Q2归母环比修复，看好股息价值

证券研究报告|公司点评 山煤国际(600546.SH) 2024年09月01日 买入（维持） 山煤国际（600546.SH）：Q2归母环比修复，看好股息价值 所属行业：煤炭/煤炭开采当前价格(元)：11.56 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn薛磊 资格编号：S0120524020001 邮箱：xuelei＠tebon.com.cn 研究助理 谢佶圆 邮箱：xiejy＠tebon.com.cn 市场表现 山煤国际沪深300 34% 23% 11% 0% -11% -23% -34% 2023-082023-122024-04 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-6.77-20.93-27.16 相对涨幅(%)-5.35-16.88-19.57 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《山煤国际：量价齐跌业绩承压，分红提升凸显配置价值》，2024.4.28 2.《山煤国际点评：利润分红下降，未来有望恢复》，2024.3.30 3.《山煤国际点评：产销下滑拖累Q3业绩，高分红凸显长期价值》，2023.10.29 4.《山煤国际（600546.SH）：低成本高分红，业绩弹性有期待》，2023.9.25 投资要点 事件：公司发布2024年度半年度报告。24H1，公司实现营业收入140.57亿，同比-32.01%；归母净利润12.91亿元，同比-58.11%；扣非归母净利润13.8亿元，同比-55.68%。分季度看，Q2实现营业收入77.01亿元，同比-23.2%，环比 +21.17%；归母净利润7.07亿元，同比-48.55%，环比+21.3%；扣非归母净利润 7.77亿元，同比-44.04%，环比+28.84%。Q2公司营业外支出为1.70亿元，同比增加1.32亿元，主要为前期诉讼导致的预计负债增加所致。 价格&成本：24Q2自产煤价格环比增加，成本环比下降。1）价格方面，2024H1，公司煤炭综合售价660元/吨，同比-12.63%；其中自产煤售价686元/吨，同比-6.11%；贸易煤售价626元/吨，同比-23.69%。分季度看，Q2公司吨煤收入655元/吨，同比-3.28%，环比-1.86%，其中自产煤售价706元/吨，同比+6.65%，环比+6.58%；贸易煤售价590元/吨，同比-16.59%，环比-12.51%。2）成本方面，2024H1，公司煤炭综合成本436元/吨，同比+3.71%；其中自产煤成本308元/吨，同比+10.65%，贸易煤成本610元/吨，同比-21.8%。分季度看，Q2公司吨煤成本425元/吨，同比+6.67%，环比-5.08%，其中自产煤吨煤成本为306元/吨， 同比+18.32%，环比-1.78%；贸易煤吨煤成本578元/吨，同比-14.82%，环比-11.45%。 产销：Q2产销环比恢复显著。2024H1，公司实现煤炭产量/销量1538/2083万吨，同比-27.4%/-22.71%；其中自产煤/贸易煤销量1192/891万吨，同比-38.51%/+17.77%。分季度看，24Q2公司产量/销量787/1154万吨，同比-25.5%/-20.67%，环比+4.68%/+24.12%，其中自产煤销量646万吨，同比-33.27%，环比 +18.21%；贸易煤销量508万吨，同比+4.38%，环比+32.53%。报告期内，公司加快产能核增手续办理，完成长春兴煤业（600万吨/年），凌志达煤业240万吨/年以及韩家洼煤业（150万吨/年）生产要素公告，全年计划原煤产量不低于3300万吨，下半年产量有望延续回升。 分红承诺发布，投资价值凸显。公司于2023年发布《2024-2026年股东回报规划》，对2024-2026年分红做出进一步明确，规划期内公司每年将以现金形式分配的利润不低于当年实现的可分配利润的60%。按24H1年化利润，对应股息率 （8/30收盘价）为6.8%，高股息凸显配置价值。 盈利预测：根据公司24年中期业绩报告，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为331/335/343亿元，归母净利润分别为29/31/33亿元，PE分别为7.90 /7.37/7.04倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；宏观经济复苏不及预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 1,982.46 流通A股(百万股)： 1,982.46 52周内股价区间(元)： 11.10-19.38 总市值(百万元)： 22,917.19 总资产(百万元)： 43,758.40 每股净资产(元)： 7.97 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 464 374 331 335 343 (+/-)YOY(%) -3.5% -19.4% -11.5% 1.2% 2.6% 净利润(亿元) 69 43 29 31 33 (+/-)YOY(%) 40.3% -38.5% -31.9% 7.3% 4.7% 全面摊薄EPS(元) 3.50 2.15 1.46 1.57 1.64 毛利率(%) 44.8% 39.1% 31.9% 32.9% 33.5% 净资产收益率(%) 46.0% 27.2% 18.7% 18.6% 18.1% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(亿元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 