高基数下稳健成长，扎根省内拓展省外，兼系列有望成为战略大单品

证券研究报告|公司点评口子窖(603589.SH) 2024年09月01日 增持（维持） 所属行业：食品饮料/白酒Ⅱ当前价格(元)：36.45 口子窖（603589.SH）：高基数下稳健成长，扎根省内拓展省外，兼系列有望成为战略大单品 证券分析师 熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn尤诗超 资格编号：S0120524070004 邮箱：yousc3＠tebon.com.cn 投资要点 事件：公司发布2024半年报，2024H1实现营业收入31.66亿元，同比增加8.72%；实现归母净利润9.49亿元，同比增加11.91%；实现扣非归母净利润9.30亿元，同比增加11.50%。根据计算，2024Q2实现营业收入13.99亿元，同比增加5.90%； 研究助理 实现归母净利润3.59亿元，同比增加15.15%；实现扣非归母净利润3.43亿元，同比增加12.70%。 17% 9% 0% -9% -17% -26% -34% -43% 口子窖沪深300 维持产品多元优势，扎根省内拓展省外。24年Q2高档/中档/低档酒营业收入分别同比+3.48%/+4.01%/+16.62%，中高端产品占比不断提升，高档酒占总收入的97%以上。直销/批发代理收入分别同比+12.55%/+3.52%；安徽省内/省外销售收 市场表现 入同比+5.04%/-2.41%；省内/省外经销商数量Q2均有所增加，分别增加3个/32个，公司销售的主要市场仍在安徽省内，同时也辐射周边省份。 盈利能力稳中向好，百亿目标有望实现。24Q2销售费用率同比增加3.90pct至18.80%；管理费用率同比增加0.34pct至7.24%；财务费用率同比增加0.12pct至-0.08%。销售费用率增加主要Q2加大与消费者促销投放及增加广告宣传投入； 管理费用率增加主要是折旧及摊销等费用增加。24Q2毛利率同比增加4.52pct至 2023-092024-012024-05 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-4.56-3.31-9.78 相对涨幅(%)-1.050.74-2.56 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 合 速 1.《口子窖（603589.SH）：业绩符预期，改革稳步推进》，2024.5.62.《口子窖（603589.SH）：Q3增 放缓，改革仍在途中》，2023.10.29 75.04%，上半年同期基数较低。归母净利率同比增加2.06pct至25.69%，盈利能力较23年同期有所增长。 投资建议：我们认为公司仍将受益安徽市场扩容，随着改革的稳步推进，盈利能力有望持续上行，预计24-26年公司营业收入分别为65.8/73.0/81.0亿元，同比增速为10.4%/10.9%/10.9%。预计归母净利润分别为19.3/21.7/24.2亿元，同比增 速为12.3%/12.1%/11.7%，维持“增持”评级。 风险提示：新品推广不及预期风险，竞争加剧风险，宏观经济环境调整风险 股票数据 主要财务数据及预测 总股本(百万股)： 600.00 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流通A股(百万股)： 598.12营业收入(百万元) 5,135 5,962 6,583 7,302 8,102 52周内股价区间(元)： 34.20-58.74(+/-)YOY(%) 2.1% 16.1% 10.4% 10.9% 10.9% 总市值(百万元)： 21,870.00净利润(百万元) (+/-)YOY(%) 1,550-10.2% 1,721 11.0% 1,934 12.3% 2,168 12.1% 2,422 11.7% 全面摊薄EPS(元) 2.58 2.87 3.22 3.61 4.04 毛利率(%) 74.2% 75.2% 75.5% 76.0% 76.5% 净资产收益率(%) 17.4% 17.7% 17.9% 18.1% 18.4% 总资产(百万元)：13,232.50 每股净资产(元)：16.38 资料来源：公司公告 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 5,962 6,583 7,302 8,102 每股收益 2.87 3.22 3.61 4.04 营业成本 1,479 1,611 1,749 1,901 每股净资产 16.25 17.97 19.92 21.95 毛利率% 75.2% 75.5% 76.0% 76.5% 每股经营现金流 1.52 3.99 3.25 4.05 营业税金及附加 901 987 1,095 1,215 每股股利 1.50 1.50 1.67 2.00 营业税金率% 15.1% 15.0% 15.0% 15.0% 价值评估(倍) 营业费用 827 967 1,107 1,260 P/E 15.78 11.31 10.09 9.03 营业费用率% 13.9% 14.7% 15.2% 15.6% P/B 2.79 2.03 1.83 1.66 管理费用 407 441 462 496 P/S 3.67 3.32 2.99 2.70 管理费用率% 6.8% 6.7% 6.3% 6.1% EV/EBITDA 9.94 6.77 