2024年中报点评：Q2三元正极盈利稳健，磷酸铁锂与固态电池材料快速放量

证券研究报告|2024年08月30日 核心观点公司研究·财报点评 公司2024H1实现归母净利润2.87亿元、同比-69%。公司2024H1实现营收 35.41亿元，同比-58%；实现归母净利润2.87亿元、同比-69%；毛利率为14.10%，同比-3.48pct。公司2024Q2实现营收20.25亿元，同比-45%、环比+33%；实现归母净利润1.76亿元，同比-64%、环比+60%；毛利率为13.51%，同比-5.53pct、环比-1.38pct。 公司2024H1三元正极出货相对承压，Q2出货与盈利环比表现稳定。公司2024H1三元正极业务营收26.90亿元，同比-65%；毛利率为17.88%，同比 -0.20pct。公司2024H1钴酸锂正极营收2.37亿元，同比-25%；毛利率为2.37%，同比-5.54pct。我们估计2024H1公司三元正极与钴酸锂销量约为2万吨，同比明显下滑；其中Q2销量略超1万吨，环比微增。我们估计公司三元正极与钴酸锂正极盈利能力表现稳定，Q2环比Q1吨净利相对持平。2024年海外新能源车需求表现较弱、海外电池企业出货承压，进而对公司三元正极出货产生一定影响。 公司磷酸盐系正极发展迅速，国内客户开拓顺利。公司2024H1磷酸（锰）铁锂+钠电正极业务实现营收4.58亿元，同比+774%；毛利率为-2.91%，同比-4.30pct。我们估计2024H1公司磷酸盐系正极销量超1.2万吨，其中Q2销量近万吨。公司持续巩固与中创新航的供应关系，并且进一步加大与亿纬锂能、兰钧新能源、宜春清陶等国内一流动力及储能电池客户的合作力度。 公司持续加大技术投入，在固态电池材料、钠电正极等领域布局领先。公司2024H1固态电池材料累计出货数百吨，已顺利导入辉能、清陶、卫蓝新能源、赣锋锂电等客户，并且成功装车应用于上汽集团等车企固态车型上。钠电正极方面，公司已开发出层状氧化物类、聚阴离子类等不同体系材料，积极卡位电动卡车、圆柱储能等项目。此外，公司高容量高密度富锂锰基材料性能指标在业内处于领先水平，已完成关键客户导入并逐步放量。 风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；高镍需求不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级。基于海外客户需求增速放缓对公司出货产生的消极影响、以及磷酸铁锂正极爬产过程中对盈利造成的短期压力，我们下调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.64/8.27/10.62亿元（原预测为10.16/11.95/14.46亿元），同比 -65%/+25%/+28%，EPS分别为1.31/1.63/2.10元，动态PE为22/18/14倍。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,264 15,127 8,273 9,836 11,676 (+/-%) 157.5% -28.9% -45.3% 18.9% 18.7% 净利润(百万元) 2259 1919 664 827 1062 (+/-%) 107.0% -15.0% -65.4% 24.5% 28.4% 每股收益（元） 4.46 3.79 1.31 1.63 2.10 EBITMargin 11.6% 13.6% 4.3% 6.4% 7.6% 净资产收益率（ROE） 21.6% 15.5% 5.3% 6.0% 7.2% 市盈率（PE） 6.46 7.60 21.96 17.64 13.74 EV/EBITDA 9.4 8.1 22.0 15.2 12.0 市净率（PB） 1.27 1.10 1.07 1.02 0.96 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电力设备·电池 证券分析师：王蔚祺证券分析师：李全010-88005313021-60375434 wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003S0980524070002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价28.80元 总市值/流通市值14587/14554百万元 52周最高价/最低价54.29/26.86元 近3个月日均成交额414.20百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《当升科技（300073.SZ）-2023年年报点评-2023年四季度盈利承压，多种正极产品量产稳步推进》——2024-04-02 《当升科技（300073.SZ）-2023年三季报点评-财务业绩表现亮眼，正极国际化龙头盈利稳定高位》——2023-10-25 《当升科技（300073.SZ）-2023年中报点评-正极盈利持续高位，新产品全方位加速布局》——2023-08-28 《当升科技（300073.SZ）-2023年一季报点评-一季度业绩亮眼，股权增持计划彰显长期发展信心》——2023-04-25 《当升科技（300073.SZ）-2022年年报点评-四季度盈利能力稳定高位，正极国际化龙头持续增长》——2023-04-14 当升科技（300073.SZ）-2024年中报点评 Q2三元正极盈利稳健，磷酸铁锂与固态电池材料快速放量 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司2024H1实现营收35.41亿元，同比-58%；实现归母净利润2.87亿元、同比 -69%；实现扣非归母净利润2.17亿元，同比-80%；毛利率为14.10%，同比-3.48pct；净利率为7.49%，同比-3.52pct。 