2024年半年报点评：实施以量补价策略24H1营收同比增长，24Q2盈利环比改善

2024年8月29日 公司研究 实施以量补价策略24H1营收同比增长，24Q2盈利环比改善 ——江山股份（600389.SH）2024年半年报点评 要点 事件：公司发布2024年半年度报告。24H1公司实现营业收入31.67亿元，同比增长18.50%；实现归母净利润1.71亿元，同比下降11.84%。其中，24Q2公司实现营业收入15.82亿元，同比增长19.85%，环比下降0.20%；实现归母净利润0.89亿元，同比增长26.34%，环比增长7.69%。 实施以量补价策略24H1营收同比增长，24Q2盈利环比改善。24年以来，农化行情低迷、市场需求疲软，公司以量补价，主要产品营收均有增长。农药方面，公司除草剂、杀虫剂分别实现营收14.15、3.75亿元，同比分别变动+5.36%、 +23.77%，分别实现销量4.54、1.36万吨，同比分别变动+33.78%、+23.97%，销售价格分别为3.12、2.75万元/吨，同比分别下降21.24%、0.16%。公司氯碱产品实现营收2.38亿元，同比+1.23%，实现销量26.57万吨，同比+3.27% 销售价格为0.09万元/吨，同比-1.98%。公司阻燃剂（磷系）产品实现营收3.69 亿元，同比+124.58%，实现销量4.43万吨，同比+132.97%，销售价格为0.83万元/吨，同比-3.60%。毛利率方面，24H1公司销售毛利率为14.68%，同比下降0.90pct。费用率方面，24H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.73%4.15%、3.21%、-0.84%，同比分别变动+0.43、-0.32、+0.62、-0.50pct。 全力加快项目建设，增添发展强劲动能。截至24年7月，公司农药板块现有产 能包括草甘膦7万吨/年（其中甘氨酸法为3万吨/年，IDAN法为4万吨/年）、 敌敌畏1.5万吨/年、敌百虫0.5万吨/年、酰胺类系列产品4.6万吨/年、（精） 异丙甲草胺0.2万吨/年、二嗪磷0.5万吨/年；新材料板块现有产能包括阻燃剂 （TCPP）8万吨/年（含二期5万吨/年）、阻燃剂（BDP）1.5万吨/年；另还有折百烧碱16万吨/年和448.42万吨/年热电蒸汽。在建产能方面，目前枝江JS-T205项目已进入全面安装阶段，将于24年底试生产，市场意向合作客户数量超7000家；智能化制剂项目一期工程已进入试生产阶段；供热中心一期项目 已完成联动运行方案评估，预计24年内将按期投产；贵州磷化工资源综合利用项目、精异丙甲草胺（金都尔）项目土建施工、设备采购按计划推进中。 盈利预测、估值与评级：考虑到农药原药价格低迷的状态仍将持续，公司盈利还将承压，我们下调24-26年公司盈利预测，预计公司24-26年的归母净利润分别为2.73（下调22.5%）/3.42（下调33.5%）/4.02（下调35.6%）亿元。伴随着全球农药库存的逐步去化，农药原药需求有望逐步好转，公司盈利能力将逐步恢复。同时，公司积极布局阻燃剂等新的利润增长点，有望持续发力，维持公司“增持”评级。 风险提示：产能落地进展不及预期、原材料价格波动、下游需求不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8,349 5,086 5,549 6,177 6,811 营业收入增长率 28.76% -39.08% 9.12% 11.30% 10.27% 净利润（百万元） 1,844 283 273 342 402 净利润增长率 125.91% -84.66% -3.62% 25.56% 17.30% EPS（元） 6.04 0.64 0.63 0.80 0.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 55.73% 7.88% 7.06% 8.14% 8.72% P/E 2 20 20 16 14 P/B 1.2 1.6 1.4 1.3 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-28，2022年公司总股本为3.05亿股，2023年公司总股本为4.43亿股，2024年及以后公司总股本为4.31亿股。 增持（维持） 当前价：12.84元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：胡星月 执业证书编号：S0930524070016010-56513142 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)4.31 总市值(亿元)：55.30 一年最低/最高(元)：11.13/22.87近3月换手率：63.64% 股价相对走势 10% -5% -19% -34% -49% 08/2311/2303/2406/24 江山股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 6.21 -11.75 -29.97 绝对 3.13 -20.69 -42.40 资料来源：Wind 相关研报农药量价齐降23年业绩承压，发布股权激励计划彰显长期发展信心——江山股份 （600389.SH）2023年年度报告及2024年一季报点评（2024-04-25） 江山股份（600389.