2024年半年报点评：调结构稳息差，夯实堡垒式资产负债表，不良净生成下降

公司研究 证券研究报告 全国性股份制银行Ⅲ2024年08月30日 招商银行（600036）2024年半年报点评 调结构稳息差，夯实堡垒式资产负债表，不良净生成下降 推荐维持） 目标价：38.44元 当前价：32.93元 华创证券研究所 证券分析师：贾靖 邮箱：jiajing@hcyjs.com 执业编号：S0360523040004 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 联系人：林宛慧 邮箱：linwanhui@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)2,521,984.56 已上市流通股(万股)2,062,894.44 总市值(亿元)8,304.90 流通市值(亿元)6,793.11 资产负债率(%)90.35 每股净资产(元)38.06 12个月内最高/最低价36.85/27.03 市场表现对比图(近12个月) 2023-08-29~2024-08-29 15% 5% -6% -16%23/0823/1124/0124/0424/0624/08 招商银行沪深300 相关研究报告 《招商银行（600036）2024年一季报点评：Q1营收增速有望筑底，资产质量边际趋优》 2024-04-30 《招商银行（600036）2023年报点评：巩固堡垒式资产负债表，打造“马利克曲线”》 2024-03-26 《招商银行（600036）2023年业绩快报点评：Q4息差仍有承压，业绩增长保持平稳》 2024-01-20 事项： 8月29日，招商银行披露2024半年报，2024上半年公司实现营业收入1729.45亿元，同比-3.09%（一季度-4.65%）；归母净利润747.43亿元，同比-1.33%（一季度-1.96%）。上半年净息差2.00%，不良率0.94%，拨备覆盖率434.4%。 评论： 负债成本改善和债券投资收益贡献，招行上半年营收负增速收敛，带动净利润负增小幅收敛。1）息差仍有承压，单季净利息收入环比正增，负债端成本改善幅度略超预期。从细分营收结构看，上半年净利息收入/净手续费收入/其他非息收入分别同比-4.17%/-18.61%/+34.84%，其中Q2单季净利息收入524.5亿 元，环比+0.86%，息差降幅收窄叠加规模增长共同贡献。在LPR引导定价下行叠加实体需求仍有偏弱情况下，息差仍有收窄压力，但同比降幅明显收窄。招行Q2单季日均净息差1.99%，环比Q1下降3bps，同比下降17bps（Q1同比降幅27bps）。上半年累积净息差2.00%，环比一季度下降2bps，同比下降23bps。其中，资产端贷款收益率Q2单季环比下降11bps至3.96%，拖累资产端收益率环比下降9bps至3.56%，其余资产收益率亦有不同程度下行。另外负债端付息率环比走低，正向贡献息差，存款付息成本Q2环比下行5bps至 1.58%，同时同业拆放/发行债券成本Q2亦有下行，共同推动计息负债成本环比下行7bps至1.68%。2）从非息收入看，主要仍是债券投资收益增加贡献。招行上半年实现净手续费收入383.3亿元，同比-18.61%，负增速较Q1同比- 19.44%的增速有收窄，主要还是财富管理手续费收入拖累，同比-32.5%，代理基金/理财/信托/保险业务收入分别同比-25.35%/+40.39%/-37.52%/-57.34%，基金和保险产品降费叠加客户投资意愿偏弱持续影响招行财富管理中收。其他非息收入24H1实现301.68亿元，同比增长34.84%，其中，投资收益194.99亿 元，同比增长57.21%，主要是债券投资收益增加；公允价值变动损益22.86亿元，同比增长26.02%，主要是债券投资和非货币基金投资公允价值增加。3）净利润同比负增收敛至-1.33%。招行上半年进一步控制信贷拨备计提和成本节约，信用减值损失上半年-13.3%，业务管理费同比-0.85%，成本收入比 29.74%。 继续夯实堡垒式资产负债表，零售需求稳定增长，压降对公票据资产和一般信贷，增加优质资产占比。招行Q2生息资产环比+0.3%，单季新增信贷总额- 680.23亿元，主要是票据资产压降，Q2一般对公/零售/票据分别新增- 200.5/+409.1/-888.8亿元。零售贷款主要是小微贷款和消费贷增长良好，母行口径下2季度消费贷/小微贷款/按揭/信用卡分别环比+6.6%/+1.7%/ +0.1%/+0.3%。从母行对公信贷口径看，Q2对公领域主要集中在电力燃气（+106亿）、租赁商贸业（+66亿），对房地产领域贷款继续保持环比压降（-70亿、同比-3.5%）。从资负结构看，贷款占比生息资产比例总体稳定在60%的占比、存款占比计息负债总体稳定在86%，其中活期存款占比总存款比例则较年初进一步下降3pct至52%。 不良率低位小幅波动，不良率边际下行，拨备高位夯实，重点领域如对公房地产领域不良贷款率继续下降、零售不良净生成率企稳下行。24H1招行不良率 /拨覆率0.94%/434.4%，环比+2bp/-2.4pct，总体保持平稳，不良率较年初仍有 下行，关注类贷款占比环比+10bp至1.24%。上半年招行母行不良净生成1.02%，同比下降2bps，测算的单季年化不良生成率0.98%，其中公司类贷款不良净生成单季在0.32%，低位进一步保持下行，零售类贷款不良净生成率Q2单季在1.54%，环比小幅下行，信用卡不良净生成环比小幅上行4.38%。我们测算集团口径下的单季不良净生成0.65%，较Q1的0.68%环比有下行，仍保持在低位。分行业看，对公不良率1.13%，较年初下行6bps，零售不良率则较年初小幅上行1bp至0.90%，主要是信用卡不良率较年初仍有小幅上行至1.78%。