热电运营支撑营收增长，氢能、火改业务订单释放在即

证券研究报告公司研究公司点评报告华光环能(600475.SH)投资评级上次评级左前明能源行业首席分析师执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712邮箱：zuoqianming@cindasc.com李春驰电力公用联席首席分析师执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723邮箱：lichunchi@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 热电运营支撑营收增长，氢能&火改业务订单释放在即 2024年8月30日 事件：2024年8月29日晚，华光环能发布2024年半年报。2024H1公司 实现营业收入57.58亿元，同比增长15.3%；实现归母净利润3.97亿元，同比减少3.02%；实现扣非后归母净利润2.03亿元，同比下降47.08%；经营活动现金流量净额1.5亿元，同比增加222.6%；基本每股收益0.42元/股，同比下降3.17%。 2024Q2公司实现营业收入28.59亿元，同比增加2.53%，环比下降1.41%；实现归母净利润2.11亿元，同比增加11.71%，环比增长13.19%；实现扣非后归母净利润0.22亿元，同比下降86.86%，环比下降87.86%。 点评： 装备业务需求回暖，热电运营成拉动收入增长主要板块。分板块来看： （1）装备业务：2024H1年公司环保装备制造实现收入5.44亿元，同 比增长60%；节能发电设备收入1.91亿元，同比下降4.9%。上半年公司燃机余热锅炉、垃圾焚烧锅炉需求提升，带动收入上涨。但由于市场 竞争激烈，锅炉订单价格下降压缩毛利率，环保装备及节能发电装备毛利率分别下降14.95pct、7.08pct至10.73%、13.56%。（2）工程业务：2024H1，由于光伏组件价格波动严重，新能源消纳形势严峻，光伏装 机量下降，公司电站工程业务上半年实现收入5.98亿元，同比下降47.9%，毛利率为2.53%。市政环保工程与服务实现收入12.33亿元，同比增长7.2%，主要由于污泥处置收入增加；（3）运营业务：热电及光伏电站运营实现收入27.46亿元，同比增长55.1%，主要由于热电资产并表实现收入增厚。环保运营业务实现营收3.34亿元，同比增加2.5%。截止2024H1，公司已投运污泥处置项目规模为2640吨/日、已 投运生活垃圾焚烧项目日处理能力3300吨/日。新建725吨/日餐厨废 弃物处置项目（二期）已于2024年3月完成验收。 氢能电解槽订单落地有望贡献业绩增量。目前公司已形成年产1GW电解槽制造能力，已下线1500Nm3/h的碱性电解槽设备。2023年12月，公司成功入选中能建电解槽供应名单，2024年7月，公司成功中标中能建松原氢能产业园项目总承包中部分制氢设备及系统，实现大标方制氢设备订单落地，年内有望实现部分收入。 灵活性改造空间广阔，公司具备技术与客户的双重优势，订单释放可期。根据国家发改委、能源局发布的《关于加强电网调峰储能和智能化调度 能力建设的指导意见》中提出2027年实现存量煤电机组“应改尽改”， 我们测算存量待灵活性改造规模为6.11亿千瓦。公司“煤粉预热技术”兼具宽负荷率和低NOx排放特点；同时，公司存量锅炉客户基数庞大，且电厂对于低负荷运行、降低燃料成本的需求较为旺盛，公司已经与山西、山东等地客户开展深入沟通，待技术调试验收完成，有望较快打开 市场。 盈利预测：公司深耕能源与环保行业，传统主业优势突出，且盈利较为稳定。同时公司掌握火电灵活性改造技术以及碱性电解槽技术，有望在行业需求释放带动下贡献业绩。综合考虑到公司现有经营情况及未来业绩成长性，我们预测公司2024-2026年营业收入分别为117.51/126.5/136.33亿元，归母净利润7.6/8.11/9.32亿元，按8月29日收盘价计算，对应PE为10.69x/10.01x/8.71x。 风险因素：火电灵活性改造政策落地不及预期，下游企业改造积极性不足；电解槽订单量不及预期；原材料价格涨价。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 8,839 10,513 11,751 12,650 13,633 同比(%) 5.5% 18.9% 11.8% 7.6% 7.8% 归属母公司净利润（百万 729 741 760 811 932 元）同比(%) -3.5% 1.7% 2.5% 6.8% 14.9% 毛利率(%) 19.9% 18.3% 16.6% 17.7% 18.7% ROE(%) 9.4% 8.9% 8.5% 8.5% 9.0% EPS（摊薄）（元） 0.77 0.79 0.81 0.86 0.99 P/E 11.13 10.95 10.69 10.01 8.71 P/B 1.04 0.98 0.91 0.85 0.79 EV/EBITDA 7.54 9.68 6.92 6.84 6.49 资料来源：wind，信达证券研发中心预测。注：截至2024年8月29日收盘价。 