公司2024Q2实现营收20.25亿元，同比-45%、环比+33%；实现归母净利润1.76 亿元，同比-64%、环比+60%；实现扣非归母净利润1.12亿元，同比-82%、环比+8%；毛利率为13.51%，同比-5.53pct、环比-1.38pct；净利率为7.86%，同比-5.48pct、环比+0.85pct。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司期间费用率同比显著增长。公司2024H1期间费用率为6.95%，同比+5.02pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.54%/2.56%/5.74%/-1.89%，同比 +0.30/+1.71/+2.27/+0.73pct。材料价格下跌背景下，公司收入同比显著下滑；公司持续注重研发投入，故而研发费用率增长明显。 公司2024Q2末存货为9.20亿元，较Q1末减少0.06亿元。公司2024H1计提资产减值损失0.19亿元，其中Q2计提0.19亿元。公司2024H1冲回信用减值损失0.26亿元，其中Q2冲回0.27亿元。公司2024H1其他收益为0.64亿元，其中Q2为 0.52亿元。 图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2024H1公司三元正极出货相对承压，Q2出货与盈利环比表现稳定。公司2024H1三元正极业务营收26.90亿元，同比-65%；毛利率为17.88%，同比-0.20pct。公司2024H1钴酸锂正极营收2.37亿元，同比-25%；毛利率为2.37%，同比-5.54pct。 我们估计2024H1公司三元正极与钴酸锂销量约为2万吨，同比明显下滑；其中Q2销量略超1万吨，环比微增。我们估计公司三元正极与钴酸锂正极盈利能力表现稳定，Q2环比Q1吨净利相对持平。2024年海外新能源车需求表现较弱、海外电池企业出货承压，进而对公司三元正极出货产生一定影响。 公司磷酸盐系正极业务发展迅速，国内客户开拓顺利。公司2024H1磷酸（锰）铁锂、钠电正极材料业务实现营收4.58亿元，同比+774%；毛利率为-2.91%，同比 -4.30pct。我们估计2024H1公司磷酸盐系正极销量超1.2万吨，其中Q2销量近万吨。公司持续巩固与中创新航的核心供应关系，并且进一步加大与亿纬锂能、兰钧新能源、宜春清陶等国内一流动力及储能电池客户的合作力度。 公司持续加大技术投入，在固态电池材料、钠电正极等领域布局领先。公司2024H1固态电池材料累计出货数百吨，已顺利导入辉能、清陶、卫蓝新能源、赣锋锂电等固态电池客户，并且成功装车应用于上汽集团等一线车企固态车型上。钠电正极方面，公司已开发出层状氧化物类、聚阴离子类等不同体系材料，积极卡位电动卡车、圆柱储能等项目。此外，公司高容量高密度富锂锰基材料性能指标在行业内处于领先水平，已完成关键客户导入并逐步放量。 投资建议：下调盈利预测，维持优于大市评级 基于海外客户需求增速放缓对公司出货产生的消极影响、以及磷酸铁锂正极爬产过程中对盈利造成的短期压力，我们下调盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润6.64/8.27/10.62亿元（原预测为10.16/11.95/14.46亿元），同比-65%/+25%/+28%，EPS分别为1.31/1.63/2.10元，动态PE为22/18/14倍。 表1：可比公司估值表（2024年8月28日） 代码 公司简称 股价 总市值 EPS PE 投资评级 亿元 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 688005 容百科技 20.05 96.85 0.42 1.02 1.41 47.74 19.66 14.22 优于大市 300073 当升科技 28.80 145.87 1.31 1.63 2.10 21.96 17.64 13.74 优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理与预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 5216 5689 6154 6255 6389 营业收入 21264 15127 8273 9836 11676 应收款项 6065 2920 2425 2695 3199 营业成本 17564 12395 7193 8431 9960 存货净额 2865 693 907 1078 1280 营业税金及附加 45 33 53 60 70 其他流动资产 1305 2044 504 590 697 销售费用 50 43 46 50 55 流动资产合计 18112 12566 11177 11811 12765 管理费用 275 185 211 230 250 固定资产 2867 3969 4317 4635 4915 研发费用 860 408 413 430 450 无形资产及其他 191 286 274 263 251 财务费用 (381) (256) (134) (129) (131) 其他长期资产 385 589 331 393 467 投资收益 (110) (121) 31 20 20 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (188) (5) 32 0 0 资产总计 21555 17410 16100 17103 18399 其他收入 (13) 27 159 170 200 短期借款及交易性金融负债 60 87 50 50 50 营业利润 2539 2221 712 953 1242 应付款项 9018 3150 1578 1846 2183 营业外净收支 (1) 30 5 0 0 其他流动负债 491