养猪成本下行业绩扭亏，饲料动保稳健发展

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 事件：公司2024H1营收-10.82%，扭亏为盈。公司2024年上半年实现营 基本数据2024-08-29 收盘价(元)6.45 流通股本(亿股)13.65 每股净资产(元)4.84 总股本(亿股)13.65 最近12月市场表现 天康生物 沪深300 23% 16% 8% 0% -8% -16% 分析师余剑秋 SAC证书编号：S0160522050003 yujq01@ctsec.com 相关报告 1.《全产业链持续发展，降本增效不断推进》2023-11-01 2.《生猪出栏快速增长，降本增效持续推进》2023-08-28 业收入79.93亿元（同比-10.82%），归母净利润2.77亿元；单二季度实现营业 收入42.16亿元（同比-16.88%），归母净利润2.23亿元。 公司生猪养殖成本改善显著。1）2024H1，公司实现生猪出栏140.14万头，同比+7.00%；实现销售收入28.76亿元，同比+11.17%；由于猪价上行，2024Q2公司计提资产减值损失转回9634万元。2）公司产能相对稳定，生产性生物资产截至2024H1为2.93亿元，环比2024Q1下降0.96%。3）伴随种群更新（截至2024Q2，公司PSY达到27）、降本增效举措推进以及饲料价格下行，公司养殖成本改善显著，我们测算2024Q1/Q2平均养殖成本分别为16.0/15.2元 /kg。4）公司现金流稳定充足，资金安全性较高，截至2024H1，公司资产负债率为51.05%，相比年初-1.7pcts，货币资金达到28.63亿元。 饲料动保业务较稳健发展。1）饲料业务，市场持续开拓下销量稳健增长，原料成本较快下行，带动盈利能力改善，2024H1实现销量134.94万吨，同比 +7.6%；实现销售收入28.38亿元，同比-5.63%；毛利率为13.39%，同比 +3.30pcts。2）动保业务，在行业竞争加剧的情况下，公司仍保持收入的稳健增长和较稳定盈利水平，2024H1实现收入5.00亿元，同比+12.04%；毛利率67.49%，同比-0.60pcts。 投资建议：公司饲料及动保业务稳健发展，生猪养殖降本增效措施持续推进，预计将持续受益于生猪价格上行周期。我们预计公司2024-2026年实现营业收入196.38/195.62/197.94亿元，归母净利润7.97/9.05/10.07亿元，8月29日收盘价对应PE分别为11.1/9.7/8.8倍，维持“增持”评级。 风险提示：生猪疾病风险；生猪出栏量不及预期风险；大宗农产品价格波动风险；动保竞争格局恶化风险等。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 16989 19026 19638 19562 19794 收入增长率(%) 8.14 11.99 3.22 -0.39 1.19 归母净利润(百万元) 281 -1363 797 905 1007 净利润增长率(%) 139.95 -585.55 158.44 13.55 11.30 EPS(元/股) 0.21 -1.01 0.58 0.66 0.74 PE 39.57 — 11.05 9.73 8.75 ROE(%) 3.55 -21.27 11.60 12.27 12.86 PB 1.42 1.87 1.28 1.19 1.12 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月29日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 16989.11 19025.81 19638.46 19561.71 19794.46 成长性 减:营业成本 15265.88 18469.45 17434.37 17232.54 17353.72 营业收入增长率 8.1% 12.0% 3.2% -0.4% 1.2% 营业税费 38.72 46.80 49.10 48.90 49.49 营业利润增长率 141.6% -663.0% 161.8% 12.8% 10.8% 销售费用 493.14 543.06 540.06 528.17 524.55 净利润增长率 140.0% -585.5% 158.4% 13.5% 11.3% 管理费用 477.75 486.69 502.74 500.78 506.74 EBITDA增长率 259.1% -137.5% 505.0% 7.9% 7.4% 研发费用 179.16 257.23 212.10 211.27 213.78 EBIT增长率 205.4% -383.3% 179.4% 9.0% 8.1% 财务费用 202.99 191.95 146.62 121.49 100.02 NOPLAT增长率 -188.5% -427.2% -176.6% 9.0% 8.1% 资产减值损失 -106.53 -500.19 100.00 50.00 30.00 投资资本增长率 14.7% -15.9% 1.6% 0.3% 0.3% 加:公允价值变动收益 0.94 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 24.5% -17.8% 6.2% 6.5% 5.6% 投资和汇兑收益 16.87 3.46 19.64 19.56 19.79 利润率 营业利润 256.84 -1446.04 893.86 1008.60 1117.27 毛利率 10.1% 2.9% 11.2% 11.9% 12.3% 加:营业外净收支 -40.80 -46.93 -47.00 -47.00 -47.00 营业利润率 1.5% -7.6% 4.6% 5.2% 5.6% 利润总额 216.03 -1492.97 846.86 961.60 1070.27 净利润率 1.1% -8.0% 4.2% 4.8% 