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 9,18910,535 11,366 11,511 11,840 营业总收入 8,83910,513 11,751 12,650 13,633 货币资金2,5872,7872,7762,2581,632营业成本7,0768,5879,79710,41111,082 应收票据48108153128175 营业税金及附 加 51 61 68 73 78 应收账款1,9882,1042,3902,3582,525销售费用8191106114136 预付账款210234294298317管理费用504622670734804 存货7089971,1301,3721,606研发费用244258235291341 其他3,6474,3044,6235,0965,585财务费用122187236243250 非流动资产11,93715,61016,07616,64617,189减值损失合计-75-98-50-50-50 长期股权投资1,3962,0392,0092,0592,109投资净收益203252353379409 固定资产（合计） 3,3705,3785,7436,0166,225其他592451636571 无形资产2,9793,2493,3493,5493,749 其他4,1924,9444,9755,0215,106 资产总计21,12626,14527,44228,15729,029 流动负债8,05910,23410,43210,0179,768 短期借款9661,4181,3181,2681,238 应付账款 3,5404,201 4,507 3,5903,182 应付票据9511,3051,0351,2781,307 营业利润9481,1061,1051,1791,372 营业外收支7616414434 利润总额1,0231,1231,1461,2231,406 所得税148186172183211 净利润8759379741,0401,195 少数股东损益146195214229263 其他2,6033,3103,5733,8814,040 归属母公司净利润 729741760811932 非流动负债 3,9805,652 5,970 6,2046,310 EBITDA EPS(当年)(元) 1,349 0.78 1,4411,800 0.790.81 1,9122,108 0.860.99 长期借款1,9682,7252,9253,0253,125 其他2,0122,9273,0463,1793,186现金流量表单位:百万元 负债合计12,03915,88616,40316,22116,078会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权益1,3021,933 2,147 2,3762,639 经营活动现金 流 761 394 851 582 678 归属母公司股东 权益 7,7858,3268,8929,56010,312净利润8759379741,0401,195 负债和股东权益21,12626,14527,44228,15729,029 折旧摊销435531632675716 财务费用150226250257261 重要财务指标单位:百万 元 营业总收入 8,83910,51311,75112,65013,633 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 投资损失-203-252-353-379-409 营运资金变动-602-911-554-1,010-1,094 其它106-137-9809 归属母公司净利 润 729 741 760 811 932 资本支出 -727-812 -844 -1,030-1,039 流 同比（%）5.5%18.9%11.8%7.6%7.8%投资活动现金 -917-1,424-637-845-840 毛利率（%）19.9%18.3%16.6%17.7%18.7% 其他 131 507 327 385 399 同比（%）-3.5%1.7%2.5%6.8%14.9%长期投资-321-1,119-120-200-200 EPS(摊薄)(元)0.77 0.79 0.81 0.86 0.99 吸收投资 0 16 -1 0 0 流 ROE%9.4%8.9%8.5%8.5%9.0%筹资活动现金 5081,00750-255-464 支付利息或股 息 -609 -766 -478 -500 -541 P/E11.1310.9510.6910.018.71借款901,2091005070 P/B 1.04 0.98 0.91 0.85 0.79 EV/EBITDA 7.54 9.68 6.92 6.84 6.49 现金流净增加额 352-23264-518-626 研究团队简介 左前明，中国矿业大学博士，注册咨询（投资）工程师，信达证券研发中心副总经理，中国地质矿产经济学会委员，中国国际工程咨询公司专家库成员，中国价格协会煤炭价格专委会委员，曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长（主持工作），从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年，曾主持“十三五”全国煤炭勘查开发规划研究、煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项，2016年6月加盟信达证券研发中心，负责煤炭行业研究。2019年至今，负责大能源板块研究工作。 李春驰，CFA，中国注册会计师协会会员，上海财经大学金融硕士，南京大学金融学学士，曾任兴业证券经济与金融研究院煤炭行业及公用环保行业分析师，2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电力、天然气等大能源板块的研究。 高升，中国矿业大学（北京）采矿专业博士，高级工程师，曾任中国煤炭科工集团二级子企业投资经营部部长，曾在煤矿生产一线工作多年，从事煤矿生产技术管理、煤矿项目投资和经营管理等工作，2022年6月加入信达证券研发中心，从事煤炭行业研究。 邢秦浩，美国德克萨斯大学奥斯汀分校电力系统专业硕士，具有三年实业研究经验，从事电力市场化改革，虚拟电厂应用研究工作，2022年6月加入信达证券研究开发中心，从事电力行业研究。 程新航，澳洲国立大学金融学硕士，西南财经大学金融学学士。2022年7月加入信达证券研发中心，从事煤炭、电力行业研究。 吴柏莹，吉林大学产业经济学硕士，2022年7月加入信达证券研究开发中心，从事煤炭行业研究。 李睿，CPA，德国埃森经济与管理大学会计学硕士，2022