销量短期承压，成本红利兑现

青岛啤酒（600600.SH） 销量短期承压，成本红利兑现 事件：24H1公司实现营收200.7亿元，同比-7.1%；实现归母净利润36.4 亿元，同比+6.3%；实现扣非归母净利润34.3亿元，同比+6.2%。其中 24Q2公司实现营收99.2亿元，同比-8.9%；实现归母净利润20.4亿元， 同比+3.5%；实现扣非归母净利润19.1亿元，同比+1.9%。 中高端表现更优，吨价短期受结构扰动。24Q2公司啤酒实现销量245万千升，同比-8.0%；其中青岛品牌/其他品牌销量分别-8.7%/-7.3%，青岛 品牌中高档销量-5.5%，我们认为消费力偏弱、餐饮渠道承压致啤酒销量整体承压，中高端销量表现更优。24Q2啤酒吨价同比-0.9%，预计吨价短期主要受产品结构变化影响。 证券研究报告|半年报点评 2024年08月31日 买入（维持） 行业前次评级 非白酒买入 08月30日收盘价（元） 59.45 总市值（百万元） 81,101.50 总股本（百万股） 1,364.20 其中自由流通股（%） 99.99 30日日均成交量（百万股 5.64 股价走势 股票信息 吨成本显著下行，成本红利贡献利润。24Q2公司吨成本-5.4%，预计主要受益于原材料和包材成本下降红利持续兑现、产品结构变化。吨成本下降贡献下，24Q2公司毛利率同比+2.7pct至42.8%。24Q2销售/管理/研发 /财务费用率分别同比+0.4/+0.2/持平/-0.4pct，费率管控整体稳定。24Q2其他收益同比增长1.0亿元，预计主要为政府补助贡献。成本红利贡献下24Q2公司净利率+2.7pct至21.1%。 短期销量承压，利润端有望维持稳健表现，提升分红率提高股东回报。今年啤酒旺季一方面受消费力承压、终端消费场景减少影响，另一方面全国 10% 0% -10% -20% -30% -40% 青岛啤酒沪深300 多地受酷暑、降雨偏多等天气扰动，2024年7月全国啤酒产量同比-10%，行业整体销量仍有压力。但我们认为啤酒企业龙头均保持战略定力，行业竞争有序、费用投放管控合理，且持续推动产品结构高端化，未来随着消费力复苏、高端化推进有望带动销量、吨价修复；利润端大麦、包材成本下降红利将稳步兑现，业绩有望维持稳健表现。2023年公司分红率63.93%，根据“提质增效重回报”工作方案，公司将随着发展稳步提高分红率，股息率有望提升，提高股东回报。 投资建议：考虑到旺季因消费力承压、天气扰动，啤酒销量承压，我们略下调预期，预计公司2024-2026年实现归母净利润48.6/55.0/61.3亿元， 同比+13.8%/13.2%/11.4%，当前股价对应PE为17/15/13x，维持“买入”评级。 风险提示：消费力恢复不及预期，高端化升级不及预期，行业竞争加剧。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 32,172 33,937 33,992 35,458 37,002 增长率yoy（%） 6.6 5.5 0.2 4.3 4.4 归母净利润（百万元） 3,711 4,268 4,858 5,500 6,128 增长率yoy（%） 17.6 15.0 13.8 13.2 11.4 EPS最新摊薄（元/股） 2.72 3.13 3.56 4.03 4.49 净资产收益率（%） 14.6 15.5 16.6 17.6 18.3 P/E（倍） 21.9 19.0 16.7 14.7 13.2 P/B（倍） 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月30日收盘价 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师陈熠 执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 1、《青岛啤酒（600600.SH）：百年积淀，高端化精进 2024-08-03 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 32002 29612 31186 34890 38916 营业收入 32172 33937 33992 35458 37002 现金 17855 19282 20814 24201 27890 营业成本 20318 20817 20164 20581 21118 应收票据及应收账款 124 100 94 98 103 营业税金及附加 2391 2387 2432 2518 2627 其他应收款 683 184 189 197 206 营业费用 4200 4708 4640 4769 4903 预付账款 282 211 202 206 211 管理费用 1473 1519 1504 1533 1563 存货 4152 3540 3361 3430 3520 研发费用 63 101 94 98 103 其他流动资产 8907 6294 6527 6757 6987 财务费用 -421 -457 -521 -562 -653 非流动资产 18309 19644 19977 18909 17829 资产减值损失 -26 -83 -80 -80 -80 长期投资 368 365 365 365 365 其他收益 543 391 510 514 518 固定资产 11009 11146 10435 9560 8635 公允价值变动收益 164 230 230 230 230 无形资产 2558 2493 2443 2393 2343 投资净收益 170 172 143 160 178 其他非流动资产 