三季报点评：兼系列高基数下承压，渠道改革仍在推进

证券研究报告 非金融公司|公司点评|口子窖（603589） 三季报点评：兼系列高基数下承压，渠道改革仍在推进 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月29日 证券研究报告 |报告要点 公司发布2024年三季度报告，2024Q3公司实现收入11.95亿元，同比-22.04%；归母净利润 3.62亿元，同比-27.72%，收入利润略低于预期。分产品看，高档白酒同比下滑，我们判断或主因去年新品兼系列推出后铺货带来高基数。考虑到公司受益安徽白酒β推进规模扩张，稳步进行渠道调整，兼系列新品渠道利润领先、有望逐步起量带动增长，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005SAC：S0590524040004SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年10月29日 口子窖(603589) 三季报点评：兼系列高基数下承压，渠道改革仍在推进 行业： 食品饮料/白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：42.79元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 600/598 流通A股市值(百万元) 25,593.53 每股净资产(元) 16.93 资产负债率(%) 25.73 一年内最高/最低(元) 52.74/33.88 股价相对走势 口子窖 20% 沪深300 3% -13% -30% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《口子窖（603589）：2024年半年报点评：利润超预期，下半年兼系列有望贡献增量》2024.08.29 2、《口子窖（603589）：年报及一季报点评：收入利润符合预期，兼系列稳步推进》2024.05.09 扫码查看更多 事件 公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现收入43.62亿元，同比-1.89%； 归母净利润13.11亿元，同比-2.81%。 收入利润略低于预期，销售收现快于收入 2024Q3公司实现收入11.95亿元，同比-22.04%；归母净利润3.62亿元，同比- 27.72%。2024Q3收入与利润略低于我们此前预期，公司报表逐步回归实际动销。 2024Q3公司收入+Δ合同负债12.33亿元，同比+3.61%。2024Q3销售收现14.26 亿元，同比+1.78%，销售收现快于收入。 高档白酒同比下滑，省内韧性较强 分产品看，2024Q3高档/中档/低档白酒分别实现收入11.39/0.13/0.21亿元，分别同比-22.70%/-55.30%/+26.54%。低档白酒表现较好，高档白酒同比下滑，我们判断或主因去年新品兼系列推出后铺货带来高基数。分区域看，2024Q3省内/省外分别实现收入9.52/2.21亿元，分别同比减少22.09%/25.59%。前三季度省内/省外经销商数量分别净增加4/53家至500/508家。 毛利率同比下降，盈利能力承压 2024Q3公司毛利率71.91%，同比-5.90pct，我们判断或主要由于去年兼系列产品铺货较多拉动毛利率高基数。管理费用率与营业税金及附加比率微增下盈利能力承压，2024Q3销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为12.38%/7.08%/16.32%，分别同比-3.03/+1.27/+2.86pct；归母净利率为30.28%，同比-2.38pct 新品稳步推进，维持“买入”评级 考虑到消费弱复苏，公司渠道调整仍在推进中，我们预计公司2024-2026年营业收入分别57.21/57.44/58.74亿元，分别同比-4.05%/+0.42%/+2.26%，归母净利润分别为16.35/16.45/16.88亿元，分别同比-5.03%/+0.64%/+2.58%，对应2024-2026年PE估值分别为16/16/15X。考虑到公司受益安徽白酒β推进规模扩张，稳步进行渠道调整，兼系列新品渠道利润领先、有望逐步起量带动增长，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5135 5962 5721 5744 5874 增长率（%） 2.12% 16.10% -4.05% 0.42% 2.26% EBITDA（百万元） 2266 2586 2807 2846 2929 归母净利润（百万元） 1550 1721 1635 1645 1688 增长率（%） -10.24% 11.04% -5.03% 0.64% 2.58% EPS（元/股） 2.58 2.87 2.72 2.74 2.81 市盈率（P/E） 16.6 14.9 15.7 15.6 15.2 市净率（P/B） 2.9 2.6 2.4 2.3 2.1 EV/EBITDA 14.5 10.0 7.9 7.3 6.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月28日收盘价 风险提示 （1）新品销售不及预期：若新品销售不及预期，可能导致渠道信心偏弱，导致公司收入与业绩不及预期。 （2）行业竞争加剧：白酒行业已步入存量时代，若行业竞争加剧，可能影响公司收入及盈利水平。 （3）宏观经济不达预期的风险：若宏观经济不达预期，可能导致整体消费偏弱、公司业绩表现不达预期。