事项：公司发布2024年中报，上半年营收914亿元、同比+31%，归母净利70.8亿元、同比+4.2倍。
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出口与坦克结构优化带动ASP提升：公司2Q24单季营收486亿元、同环比+19%/+13%，对应整车销量28.4万辆、同环比-5%/+3%。其中出口10.9万辆创新高、同环比+51%/+17%，出口占比38%同样创新高、同环比+14.2PP/+4.6PP；坦克占批发比例24%、同环比+12.1PP/+5.7PP。出口、坦克结构优化带动下，按全口径（含非整车业务）ASP 17.1万元、同环比+3.4万元/+1.5万元。
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单车扣非净利创历史新高：公司2Q24单季归母净利38.5亿元、同环比+2.2倍/+19%，净利率7.9%、同环比+5.0PP/+0.4PP，扣非净利36.3亿元、同环比+2.8倍/+79%。
- 毛利率提升：毛利率连续3个季度提升，21.4%、同环比+4.0PP/+1.3PP，单车毛利3.65万元、同环比+1.3万元/+0.5万元，ASP提升对毛利的贡献显著。
- 费用率优化：三费率10.4%、同环比-0.7PP/-0.7PP，均受益于规模。财务费率-0.5%、同环比+0.1PP/-0.7PP，按财务费用-利息费用+利息收入为-2.4亿元（≈单季汇兑收益2.4亿元），占营收-0.5%、同环比+0.1PP/-0.8PP。
- 非经收益：单季获得政府补助7.3亿元、同环比+3.7亿元/+1.1亿元。
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2Q24核心单车数据：ASP 17.1万元、同环比+3.4万元/+1.5万元；单车毛利3.6万元、同环比+1.3万元/+0.5万元；单车边际毛利4.4万元、同环比+1.5万/+0.5万元；单车费用1.8万元、同环比+0.3万/+0.1万元；单车营业利润1.6万元、同环比+1.2万/+0.3万元；单车净利1.4万元、同环比+1.0万/+0.2万元；单车扣非净利1.3万元、同环比+1.0万/+0.5万元。
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长城2024年出口结构优化显著：
- 总量结构优化：1H24长城合计海外销售20.2万辆，占批发比例36%、同比+12PP、环比+9PP。
- 出口份额提升：根据中汽协，1-7M24 长城出口24万辆，占中国汽车出口比例7.4%，位列第3，份额较2023年提升0.9PP。
- 品牌结构优化：根据Marklines，1-7M24 高价值品牌坦克出口2.6万辆、占公司出口12%，2023年坦克出口2.5万辆、占9%，估计坦克品牌出口比例的提升显著带动公司整体盈利能力的提升。
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持续推进管理变革及人才梯队建设：公司2024年初分别发布员工持股计划、限制性股票激励计划、股票期权激励计划，合计拟分配/授予525万、7000万、9688万股份额，占当前总股本0.06%、0.82%、1.13%。
投资建议：
- 维持公司2024-2026年归母净利预期123亿、152亿、186亿元，同比+74%、+24%、+22%，对应A股PE16倍、13倍、10倍，PB 2.5倍、2.2倍、1.9倍；H股PE6.7倍、5.4倍、4.4倍，PB1.1倍、0.9倍、0.8倍。
- 维持公司A股2024年目标PE 24倍，对应目标价34.42元，维持“强推”评级；将H股目标估值由2024年PE 13倍调整为11倍，对应目标价17.11港元，维持“强推”评级。
风险提示：行业景气下行、公司多品牌新车型不及预期、成本费用增幅过大等。