4374 5641 6734 6592 6486 资产处置收益 -10 179 68 71 74 资产总计 50312 49256 51163 53799 56745 营业利润 5001 5737 6548 7415 8261 流动负债 19672 16918 16920 17444 18038 营业外收入 20 23 19 19 19 短期借款 225 0 0 0 0 营业外支出 15 13 14 14 14 应付票据及应付账款 3662 3146 3109 3173 3256 利润总额 5006 5746 6553 7420 8267 其他流动负债 15785 13772 13811 14271 14782 所得税 1201 1398 1583 1792 1997 非流动负债 4368 4083 4101 4101 4101 净利润 3805 4348 4970 5628 6270 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 94 80 113 128 142 其他非流动负债 4368 4083 4101 4101 4101 归属母公司净利润 3711 4268 4858 5500 6128 负债合计 24039 21001 21021 21545 22138 EBITDA 5407 5961 7321 8156 8923 少数股东权益 777 805 918 1046 1188 EPS（元/股） 2.72 3.13 3.56 4.03 4.49 股本 1364 1364 1364 1364 1364 资本公积 4154 4207 4228 4228 4228 主要财务比率 留存收益 20224 22037 23790 25774 27985 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 25495 27449 29224 31208 33418 成长能力 负债和股东权益 50312 49256 51163 53799 56745 营业收入(%) 6.6 5.5 0.2 4.3 4.4 营业利润(%) 12.3 14.7 14.1 13.2 11.4 归属母公司净利润(%) 17.6 15.0 13.8 13.2 11.4 获利能力毛利率(%) 36.8 38.7 40.7 42.0 42.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 11.5 12.6 14.3 15.5 16.6 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 14.6 15.5 16.6 17.6 18.3 经营活动现金流 4879 2778 5999 6978 7659 ROIC(%) 12.2 12.7 15.1 16.1 16.6 净利润 3805 4348 4970 5628 6270 偿债能力 折旧摊销 1125 1182 1288 1298 1310 资产负债率(%) 47.8 42.6 41.1 40.0 39.0 财务费用 -447 -476 0 0 0 净负债比率(%) -66.5 -67.8 -68.7 -74.7 -80.3 投资损失 -170 -172 -143 -160 -178 流动比率 1.6 1.8 1.8 2.0 2.2 营运资金变动 759 -2203 191 439 485 速动比率 1.1 1.3 1.4 1.5 1.7 其他经营现金流 -193 98 -307 -226 -229 营运能力 投资活动现金流 -2199 -3463 -1404 -74 -53 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 -1738 -895 -337 -234 -231 应收账款周转率 263.3 308.5 349.0 367.6 367.7 长期投资 -1112 -3295 0 0 0 应付账款周转率 6.2 6.5 6.9 7.0 7.0 其他投资现金流 651 728 -1067 160 178 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1676 -2868 -3066 -3516 -3917 每股收益(最新摊薄) 2.72 3.13 3.56 4.03 4.49 短期借款 -20 -225 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 3.58 2.04 4.40 5.12 5.61 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 18.69 20.12 21.42 22.88 24.50 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 198 53 21 0 0 P/E 21.9 19.0 16.7 14.7 13.2 其他筹资现金流 -1853 -2696 -3087 -3516 -3917 P/B 3.2 3.0 2.8 2.6 2.4 现金净增加额 1026 -3548 1531 3388 3688 EV/EBITDA 23.9 13.9 8.3 7.0 6.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月30日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服