事项：公司发布2024年半年报。2024年H1实现营业总收入53.64亿元（同比+1.25%），归母净利润2.96亿元（同比+25.26%），扣非归母净利润3.13亿元（同比+36.39%）。24Q2实现营收27.51亿元（同比-0.94%），归母净利润2.07亿元（同比+17.72%），扣非归母净利润2.13亿元（同比+37.66%）。
评论：
Q2内生营收正增、主业基本平稳，优于行业韧劲突出。Q2营收同比略有下滑主要系子公司重庆瀚虹出表影响，若还原可比口径预计营收低个位数增长，主营业务维持平稳，在行业整体量价齐跌、龙头液奶双位数下滑背景下，营收表现明显好于行业。分品类看，Q2鲜奶中高个位数增长，酸奶个位数增长，常温有所下滑，高势能唯品BC双轮驱动预计仍维持双位数增长，产品结构持续优化。分地区看，预计华东地区表现仍好于西南、西北市场。
成本红利延展+品类结构优化，盈利提升超额兑现。24Q2毛利率29.1%（同比+0.29pcts），销售费用率15.2%（同比-0.6pcts），预计主要系其他业务扰动，还原乳业主业预计毛利率提升1pct以上、费用率亦小幅上行。管理/研发/财务费用率3.88%/0.37%/0.95%（同比-0.38/-0.05/-0.49pcts），精益费投管理、优化负债结构等举措带动费率稳步下行。但同时，联营子公司亏损、衍生金融工具公允价值变动收益减少、政府补贴等损失扰动，最终净利率7.68%（同比+1.07pcts），持续超额兑现盈利提升目标。
未来展望：竞争加剧聚焦质量，成本红利贯穿全年，表现有望持续好于行业。在需求疲软、竞争加剧背景下，公司持续聚焦高盈利品类/渠道，鲜奶增速、DTC渠道增长持续快于整体，唯品与星巴克合作反馈良好，BC双轮驱动营收仍实现双位数增长。同时，公司主动优化资产结构，出售亏损资产、加速牛只淘汰、收缩学生奶业务、偿还外币借款，并推进数字化转型（订单线上化率95%）。在此背景下，公司营收逆势平稳，盈利目标超预期兑现。年内看，上游去化温和、奶价同比下行预期延续，公司表内奶源自给率近20%+，有望充分受益于成本回落，毛利率提升保障盈利上行、费用投放更有余地，表现有望持续好于行业。
投资建议：预计成本为主结构为辅，经营表现持续优于行业，维持“强推”评级。由于年内奶价下行超预期、行业促销竞争加剧，营收增长压力放大，但扣非扰动收敛、盈利兑现较好，略微调整24-26年EPS预测为0.61/0.75/0.88元（前期0.61/0.75/0.91元），对应PE估值为13/11/9倍。考虑长期低温奶渗透及功能性升级空间，公司南方稀缺奶源布局扎实、精细化运营能力领先，短期经营表现已明显优于行业，给予24年PE 18倍，对应目标价11元，维持“强推”评级。
风险提示：奶价超预期上涨、行业竞争加剧、产品/渠道结构提升不及预期。