5.3% 减:所得税 26.03 23.46 16.94 19.23 21.41 EBITDA/营业收入 6.9% -2.3% 9.0% 9.8% 10.4% 净利润 280.78 -1363.32 796.73 904.68 1006.91 EBIT/营业收入 2.6% -6.6% 5.1% 5.5% 5.9% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率货币资金 3319.50 2821.54 3340.05 3504.72 3669.07 固定资产周转天数 100 99 98 99 98 交易性金融资产 650.94 0.47 0.47 0.47 0.47 流动营业资本周转天数 109 80 40 36 34 应收账款 388.22 421.13 440.96 470.55 482.32 流动资产周转天数 244 202 167 172 171 应收票据 10.88 9.62 10.91 10.87 11.00 应收账款周转天数 7 8 8 8 9 预付账款 1135.71 386.57 357.40 344.65 329.72 存货周转天数 133 103 92 90 87 存货 6042.17 4554.05 4361.73 4266.66 4132.79 总资产周转天数 387 342 310 314 311 其他流动资产 534.95 475.88 475.88 475.88 475.88 投资资本周转天数 337 296 264 268 266 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 3.5% -21.3% 11.6% 12.3% 12.9% 长期股权投资 105.45 36.11 36.11 36.11 36.11 ROA 1.5% -8.1% 4.7% 5.3% 5.9% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 2.3% -8.9% 6.7% 7.3% 7.8% 固定资产 5126.10 5333.72 5367.30 5371.77 5377.57 费用率 在建工程 425.14 814.70 731.01 676.61 676.25 销售费用率 2.9% 2.9% 2.8% 2.7% 2.7% 无形资产 268.40 360.84 355.84 350.84 345.84 管理费用率 2.8% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6% 其他非流动资产 46.90 19.34 17.97 17.97 17.97 财务费用率 1.2% 1.0% 0.7% 0.6% 0.5% 资产总额 19362.39 16751.66 17032.01 17080.37 17129.56 三费/营业收入 6.9% 6.4% 6.1% 5.9% 5.7% 短期债务 3214.51 3319.42 2696.06 2396.06 2096.06 偿债能力 应付账款 611.11 691.82 629.57 574.42 520.61 资产负债率 50.3% 52.8% 50.7% 47.6% 44.9% 应付票据 0.00 5.30 4.84 4.79 4.82 负债权益比 101.1% 111.7% 102.7% 90.9% 81.4% 其他流动负债 105.90 81.31 81.31 81.31 81.31 流动比率 2.00 1.26 1.40 1.48 1.56 长期借款 3133.00 1225.36 1480.68 1280.68 1130.68 速动比率 0.75 0.50 0.62 0.68 0.74 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 1.78 -5.10 5.26 6.31 7.67 负债总额 9732.55 8836.90 8628.16 8134.15 7684.48 分红指标 少数股东权益 1714.68 1504.16 1537.35 1575.05 1617.00 DPS(元) 0.22 0.00 0.22 0.29 0.40 股本 1354.34 1365.25 1365.25 1365.25 1365.25 分红比率 1.06 0.00 0.38 0.44 0.55 留存收益 2713.36 1052.02 1548.75 2053.43 2510.34 股息收益率 2.6% 0.0% 3.4% 4.5% 6.2% 股东权益 9629.84 7914.76 8403.85 8946.22 9445.08 业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E EPS(元) 0.21 -1.01 0.58 0.66 0.74 净利润 280.78 -1363.32 796.73 904.68 1006.91 BVPS(元) 5.84 4.70 5.03 5.40 5.73 加:折旧和摊销 725.68 814.03 780.11 829.93 884.56 PE(X) 39.6 — 11.1 9.7 8.7 资产减值准备 106.53 500.19 -50.00 0.00 20.00 PB(X) 1.4 1.9 1.3 1.2 1.1 公允价值变动损失 -0.94 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 248.55 245.54 188.95 171.59 152.59 P/S 0.7 0.6 0.4 0.5 0.4 投资收益 -16.87 -3.46 -19.64 -19.56 -19.79 EV/EBITDA 13.1 -35.5 6.5 5.7 5.0 少数股东损益 -90.78 -153.11 33.20 37.69 41.95 CAGR(%) 营运资金的变动