泸州老窖2024Q2点评：务实经营，静待转机

务实经营，静待转机 泸州老窖（000568） 公司点评 ——泸州老窖2024Q2点评 2024-08-31 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）119.28 近12个月最高/最低（元）234.20/111.25 总股本（百万股）1,472 流通股本（百万股）1,467 流通股比例（%）99.67 总市值（亿元）1,756 流通市值（亿元）1,750 公司价格与沪深300走势比较 14% -4% 8/2311/232/245/24 -23% -41% -59% 泸州老窖沪深300 分析师：邓欣 执业证书号：S0010524010001邮箱：dengxin@hazq.com 联系人：郑少轩 执业证书号：S0010124040001 主要观点： 公司发布2024H1业绩： 24Q2：收入77.16亿元（+10.51%），归母34.54亿元（+2.24%）， 扣非34.42亿元（+2.68%）。 24H1：收入169.05亿元（+15.84%），归母80.28亿元（+13.22%）； 扣非79.94亿元（+13.54%）。 低于市场一致预期。 收入端：腰部产品贡献主要增量 24H1公司酒类业务营收同比增长16.04%。分价格带看，24H1公司中高档/其他酒营收分别同比增长17.12%/6.86%，中高档酒营收占比酒类营收同比提高0.83pct至90.3%。具体价格带分量价拆分看： ①中高档酒24H1销量/吨价分别同比+25.71%/-6.84%，量增价减，预计主要系腰部产品占比提高导致吨价下降。核心产品中，24Q2国窖1573预计营收同比增长约12%；特曲60预计营收增速快于20%，占比提升明显；窖龄预计同比下滑。 ②其他酒24H1销量/吨价分别同比增长0.56%/6.27%，价增引领，预计24Q2头曲保持稳健增长，带动产品结构上升。 从报表质量看，24Q2公司营收+Δ合同负债同比增长4.63%，24Q2公司收现同比下降0.22%，与营收增速差异预计主要系季度销售节奏。从24H1整体来看，24H1公司营收+Δ合同负债同比增长18.72%，24H1公司收现同比增长14.66%，与营收增速吻合。报表基本反应真实动销情况。 盈利端：税率拖累，费率稳定 24Q2公司毛利率同比上升0.18pct至88.81%，预计中高档酒毛利率下降，其他酒毛利率上升，除产品结构因素外，返利红包力度加大也压制公司毛利率上升。同期，公司销售/管理/税金及附加率分别同比 +0.72/-0.58/+2.22pct，其中税金及附加率上升预计系生产销售节奏差异，预计后续季度会有所平滑。综上，24Q2公司净利率同比下降3.75pct至44.94%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司在行业调整周期，重视渠道健康，批价保持稳定，腰部产品阶段性成为增量抓手，经营态度务实。通过推动“五码合一”提升渠道精细化管理能力，全年营收目标有望达成。 盈利预测：考虑到商务宴席消费场景恢复较慢，公司产品结构略有下 移，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业总收入348.73/396.14/454.08亿元（前值364.65/432.38/507.19亿元），同比+15.3%/+13.6%/+14.6%；实现归母净利润152.97/176.37/203.90 亿元（前值162.70/197.02/232.01亿元），同比+15.5%/+15.3%/ +15.6%；当前股价对应PE分别为11.48/9.95/8.61倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，渠道改革推进不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 30233 34873 39614 45408 收入同比（%） 20.3% 15.3% 13.6% 14.6% 归属母公司净利润 13246 15297 17637 20390 净利润同比（%） 27.8% 15.5% 15.3% 15.6% 毛利率（%） 88.3% 88.4% 88.4% 88.8% ROE（%） 32.0% 31.4% 29.0% 27.5% 每股收益（元） 9.02 10.39 11.98 13.85 P/E 19.89 11.48 9.95 8.61 P/B 6.38 3.60 2.89 2.36 EV/EBITDA 13.91 6.99 6.08 4.43 资料来源：wind，华安证券研究所注：数据截至2024年8月30日 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 45358 58575 70219 86961 营业收入 30233 34873 39614 45408 现金 25952 44015 45762 67854 营业成本 3537 4043 4580 5102 应收账款 17 0 0 0 营业税金及附加 4133 4882 5546 6357 其他应收款 23 268 62 316 销售费用 3974 4882 5546 6221 预付账款 202 243 275 306 管理费用 1139 1255 1426 1589 存货 11622 4773 13802 6891 财务费用 -371 -519 -880 -915 其他流动资产 7542 9276 10319 11593 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 