Q2量价表现承压，成本回落红利释放

证券研究报告|公司点评青岛啤酒(600600.SH) 2024年08月30日 买入（维持） 所属行业：食品饮料/非白酒当前价格(元)：59.45 证券分析师 熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn韦香怡 资格编号：S0120522080002 邮箱：weixy＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 青岛啤酒沪深300 9% 0% -9% -17% -26% -34% -43% 2023-082023-122024-04 沪深300对比1M2M3M 绝对涨幅(%)-10.10-15.89-24.07 相对涨幅(%)-8.06-11.84-15.99 升 ， 短 ， 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《青岛啤酒（600600.SH）：结构级趋势不改，关注旺季销量表现》2024.3.27 2.《青岛啤酒（600600.SH）：销量期承压，高端化趋势不改》2023.10.31 青岛啤酒（600600.SH）：Q2量价表现承压，成本回落红利释放 投资要点 事件：公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现营收200.68亿元，同比-7.06%；归母净利润36.42亿元，同比+6.31%；扣非归母净利润34.27亿元，同比+6.15%。其中，2024Q2单季度实现营收99.18亿元，同比-8.89%；归母净利 润20.44亿元，同比+3.55%；扣非归母净利润19.14亿元，同比+1.87%。 Q2量价均承压，中高档产品表现相对较好。（1）销量：24H1公司实现啤酒销量463万吨，同比-7.8%。24H1青岛主品牌销量261万吨，同比-7.2%，其中中高端销量190万吨，同比-4.0%；其他品牌销量202万吨，同比-8.6%。24Q2单季度 公司实现啤酒销量244.6万吨，同比-8.0%，青岛主品牌实现销量128.8万吨，同 比-8.7%，其中中高端产品实现销量93.6万吨，同比-5.5%，表现相对较好；其他品牌Q2销量115.8万吨，同比-7.3%，环比降幅收窄。（2）吨价：2024Q2公司啤酒吨价同比-0.9%，24Q2青岛品牌销量占比同比-0.4pct，主要受类经典销量下滑影响，中高端产品销量占比同比+1.0pct。从产品端来看，公司生鲜产品青岛啤酒精品原浆、水晶纯生产品上半年销量持续增长，产品已覆盖全国27个省市地区 （含港澳地区）；超高端产品和精酿系列销量均实现增长，结构升级有望延续。 Q2成本红利加速释放，整体费控较稳定。（1）24H1/24Q2公司啤酒吨成本分别同比-2.3%/-5.4%，主要受益于原材料成本下降。吨成本降低与整体产品结构提升共同拉动24H1/24Q2毛利率分别同比+2.4/+2.7pct至41.6%/42.8%。（2）2024H1 公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.3/+0.3/-0.4pct，其中广宣费率同比-0.3pct。综合影响下2024H1公司归母净利率同比+2.3pct至18.1%。（3）24Q2公司销售 /管理/财务费用率分别同比+0.4/+0.2/-0.4pct，销售费用率同比提升我们预计主要系旺季推广与体育赛事促销等投入阶段性增加，整体公司费用水平较稳定，24Q2归母净利率同比+2.5pct至20.6%。 盈利预测：受行业消费复苏乏力与去年同期销量基数较高影响，公司24Q2整体销量与吨价均有所承压。展望2024年全年，公司高端化升级持续推进，同时成本端红利持续释放，Q3旺季拉动下销量有望实现改善，期待公司经营环比改善。我 们根据中报业绩对盈利预测进行调整，预计公司2024-2026年实现营收334.2/345.2/355.5亿元，同比-1.5%/+3.3%/+3.0%；归母净利润47.4/51.8/56.0亿元，同比+11.0%/+9.3%/+8.2%，对应PE为17x/16x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等 股票数据 总股本(百万股)：1,364.20 主要财务数据及预测 202220232024E2025E2026E 流通A股(百万股)：709.03营业收入(百万元) 32,172 33,937 33,423 34,519 35,548 52周内股价区间(元)：57.38-91.75(+/-)YOY(%)总市值(百万元)：81,101.50净利润(百万元) 6.6% 3,711 5.5% 4,268 -1.5% 4,738 3.3% 5,177 3.0% 5,599 (+/-)YOY(%) 17.6% 15.0% 11.0% 9.3% 8.2% 全面摊薄EPS(元) 2.72 3.13 3.47 3.79 4.10 毛利率(%) 36.8% 38.7% 41.6% 42.5% 43.4% 净资产收益率(%) 14.6% 15.5% 16.1% 16.4% 16.5% 总资产(百万元)：52,805.91 每股净资产(元)：20.81 资料来源：公司公告 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(元) 营业总收入 33,937 33,423 34,519 35,548 每股收益 3.14 3.47 3.79 4.10 营业成本 20,817 19,513 19,848 20,135 每股净资产 20.12 21.58 23.17 24.90 毛利率% 38.7% 41.6% 42.5% 43.4% 每股经营现金流 2.04 3.01 4.81 4.14 营业税金及附加 2,387 2,356 2,434 2,506 每股股利 2.00 2.01 2.20 2.38 营业税金率% 7.0% 7.0% 7.0% 7.0% 价值评估(倍) 营业费用 