5.83 4.93 研发费用 34 26 29 32 股息率% 3.3% 4.1% 4.6% 5.5% 研发费用率% 0.6% 0.4% 0.4% 0.4% 盈利能力指标(%) EBIT 2,307 2,570 2,881 3,220 毛利率 75.2% 75.5% 76.0% 76.5% 财务费用 -12 -43 -48 -53 净利润率 28.9% 29.4% 29.7% 29.9% 财务费用率% -0.2% -0.7% -0.7% -0.7% 净资产收益率 17.7% 17.9% 18.1% 18.4% 资产减值损失 -29 0 0 0 资产回报率 13.7% 14.1% 14.4% 14.7% 投资收益 20 16 18 20 投资回报率 17.5% 17.6% 17.8% 18.1% 营业利润 2,326 2,611 2,928 3,272 盈利增长(%) 营业外收支 2 2 2 2 营业收入增长率 16.1% 10.4% 10.9% 10.9% 利润总额 2,328 2,613 2,929 3,273 EBIT增长率 13.4% 11.4% 12.1% 11.8% EBITDA 2,581 2,874 3,236 3,599 净利润增长率 11.0% 12.3% 12.1% 11.7% 所得税 606 679 762 851 偿债能力指标 有效所得税率% 26.1% 26.0% 26.0% 26.0% 资产负债率 22.2% 21.2% 20.4% 20.1% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.9 3.2 3.5 3.8 归属母公司所有者净利润 1,721 1,934 2,168 2,422 速动比率 1.0 1.4 1.5 1.8 现金比率 0.6 0.9 1.0 1.3 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 1,515 2,415 3,012 4,135 应收帐款周转天数 0.3 0.2 0.3 0.3 应收账款及应收票据 446 578 558 645 存货周转天数 1,250.5 1,100.0 1,169.6 1,173.4 存货 5,067 4,856 5,605 6,111 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 其它流动资产 551 778 820 874 固定资产周转率 2.0 1.8 1.8 2.1 流动资产合计 7,578 8,626 9,996 11,766 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 2,960 3,670 4,026 3,793 在建工程 1,163 571 186 126 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 513 500 487 474 净利润 1,721 1,934 2,168 2,422 非流动资产合计 4,954 5,060 5,023 4,721 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 12,532 13,685 15,019 16,487 非现金支出 303 304 354 379 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 13 -20 -18 -20 应付票据及应付账款 848 937 1,028 1,104 营运资金变动 -1,127 178 -557 -350 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 911 2,396 1,947 2,431 其它流动负债 1,740 1,776 1,850 2,020 资产 -275 -407 -311 -71 流动负债合计 2,588 2,712 2,878 3,124 投资 -44 -205 -55 -55 长期借款 0 0 0 0 其他 20 16 18 20 其它长期负债 195 190 190 190 投资活动现金流 -298 -595 -348 -106 非流动负债合计 195 190 190 190 债权募资 0 -2 0 -0 负债总计 2,783 2,902 3,068 3,314 股权募资 0 0 0 0 实收资本 600 600 600 600 其他 -800 -899 -1,002 -1,202 普通股股东权益 9,749 10,783 11,951 13,173 融资活动现金流 -800 -901 -1,002 -1,202 少数股东权益 0 0 0 0 现金净流量 -188 900 597 1,123 负债和所有者权益合计 12,532 13,685 15,019 16,487 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 熊鹏，德邦证券大消费组组长&食品饮料首席分析师，上海交通大学及挪威科技大学双硕士。全面负责食品饮料行业各板块的研究，6年行业研究经验，2022年卖方分析师水晶球奖公募榜单上榜。曾任职于西部证券、国信证券、安信证券等，2022年12月加入德邦证券研究所。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报