17936 18959 19890 20729 公允价值变动收益 63 0 0 0 长期投资 2708 2857 3006 3155 投资净收益 85 244 277 318 固定资产 8613 9487 10269 10958 营业利润 17842 20432 23512 27186 无形资产 3398 3398 3398 3398 营业外收入 36 36 6 9 其他非流动资产 3217 3217 3217 3217 营业外支出 72 72 1 8 资产总计 63294 77534 90110 107690 利润总额 17806 20396 23517 27187 流动负债 10071 16964 17502 21592 所得税 4517 5099 5879 6797 短期借款 0 0 0 0 净利润 13289 15297 17637 20390 应付账款 2357 4381 3253 5251 少数股东损益 42 0 0 0 其他流动负债 7714 12584 14249 16341 归属母公司净利润 13246 15297 17637 20390 非流动负债 11692 11692 11692 11692 EBITDA 17956 20476 23254 26945 长期借款 10000 10000 10000 10000 EPS（元） 9.02 10.39 11.98 13.85 其他非流动负债 1692 1692 1692 1692 负债合计 21763 28656 29194 33284 主要财务比率 少数股东权益 140 140 140 140 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 1472 1472 1472 1472 成长能力 资本公积 5185 5184 5184 5184 营业收入 20.3% 15.3% 13.6% 14.6% 留存收益 34734 42082 54120 67610 营业利润 28.9% 14.5% 15.1% 15.6% 归属母公司股东权 41391 48738 60775 74266 归属于母公司净利 27.8% 15.5% 15.3% 15.6% 负债和股东权益 63294 77534 90110 107690 获利能力毛利率（%） 88.3% 88.4% 88.4% 88.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 43.8% 43.9% 44.5% 44.9% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 32.0% 31.4% 29.0% 27.5% 经营活动现金流 10648 27636 8895 30504 ROIC（%） 24.3% 24.4% 23.1% 22.6% 净利润 13289 15297 17637 20390 偿债能力 折旧摊销 677 807 900 992 资产负债率（%） 34.4% 37.0% 32.4% 30.9% 财务费用 324 0 0 0 净负债比率（%） 52.4% 58.6% 47.9% 44.7% 投资损失 -85 -244 -277 -318 流动比率 4.50 3.45 4.01 4.03 营运资金变动 -3844 11740 -9360 9440 速动比率 3.31 3.15 3.20 3.69 其他经营现金流 17421 3592 26993 10949 营运能力 投资活动现金流 -1268 -1622 -1549 -1512 总资产周转率 0.53 0.50 0.47 0.46 资本支出 -1432 -1717 -1677 -1681 应收账款周转率 2583.95 — — — 长期投资 107 -149 -149 -149 应付账款周转率 1.52 1.20 1.20 1.20 其他投资现金流 57 244 277 318 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1218 -7951 -5600 -6900 每股收益 9.02 10.39 11.98 13.85 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流（摊 7.23 18.78 6.04 20.72 长期借款 6821 0 0 0 每股净资产 28.12 33.11 41.29 50.45 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 385 -2 0 0 P/E 19.89 11.48 9.95 8.61 其他筹资现金流 -8425 -7949 -5600 -6900 P/B 6.38 3.60 2.89 2.36 现金净增加额 8164 18063 1747 22092 EV/EBITDA 13.91 6.99 6.08 4.43 资料来源：wind，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：邓欣，华安证券研究所副所长、消费组组长兼食品饮料、家用电器、消费首席分析师。经济学硕士，双专业学士，10余年证券从业经验，历任中泰证券、中信建投、安信证券、海通证券，曾任家电、医美、泛科技消费首席分析师等，专注于成长消费领域，从产业链变革视角前瞻挖掘投资机会。 联系人：郑少轩，上海财经大学金融学博士，曾任职广银理财。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何