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1680 1515 3527 4897 6275 营业收入 5135 5962 5721 5744 5874 应收账款+票据 343 446 502 504 515 营业成本 1327 1479 1431 1437 1470 预付账款 34 26 34 34 35 营业税金及附加 782 901 870 874 893 存货 4211 5067 4434 4454 4556 营业费用 700 827 801 804 811 其他 475 525 526 526 526 管理费用 293 441 515 517 535 流动资产合计 6743 7578 9023 10415 11906 财务费用 -41 -12 -9 -15 -20 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 -29 -10 -11 -11 固定资产 2549 2964 2663 2332 1970 公允价值变动收益 1 7 0 0 0 在建工程 1311 1163 969 776 582 投资净收益 23 20 29 29 29 无形资产 516 513 428 342 257 其他 1 2 88 88 88 其他非流动资产 416 314 300 287 273 营业利润 2101 2326 2219 2234 2291 非流动资产合计 4792 4954 4360 3736 3082 营业外净收益 2 2 2 2 2 资产总计 11535 12532 13383 14151 14988 利润总额 2102 2328 2222 2236 2294 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 552 606 587 591 606 应付账款+票据 806 848 832 835 854 净利润 1550 1721 1635 1645 1688 其他 1646 1740 1856 1865 1907 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 2452 2588 2688 2700 2761 归属于母公司净利润 1550 1721 1635 1645 1688 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 1 29 29 29 29 财务比率 其他 222 263 263 263 263 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 178 195 195 195 195 成长能力 负债合计 2630 2783 2883 2894 2956 营业收入 2.12% 16.10% -4.05% 0.42% 2.26% 少数股东权益 0 0 0 0 0 EBIT -12.44% 12.38% -4.45% 0.38% 2.38% 股本 600 600 600 600 600 EBITDA -10.54% 14.15% 8.53% 1.38% 2.92% 资本公积 977 972 972 972 972 归属于母公司净利润 -10.24% 11.04% -5.03% 0.64% 2.58% 留存收益 7327 8177 8929 9685 10460 获利能力 股东权益合计 8904 9749 10501 11257 12032 毛利率 74.16% 75.19% 74.99% 74.98% 74.98% 负债和股东权益总计 11535 12532 13383 14151 14988 净利率 30.19% 28.87% 28.57% 28.64% 28.73% ROE 17.41% 17.66% 15.57% 14.61% 14.03% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 24.81% 23.48% 18.80% 22.33% 25.07% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1550 1721 1635 1645 1688 资产负债率 34.86% 37.10% 29.58% 26.88% 23.57% 折旧摊销 205 270 594 624 654 流动比率 2.6 3.3 4.1 4.1 4.5 财务费用 -41 -12 -9 -15 -20 速动比率 2.1 2.7 3.5 3.5 3.8 存货减少（增加为“-”） -670 -856 633 -20 -102 营运能力 营运资金变动 -969 -1138 668 -10 -53 应收账款周转率 2.0 2.3 2.2 2.2 2.2 其它 750 921 -717 -64 18 存货周转率 1.8 1.8 2.0 2.0 2.0 经营活动现金流 826 907 2803 2160 2186 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -381 -274 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 269 -44 0 0 0 每股收益 2.6 2.9 2.7 2.7 2.8 其他 22 19 84 84 84 每股经营现金流 1.4 1.5 4.7 3.6 3.6 投资活动现金流 -90 -298 84 84 84 每股净资产 14.8 16.2 17.5 18.8 20.1 债权融资 0 0 0 0 0 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 16.6 14.9 15.7 15.6 15.2 其他 -899 -800 -875 -874 -892 市净率 2.9 2.6 2.4 2.3 2.1 筹资活动现金流 -899 -800 -875 -874 -892 EV/EBITDA 14.5 10.0 7.9 7.3 6.6 现金净增加额 -164 -192 2013 1370 1377 EV/EBIT 16.0 11.1 10.0 9.4 8.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月28日收盘价 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场