374 331 335 343 每股收益 2.15 1.46 1.57 1.64 营业成本 228 225 224 228 每股净资产 7.91 7.81 8.44 9.09 毛利率% 39.1% 31.9% 32.9% 33.5% 每股经营现金流 3.02 2.59 4.58 3.05 营业税金及附加 19 17 17 18 每股股利 0.65 0.88 0.94 0.99 营业税金率% 5.2% 5.2% 5.1% 5.1% 价值评估(倍) 营业费用 6 4 5 5 P/E 8.14 7.90 7.37 7.04 营业费用率% 1.5% 1.3% 1.4% 1.4% P/B 2.21 1.48 1.37 1.27 管理费用 18 15 15 16 P/S 0.61 0.69 0.68 0.67 管理费用率% 4.7% 4.6% 4.5% 4.6% EV/EBITDA -0.04 0.02 -0.11 -0.16 研发费用 4 3 3 3 股息率% 3.7% 7.6% 8.1% 8.5% 研发费用率% 1.0% 0.8% 0.9% 0.9% 盈利能力指标(%) EBIT 100 66 71 74 毛利率 39.1% 31.9% 32.9% 33.5% 财务费用 2 1.1 1.5 1.5 净利润率 18.2% 13.9% 14.8% 15.1% 财务费用率% 0.6% 0.3% 0.4% 0.4% 净资产收益率 27.2% 18.7% 18.6% 18.1% 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 资产回报率 10.5% 7.0% 7.0% 6.8% 投资收益 0 -0 -0 -0 投资回报率 27.5% 16.5% 15.5% 14.4% 营业利润 98 64 69 72 盈利增长(%) 营业外收支 -3 0 0 0 营业收入增长率 -19.4% -11.5% 1.2% 2.6% 利润总额 95 64 69 72 EBIT增长率 -37.7% -33.9% 7.2% 4.8% EBITDA 119 86 93 98 净利润增长率 -38.5% -31.9% 7.3% 4.7% 所得税 27 18 19 20 偿债能力指标 有效所得税率% 28.4% 28.2% 28.1% 28.2% 资产负债率 49.5% 47.1% 43.5% 40.5% 少数股东损益 25 17 18 19 流动比率 0.7 0.8 0.9 1.2 归属母公司所有者净利润 43 29 31 33 速动比率 0.6 0.7 0.8 1.1 现金比率 0.5 0.6 0.7 1.0 资产负债表(亿元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 64 69 90 107 应收帐款周转天数 7.5 4.0 4.0 4.6 应收账款及应收票据 4 7 4 9 存货周转天数 12.6 8.0 8.0 8.8 存货 5 5 5 6 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.7 其它流动资产 12 14 12 14 固定资产周转率 2.0 1.6 1.5 1.5 流动资产合计 85 95 111 135 长期股权投资 7 6 6 5 固定资产 187 201 217 232 在建工程 24 13 17 11 现金流量表(亿元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 58 57 55 53 净利润 43 29 31 33 非流动资产合计 321 321 334 341 少数股东损益 25 17 18 19 资产总计 406 416 444 476 非现金支出 19 20 22 24 短期借款 5 6 7 8 非经营收益 4 3 3 3 应付票据及应付账款 48 24 35 24 营运资金变动 -32 -17 16 -19 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 60 51 91 60 其它流动负债 72 84 80 79 资产 -19 -21 -41 -32 流动负债合计 125 113 122 112 投资 -1 0 0 0 长期借款 47 58 69 79 其他 0 -0 6 -0 其它长期负债 29 25 3 3 投资活动现金流 -20 -21 -35 -32 非流动负债合计 76 83 71 81 债权募资 -21 13 6 11 负债总计 201 196 193 193 股权募资 0 0 0 0 实收资本 20 20 20 20 其他 -69 -25 -42 -23 普通股股东权益 157 155 167 180 融资活动现金流 -90 -12 -35 -12 少数股东权益 49 66 84 103 现金净流量 -50 19 21 17 负债和所有者权益合计 406 416 444 476 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30日 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 翟堃，所长助理，能源开采&有色金属行业首席分析师，中国人民大学金融硕士，天津大学工学学士，8年证券研究经验，2022年上海证券报能源行业第二名，2021年新财富能源开采行业入围，2020年机构投资者（II）钢铁、煤炭和铁行业第二名，2019年机构投资者（II）金属与采矿行业第三名。研究基础扎实，产业、政府资源丰富，擅长从库存周期角度把握周期节奏，深挖优质弹性标的。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅；