2024年半年报点评：改革效果持续显现，业绩超预期

证券研究报告 非金融公司|公司点评|老白干酒（600559） 2024年半年报点评： 改革效果持续显现，业绩超预期 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月30日 证券研究报告 |报告要点 考虑到消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为58.07/64.56/71.14亿元，同比分别增长10.45%/11.18%/10.19%，归母净利润分别为8.75/11.00/13.28亿元，同比分别增长31.43%/25.69%/20.69%，对应三年CAGR为25.86%，对应2024-2026年PE估值分别为17/14/11X。鉴于公司国企改革效果明显，业绩改善显著，且未来盈利提升空间较大，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005SAC：S0590524040004SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年08月30日 老白干酒(600559) 2024年半年报点评： 改革效果持续显现，业绩超预期 行业： 食品饮料/白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：16.30元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 914.75/904.27 流通A股市值(百万元) 14,739.62 每股净资产(元) 5.25 资产负债率(%) 49.13 一年内最高/最低(元) 25.81/15.19 股价相对走势 老白干酒 10% 沪深300 -7% -23% -40% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 1、《老白干酒（600559）：年报及一季报点评：基地市场收入提速，提质增效盈利改善》2024.04.29 2、《老白干酒（600559）：三季报符合预期，武陵保持高增长》2023.10.27 扫码查看更多 事件 公司发布2024年半年报，2024H1公司实现收入24.70亿元，同比+10.65%，归母净利润3.04亿元，同比+40.25%。单Q2收入13.40亿元，同比+9.00%，归母净利润1.68亿元，同比+46.69%，Q2利润增速环比提升，超我们预期。2024H1合同负债18.62亿元，同比-0.50%。2024Q2（收入+Δ合同负债）8.38亿元，同比-5.99%2024Q2销售收现11.32亿元，同比-0.49%，销售收现同比增速处于可比公司前列。 本部稳健增长，安徽提速、山东增长亮眼 分产品看，2024Q2公司100元以上酒类/100元以下（含100元）酒类分别实现收入7.26/6.04亿元，分别同比增长10.45%/12.70%。我们判断100元以上价位增速主要受武陵酒放缓影响。分区域看，2024Q2河北/山东/安徽/湖南/其他省份/境外分别实现收入7.60/0.46/1.44/2.82/0.94/0.04亿元，分别同比+9.33%/+33.45%/ +15.21%/+3.71%/+50.79%/-9.80%。河北本部增长稳健，我们预计大单品和顺1975甲等15/20表现较好，外埠市场孔府家与文王贡酒持续放量。2024H1经销商较2023年末净减少6家至11423家，其中河北/山东/安徽/湖南/境外/其他区域分别 +113/-25/+20/-141/-1/+28家至1852/185/191/8508/2/685家，公司冀酒龙头地位凸显，河北市场产品和渠道模式调整后省内扩张持续推进。 毛利率稳健，费用率下行带动净利率提升 2024Q2毛利率68.48%，同比-0.12pct。2024Q2销售/管理/营业税金及附加比率分别为30.14%/6.93%/15.83%，分别同比下降4.71/1.06/0.25pct，其中销售费用下降主因促销费减少，公司费效比考核效果体现。公司经营效率稳步提升，2024Q2归母净利率为12.55%，同比+3.22pct。 投资建议：改革效果逐步释放，维持“买入”评级 考虑到消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为58.07/64.56/71.14亿元，同比分别增长10.45%/11.18%/10.19%，归母净利润分别为8.75/11.00/13.28亿元，同比分别增长31.43%/25.69%/20.69%，对应三年CAGR为25.86%，对应2024-2026年PE估值分别为17/14/11X。鉴于公司国企改革效果明显，业绩改善显著，且未来盈利提升空间较大，维持“买入”评级。 风险提示：降本增效不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不及预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4653 5257 5807 6456 7114 增长率（%） 15.54% 12.98% 10.45% 11.18% 10.19% EBITDA（百万元） 1083 1049 1474 1769 2060 归母净利润（百万元） 708 666 875 1100 1328 增长率（%） 81.81% -5.89% 31.43% 25.69% 20.69% EPS（元/股） 0.77 0.73 0.96 1.20 1.45 市盈率（P/E） 21.1 22.4 17.0 13.6 11.2 市净率（P/B） 3.4 3.1 2.8 2.5 2.3 EV/EBITDA 21.9 18.0 8.3 6.4 4.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月28日收盘价 风险提示 （1）降本增效不及预期：若公司改革与降本增效不及预期，可能导致公司费用率下行不及预期，从而导致公司业绩增长不及预期。 （2）行业竞争加剧：若行业竞争加剧，可能导致公司需要投入更多推广费用等，从而导致公司收入增速与盈利水平下降。 （3）宏观经济不及预期：若宏观经济不及预期，可能导致白酒消费力不及预期，从而导致公司收入不及预期。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1095 1622 2602 3638 4793 营业收入 4653 5257 5807 6456 7114 应收账款+票据 182 174 255 283 312 营业成本 1472 1727 1825 2015 2211 预付账款 70 23 101 112 124 营业税金及附加 747 875 934 1039 1144 存货 3046 3350 3500 3865 4242 营业费用 1411 1428 1614 1691 1743 其他 868 697 726 733 740 管理费用 410 428 425 408 414 流动资产合计 5261 5866 7184 8632 10211 财务费用 -9 -16 -7 -11 -15 长期股权投资 88 79 86 93 100 资产减值损失 -2 2 -1 -2 -2 固定资产 1755 1775 1612 1448 1283 公允价值变动收益 3 6 0 0 0 在建工程 139 51 41 30 20 投资净收益 25 19 22 22 22 无形资产 858 840 700 560 420 其他 287 43 120 120 120 其他非流动资产 815 889 882 874 874 营业利润 935 884 1157 1455 1756 非流动资产合计 3656 3635 3320 3005 2697 营业外净收益 0 6 3 3 3 资产总计 8918 9501 10505 11637 12908 利润总额 935 891 1160 1458 1760 短期借款 50 0 0 0 0 所得税 227 225 285 358 433 应付账款+票据 466 431 537 593 650 净利润 708 666 875 1100 1327 其他 3898 4092 4512 4987 5474 少数股东损益 0 0 0 -1 -1 流动负债合计 4414 4523 5049 5580 6124 归属于母公司净利润 708 666 875 1100 1328 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 1 1 1 1 1 财务比率 其他 156 167 167 167 167 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 157 168 168 168 168 成长能力 负债合计 4571 4690 5216 5747 6292 营业收入 15.54% 12.98% 10.45% 11.18% 10.19% 少数股东权益 0 0 0 -1 -2 EBIT 78.99% -5.51% 31.73% 25.55% 20.58% 股本 915 915 915 915 915 EBITDA 67.72% -3.17% 40.50% 20.05% 16.45% 资本公积 1489 1563 1563 1563 1563 归属于母公司净利润 81.81% -5.89% 31.43% 25.69% 20.69% 留存收益 1942 2333 2812 3414 4140 获利能力 股东权益合计 4347 4810 5289 5890 6616 毛利率 68.36% 67.15% 68.58% 68.79% 68.92% 负债和股东权益总计 8918 9501 10505 11637 12908 净利率 15.21% 12.67% 15.06% 17.03% 18.65% ROE 16.28% 13.84% 16.55% 18.67% 20.06% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 17.80% 21.99% 26.42% 39.50% 56.11% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 708 666 875 1100 1327 资产负债率 51.26% 49.37% 49.65% 49.39% 48.75% 折旧摊销 157 174 321 322 315 流动比率 1.2 1.3 1.4 1.5 1.7 财务费用 -9 -16 -7 -11 -15 速动比率 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 存货减少（增加为“-”） -748 -304 -150 -365 -377 营运能力 营运资金变动 120 67 188 120 120 应收账款周转率 107.8 197.6 150.9 150.9 150.9 其它 394 207 82 297 309 存货周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 经营活动现金流 621 795 1308 1463 1680 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 -362 -139 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -364 169 0 0 0 每股收益 0.8 0.7 1.0 1.2 1.5 其他 338 26 61 61 61 每股经营现金流 0.7 0.9 1.4 1.6 1.8 投资活动现金流 -388 57 61 61 61 每股净资产 4.8 5.3 5.8 6.4 7.2 债权融资 -185 -50 0 0 0 估值比率 股权融资 17 0 0 0 0 市盈率 21.1 22.4 17.0 13.6 11.2 其他 22 -275 -389 -487 -586 市净率 3.4 3.1 2.8 2.5 2.3 筹资活动现金流 -145 -325 -389 -487 -586 EV/EBITDA 21.9 18.0 8.3 6.4 4.9 现金净增加额 88 527 980 1036 1154 EV/EBIT 25.7 21.6 10.6 7.8 5.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研