24H1 点评：自有品牌稳健增长，费用率优化

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦 B座 邮编：100031 蔡昕妤商贸零售分析师 执业编号：S1500523060001 联系电话：13921189535 邮箱：caixinyu@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 贝泰妮(300957.SZ) 贝泰妮(300957.SZ)24H1点评：自有品牌稳健增长，费用率优化 2024年8月30日 事件：公司发布24H1业绩，实现营收28.05亿元/yoy+18.45%，实现归母 净利润4.84亿元/yoy+7.50%，扣非归母净利润4.2亿元/yoy+12.29%。24Q1/24Q2分别实现营收10.97/17.08亿元，同比+27.06%/+13.51%，归母净利润1.77/3.07亿元，同比+11.74%/+5.20%，扣非归母净利润1.54/2.65亿元，同比+21.94%/+7.34%。 点评： 主品牌薇诺娜稳健增长，Za并表带动彩妆类目收入高增。24H1护肤品实现收入22.73亿元/yoy+10.9%，占主营业务收入81.42%，医疗器械/彩妆品类分别实现收入2.62/2.57亿元，同比分别-5.88%/+743.6%。分品牌来看，自 有品牌24H1合计实现收入25.16亿元，同增7%，其中薇诺娜/薇诺娜宝贝 /瑷科缦分别实现收入23.89/1.01/0.27亿元，同增6%/40%/65%；2023.10.31悦江投资旗下彩妆品牌Za和护肤品牌泊美并表，24H1分别实现收入2.39/0.25亿元。 多渠道实现较好增长。24H1线上/线下/OMO渠道分别实现收入 18.52/7.27/2.12亿元，同比分别+16.83%/+20.99%/+23.64%，占比分别为 66.35%/26.06%/7.59%。1）线上渠道：阿里/抖音/唯品/京东24H1收入分别为8.6/3.8/1.5/2.1亿元，同比分别+8.94%/+43.03%/-5.68%/+56.07%，阿里稳健增长，抖音、京东平台增长较快。2）线下渠道：OTC渠道实现收入 3.55亿元/yoy+20.01%，占线下渠道比重48.77%，占主营业务收入的12.71%。OTC分销渠道前�大客户实现营业收入1.76亿元，约占OTC分销渠道49.60%。3）OMO线上自营零售业务主要来自公司自建的“薇诺娜专柜服务平台”店铺，24H1营收1.82亿元，同增15.3%，占主营业务收入的6.5%；OMO线下自营零售业务主要系公司通过自有、租赁铺面等方式开设的线下直营店实现产品销售，24H1净开OMO线下直营店105家，截至2024.6.30为228家，24H1实现收入0.3亿元，占主营业务收入的1.08%，同比低基数高增长。 并购带来的品牌收入结构变化影响毛利率，费用率总体优化。24H1毛利率/期间费用率/归母净利率分别为72.59%/55.67%/17.25%，同比分别- 2.79/-1.23/-1.76pct。毛利率同比下滑主要系Za和泊美并表带来的收入结构变化，其毛利率低于公司自有品牌。24H1薇诺娜/薇诺娜宝贝/瑷科缦毛利率分别为74.1%/74.9%/72.8%，Za和泊美分别为59.2%/48.8%。费用分项来看，销售/管理/财务/研发费率分别为45.54%/6.25%/- 0.19%/4.08%，同比分别-0.80/-0.19/+0.28/-0.52pct。24H1归母净利率 17.25%，同比-1.76pct，毛销差收窄，费用率同比下降。 盈利预测与投资评级：公司通过自主孵化&并购逐步搭建覆盖多个细分赛道、定位由大众至高端的丰富品牌矩阵，24H1实现多品牌、多渠道的稳健增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润10.02/11.79/13.71亿元，同增32.5%/17.6%/16.4%，对应8月29日收盘价PE分别为18/15/13X，维持“买入”评级。 风险因素：品牌调整效果不及预期、新品销售不及预期、渠道&品类&品牌竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A5,014 2023A5,522 2024E6,628 2025E7,676 2026E8,835 增长率YoY% 24.6% 10.1% 20.0% 15.8% 15.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,051 757 1,002 1,179 1,371 增长率YoY% 21.8% -28.0% 32.5% 17.6% 16.4% 毛利率% 75.2% 73.9% 72.5% 72.0% 72.2% 净资产收益率ROE% 18.9% 12.9% 15.7% 16.7% 17.6% EPS(摊薄)(元) 2.48 1.79 2.37 2.78 3.24 市盈率P/E(倍) 17.04 23.67 17.87 15.19 13.06 市净率P/B(倍) 3.23 3.06 2.80 2.54 2.30 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月29日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 5,715 5,523 5,910 6,7027,515 