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,349 5,086 5,549 6,177 6,811 总资产 6,513 6,675 6,339 6,863 7,415 营业成本 5,675 4,403 4,770 5,307 5,801 货币资金 2,073 2,526 2,106 2,710 3,358 折旧和摊销 239 238 434 451 468 交易性金融资产 2 0 0 0 0 税金及附加 24 17 19 20 23 应收账款 919 286 525 580 645 销售费用 70 71 75 74 89 应收票据 53 34 36 40 44 管理费用 214 213 222 221 267 其他应收款（合计） 4 10 5 5 6 研发费用 264 149 169 188 205 存货 1,011 817 898 1,003 1,100 财务费用 -120 -46 1 3 6 其他流动资产 79 107 107 107 107 投资收益 8 39 39 39 39 流动资产合计 4,195 3,844 3,728 4,503 5,322 营业利润 2,212 350 336 414 485 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 2,207 341 322 405 474 长期股权投资 316 345 345 345 345 所得税 344 57 48 61 71 固定资产 1,500 1,645 1,413 1,150 869 净利润 1,864 284 274 344 403 在建工程 95 311 308 306 305 少数股东损益 19 1 1 1 1 无形资产 181 265 259 254 249 归属母公司净利润 1,844 283 273 342 402 商誉 99 107 107 107 107 EPS(元) 6.04 0.64 0.63 0.80 0.93 其他非流动资产 16 48 48 48 48 非流动资产合计 2,318 2,832 2,611 2,360 2,092 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 3,201 2,976 2,366 2,546 2,694 经营活动现金流 1,774 770 415 748 815 短期借款 1 28 0 0 0 净利润 1,844 283 273 342 402 应付账款 592 540 626 697 761 折旧摊销 239 238 434 451 468 应付票据 693 432 525 585 639 净营运资金增加 601 -1,104 358 167 182 预收账款 1 1 0 0 0 其他 -911 1,353 -650 -212 -237 其他流动负债 35 29 29 29 29 投资活动产生现金流 -146 -543 -163 -161 -161 流动负债合计 2,370 2,550 1,911 2,072 2,220 净资本支出 -53 -455 -200 -200 -200 长期借款 602 202 232 252 252 长期投资变化 316 345 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -410 -432 37 39 39 其他非流动负债 80 78 78 78 78 融资活动现金流 -764 245 -671 17 -6 非流动负债合计 830 427 455 475 475 股本变化 8 138 -13 0 0 股东权益 3,312 3,699 3,973 4,317 4,720 债务净变化 0 298 -670 20 0 股本 305 443 431 431 431 无息负债变化 -77 -522 60 160 148 公积金 853 928 941 941 941 净现金流 827 472 -420 604 648 未分配利润 2,336 2,412 2,685 3,028 3,429 归属母公司权益 3,310 3,591 3,863 4,206 4,608 少数股东权益 3 108 110 111 113 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 32.0% 13.4% 14.0% 14.1% 14.8% 销售费用率 0.83% 1.39% 1.35% 1.19% 1.31% EBITDA率 28.6% 10.7% 13.1% 13.5% 13.5% 管理费用率 2.56% 4.19% 4.00% 3.59% 3.93% EBIT率 25.7% 5.9% 5.3% 6.2% 6.6% 财务费用率 -1.44% -0.90% 0.02% 0.04% 0.09% 税前净利润率 26.4% 6.7% 5.8% 6.5% 7.0% 研发费用率 3.16% 2.93% 3.04% 3.04% 3.01% 归母净利润率 22.1% 5.6% 4.9% 5.5% 5.9% 所得税率 16% 17% 15% 15% 15% ROA 28.6% 4.3% 4.3% 5.0% 5.4% ROE（摊薄） 55.7% 7.9% 7.1% 8.1% 8.7% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC 50.3% 8.3% 7.9% 10.8% 13.0% 每股红利 0.20 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 5.81 1.74 0.96 1.74 1.89 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 10.84 8.10 8.97 9.77 10.70 资产负债率 49% 45% 37% 37% 36% 每股销售收入 27.34 11.47 12.89 14.34 15.82 流动比率 1.77 1.51 1.95 2.17 2.40 速动比率 1.34 1.19 1.48 1.69 1.90 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 归母权益/有息债务 5.47 3.98 16.62 16.66 18.25 PE 2 20 20 16 14 有形资产/有息债务 10.17 6.89 25.31 25.40 27.61 PB 1.2 1.6 1.4 1.3 1.2 EV/EBITDA 1.8 9.7 6.8 5.3 4.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率