线不含税价格维持在11.5元/km。 假设2：24年钨丝线销量为2429.18万km，碳钢线销量为11998.39万km。25~26年公司钨丝母线工艺成熟并扩产，钨丝金刚线销量分别为5000万km、1.5亿km；碳钢线销量分别为1.7亿km、1.5亿km。 假设3：24~26年其他业务增速分别为50%、40%、30%，毛利率为-50%。基于以上假设，我们预测公司2024~2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 电镀金刚石线 收入 4439.4 2388.6 2973.5 4380.5 增速 22.7% -46.2% 24.5% 47.3% 毛利率 54.1% 35.9% 30.2% 26.4% 其他业务 收入 72.5 108.8 152.3 198.0 增速 83.7% 50.0% 40.0% 30.0% 毛利率 -42.2% -50.0% -50.0% -50.0% 合计 收入 4511.9 2497.4 3125.8 4578.6 增速 23.3% -44.6% 25.2% 46.5% 毛利率 52.5% 32.2% 26.3% 23.1% 数据来源：Wind，西南证券 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4511.93 2497.45 3125.79 4578.58 净利润 1594.40 435.44 513.00 732.87 营业成本 2142.03 1693.21 2303.51 3522.07 折旧与摊销 231.74 135.30 147.41 154.90 营业税金及附加 37.41 9.99 14.07 22.89 财务费用 -9.25 -7.83 -3.36 -8.97 销售费用 167.83 87.41 62.52 82.41 资产减值损失 -198.38 -120.00 -80.00 -20.00 管理费用 189.98 112.39 109.40 137.36 经营营运资本变动 -1436.03 1919.99 -85.83 -728.99 财务费用 -9.25 -7.83 -3.36 -8.97 其他 -76.52 -119.78 55.01 1.43 资产减值损失 -198.38 -120.00 -80.00 -20.00 经营活动现金流净额 105.95 2243.12 546.23 131.25 投资收益 20.31 30.00 30.00 30.00 资本支出 -338.06 -100.00 -100.00 -100.00 公允价值变动损益 27.32 0.00 0.00 0.00 其他 370.43 -128.51 77.92 32.46 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 32.38 -228.51 -22.08 -67.54 营业利润 1886.70 512.28 589.66 832.81 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -10.70 0.00 0.00 0.00 长期借款 0.00 50.00 100.00 100.00 利润总额 1876.00 512.28 589.66 832.81 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 281.60 76.84 76.66 99.94 支付股利 -240.01 -317.72 -87.09 -102.60 净利润 1594.40 435.44 513.00 732.87 其他 -21.57 -7.96 3.36 8.97 少数股东损益 5.78 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -261.58 -275.68 16.27 6.37 归属母公司股东净利润 1588.61 435.44 513.00 732.87 现金流量净额 -117.73 1738.92 540.43 70.08 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 480.12 2219.04 2759.47 2829.55 成长能力 应收和预付款项 1081.14 544.53 699.83 1039.80 销售收入增长率 23.34% -44.65% 25.16% 46.48% 存货 1105.40 677.29 921.41 1408.83 营业利润增长率 9.74% -72.85% 15.10% 41.24% 其他流动资产 3280.82 2440.15 2549.31 2910.05 净利润增长率 8.12% -72.69% 17.81% 42.86% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 14.00% -69.67% 14.69% 33.40% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1272.58 1261.78 1238.85 1208.44 毛利率 52.53% 32.20% 26.31% 23.08% 无形资产和开发支出 108.81 96.37 83.93 71.48 三费率 7.73% 7.69% 5.39% 4.60% 其他非流动资产 303.80 291.75 279.71 267.66 净利率 35.34% 17.44% 16.41% 16.01% 资产总计 7632.68 7530.91 8532.51 9735.81 ROE 24.71% 6.63% 7.33% 9.61% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 20.89% 5.78% 6.01% 7.53% 应付和预收款项 581.84 612.73 826.79 1259.14 ROIC 42.67% 11.81% 18.77% 22.79% 长期借款 0.00 50.00 150.00 250.00 EBITDA/销售收入 46.75% 25.62% 23.47% 21.38% 其他负债 598.90 298.52 560.14 600.82 营运能力 负债合计 1180.74 961.25 1536.93 2109.96 总资产周转率 0.63 0.33 0.39 0.50 股本 480.01 480.01 480.01 480.01 固定资产周转率 4.51 2.21 2.60 3.83 资本公积 1768.84 1768.84 1768.84 1768.84 应收账款周转率 5.47 4.32 7.41 7.92 留存收益 4189.94 4307.66 4733.57 5363.85 存货周转率 1.98 1.72 2.88 3.02 归属母公司股东权益 6438.80 6556.52 6982.43 7612.70 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 53.65% — — — 少数股东权益 13.15 13.15 13.15 13.15 资本结构 股东权益合计 6451.95