营业总收入 5,014 5,522 6,628 7,6768,835 货币资金 2,514 2,091 1,851 1,6511,376 营业成本 1,243 1,441 1,820 2,1522,460 应收票据025000 营业税金及附加 56658092106 应收账款 270 562 685 755 904 销售费用 2,048 2,610 2,936 3,347 3,843 预付账款 42 69 109 129 148 管理费用 343 413 431 484 548 存货 671 904 926 1,147 1,225 研发费用 255 299 338 391 451 其他 2,218 1,871 2,339 3,020 3,862 财务费用 -14 -21 -20 -23 -27 非流动资产 1,005 1,984 2,196 2,250 2,257 减值损失合计 -19 -20 -10 -10 -10 长期股权投资 83 212 262 262 262 投资净收益 81 64 50 60 60 固定资产 206 667 685 681 628 其他 67 119 95 85 85 无形资产 78 193 227 226 225 营业利润 1,212 878 1,178 1,368 1,590 其他 637 912 1,021 1,081 1,142 营业外收支 2 -9 -7 -1 -2 资产总计 6,720 7,507 8,105 8,952 9,772 利润总额 1,214 869 1,171 1,367 1,588 流动负债 992 1,291 1,355 1,556 1,643 所得税 163 110 161 181 210 短期借款 0 104 104 104 104 净利润 1,051 759 1,010 1,186 1,378 应付票据 62 68 104 99 133 少数股东损益 -1 2 8 7 6 应付账款 311 334 323 454 434 归属母公司净利润 1,051 757 1,002 1,179 1,371 其他 619 785 824 898 972 EBITDA 1,240 984 1,247 1,435 1,661 非流动负债 125 200 190 180 170 EPS(当年)(元) 2.48 1.79 2.37 2.78 3.24 长期借款 0 5 5 5 5 其他 125 195 185 175 165 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,117 1,491 1,545 1,735 1,813 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 49 155 163 169 176 经营活动现金流 769 610 983 1,124 1,266 负债和股东权益 6,720 7,507 8,105 8,952 9,772 118 175 119 131 138 财务费用 -81 -64 10 9 8 归属母公司股东权益 5,5535,8616,3977,0477,783净利润1,0517591,0101,1861,378 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -36 -41 -50 -60 -60 2022A2023A2024E2025E2026E 营运资金变 -103 -186 -129 -157 -216 会计年度 动 营业总收入 5,014 5,522 6,628 7,676 8,835 其它 -179 -32 22 16 17 同比（%） 24.6% 10.1% 20.0% 15.8% 15.1% 投资活动现金流 -18 -518 -737 -776 -887 归属母公司净利润 1,051 757 1,002 1,179 1,371 资本支出 -353 -271 -267 -166 -127 同比 21.8% -28.0% 32.5% 17.6% 16.4% 长期投资 254 -305 -500 -650 -800 毛利率（%） 75.2% 73.9% 72.5% 72.0% 72.2% 其他 81 59 30 40 40 筹资活动现 ROE% 18.9% 12.9% 15.7% 16.7% 17.6% 金流 -320 -458 -486 -549 -653 EPS(摊薄)(元) 2.48 1.79 2.37 2.78 3.24 吸收投资 0 8 0 0 0 P/B 3.23 3.06 2.80 2.54 2.30 EV/EBITDA 49.03 27.44 13.04 11.46 10.07 P/E17.0423.6717.8715.1913.06借款0109000 支付利息或 股息 -255 -343 -476 -539 -643 现金流净增 加额431-367-241-200-275 研究团队简介 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、零售、潮玩板块。 宿一赫，社服行业研究助理。南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 张洪滨，复旦大学金融学院硕士，复旦大学经济学院学士，2023年7月加入信达新消费团队，主要覆盖酒店、景区、免税。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该