4,708 4,545 4,673 4,793 P/E 23.81 17.12 15.67 14.49 营业费用率% 13.9% 13.6% 13.5% 13.5% P/B 3.71 2.75 2.57 2.39 管理费用 1,519 1,504 1,536 1,557 P/S 2.39 2.43 2.35 2.28 管理费用率% 4.5% 4.5% 4.5% 4.4% EV/EBITDA 13.89 9.57 8.33 7.45 研发费用 101 99 97 100 股息率% 2.7% 3.4% 3.7% 4.0% 研发费用率% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 盈利能力指标(%) EBIT 4,778 5,807 6,345 6,885 毛利率 38.7% 41.6% 42.5% 43.4% 财务费用 -457 -289 -303 -349 净利润率 12.8% 14.5% 15.3% 16.1% 财务费用率% -1.3% -0.9% -0.9% -1.0% 净资产收益率 15.5% 16.1% 16.4% 16.5% 资产减值损失 -83 -29 -1 -27 资产回报率 8.7% 9.4% 9.7% 10.0% 投资收益 172 169 175 180 投资回报率 12.7% 14.4% 14.7% 14.8% 营业利润 5,737 6,370 6,961 7,529 盈利增长(%) 营业外收支 10 10 11 11 营业收入增长率 5.5% -1.5% 3.3% 3.0% 利润总额 5,746 6,380 6,971 7,540 EBIT增长率 11.6% 21.5% 9.3% 8.5% EBITDA 5,961 6,374 6,955 7,505 净利润增长率 15.0% 11.0% 9.3% 8.2% 所得税 1,398 1,550 1,694 1,832 偿债能力指标 有效所得税率% 24.3% 24.3% 24.3% 24.3% 资产负债率 42.6% 40.0% 38.6% 37.2% 少数股东损益 80 92 100 108 流动比率 1.8 1.9 2.0 2.1 归属母公司所有者净利润 4,268 4,738 5,177 5,599 速动比率 1.3 1.4 1.6 1.7 现金比率 1.1 1.2 1.4 1.5 资产负债表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 经营效率指标 货币资金 19,282 20,220 23,291 25,283 应收帐款周转天数 1.2 1.1 1.1 1.1 应收账款及应收票据 100 117 98 115 存货周转天数 66.5 67.0 66.5 65.5 存货 3,540 3,723 3,610 3,717 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.6 其它流动资产 6,690 6,485 5,760 6,166 固定资产周转率 3.0 2.9 2.9 3.0 流动资产合计 29,612 30,545 32,759 35,281 长期股权投资 365 362 360 357 固定资产 11,146 11,445 11,816 12,021 在建工程 499 308 143 66 现金流量表(百万元) 2023 2024E 2025E 2026E 无形资产 2,493 2,489 2,492 2,471 净利润 4,268 4,738 5,177 5,599 非流动资产合计 19,644 20,050 20,344 20,533 少数股东损益 80 92 100 108 资产总计 49,256 50,596 53,102 55,814 非现金支出 1,279 596 611 648 短期借款 0 0 0 0 非经营收益 -647 -587 -424 -433 应付票据及应付账款 3,146 3,235 3,256 3,329 营运资金变动 -2,203 -727 1,099 -268 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 2,778 4,111 6,564 5,654 其它流动负债 13,772 12,951 13,172 13,362 资产 -895 -484 -590 -518 流动负债合计 16,918 16,186 16,429 16,690 投资 -3,295 -59 -66 -67 长期借款 0 0 0 0 其他 728 128 175 180 其它长期负债 4,083 4,073 4,063 4,053 投资活动现金流 -3,463 -415 -481 -405 非流动负债合计 4,083 4,073 4,063 4,053 债权募资 -219 -10 -10 -10 负债总计 21,001 20,259 20,491 20,743 股权募资 0 0 0 0 实收资本 1,364 1,364 1,364 1,364 其他 -2,649 -2,748 -3,003 -3,247 普通股股东权益 27,449 29,439 31,614 33,965 融资活动现金流 -2,868 -2,758 -3,013 -3,257 少数股东权益 805 897 997 1,106 现金净流量 -3,548 938 3,070 1,992 负债和所有者权益合计 49,256 50,596 53,102 55,814 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为8月30日资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 熊鹏，德邦证券大消费组组长&食品饮料首席分析师，上海交通大学及挪威科技大学双硕士。全面负责食品饮料行业各板块的研究，6年行业研究经验，2022年卖方分析师水晶球奖公募榜单上榜。曾任职于西部证券、国信证券、安信证券等，2022年12月加入