特别地，房地产行业不良率较年初下降23bps至4.78%（母行口径），集团口径下房地产行业不良率5.12%，较年初亦下行14bps。 投资建议：招行整体业绩增速保持平稳，资产质量各项指标仍维持在较优水平。当前居民加杠杆意愿/风险偏好仍在低位，但重点风险领域不良指标已经 开始改善，居民信心恢复仍需一定时间。长期看，招商银行基本面扎实稳健，战略执行清晰、长期递进且坚定有力；通过在零售领域的长期深耕，积累了一批优质、稳定的零售客户群体，通过体系化经营和金融科技赋能，不断加深其在零售业务领域的护城河。招行在银行中具备较高稀缺性，继续看好其长期价值。结合公司披露中报和当前宏观环境，考虑当前新发贷款利率尚未企稳，我 们维持2024E/2025E/2026E净利润增速为1.1%/3.6%/5.3%的判断，当前股价对应24EPB0.82X，结合公司基本面和历史估值中枢，考虑当前银行业整体估值情况，给予2024年目标PB0.95X，对应目标价38.44元，维持“推荐”评级 风险提示：经济恢复不及预期。地产风险暴露超出预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 339,123 330,631 345,123 370,897 同比增速(%) -1.64% -2.50% 4.38% 7.47% 归母净利润(百万) 146,602 148,193 153,537 161,638 同比增速(%) 6.22% 1.09% 3.61% 5.28% 每股盈利(元) 5.75 5.81 6.02 6.35 市盈率(倍) 5.73 5.67 5.47 5.19 市净率(倍) 0.90 0.82 0.74 0.67 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月29日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023 2024E 2025E 2026E 贷款总额6,508,865 6,997,030 7,521,807 8,085,943 净利息收入 214,669 216,106 232,771 250,375 债券投资3,193,920 3,513,312 3,864,643 4,251,108 手续费净收入 84,108 68,127 61,315 64,380 同业资产560,709 588,744 618,182 649,091 营业收入 339,123 330,631 345,123 370,897 生息资产10,931,365 11,868,919 12,839,900 13,892,407 业务及管理费- 111,786 -109,108 -113,891 -122,396 资产总额11,028,483 12,049,179 13,092,442 14,223,967 拨备前利润 218,087 212,024 221,286 237,995 存款8,155,438 8,848,650 9,600,785 10,416,852 拨备 -41,469 -33,765 -36,297 -42,921 同业负债1,269,376 1,396,314 1,535,945 1,689,539 税前利润 176,618 178,259 184,989 195,074 发行债券176,578 185,407 194,677 204,411 税后利润 148,006 149,738 155,390 163,862 计息负债9,601,392 10,430,371 11,331,408 12,310,803 归属母公司净利润 146,602 148,193 153,537 161,638 负债总额9,942,754 10,864,970 11,803,550 12,823,753 股本 25,220 25,220 25,220 25,220盈利能力 归母净资产 1,076,370 1,174,289 1,278,377 1,389,068 2023 2024E 2025E 2026E 所有者权益 1,085,729 1,184,209 1,288,893 1,400,215 净息差 2.05% 1.90% 1.88% 1.87% 贷款收益率 4.27% 4.10% 4.10% 4.10% 每股指标生息资产收益率3.58% 3.42% 3.41% 3.41% 2023 2024E 2025E 2026E 存款付息率 1.64% 1.64% 1.64% 1.64% PE 5.73 5.67 5.47 5.19 计息负债成本率 1.75% 1.74% 1.74% 1.74% PB 0.90 0.82 0.74 0.67 ROAA 1.39% 1.28% 1.22% 1.18% EPS 5.75 5.81 6.02 6.35 ROAE 16.75% 15.25% 14.36% 13.74% BVPS 36.71 40.33 44.46 48.85 成本收入比 32.96% 33.00% 33.00% 33.00% 每股股利 1.97 2.06 2.13 2.24 业绩和规模增长 资产质量 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 净利息收入 -1.63% 0.67% 7.71% 7.56% 不良率 0.95% 0.92% 0.92% 0.92% 营业收入 -1.64% -2.50% 4.38% 7.47% 拨备覆盖率 437.77% 388.73% 336.02% 291.38% 拨备前利润 -2.06% -2.78% 4.37% 7.55% 拨贷比 4.14% 3.59% 3.09% 2.68% 归属母公司净利润 6.22% 1.09% 3.61% 5.28% 不良净生成 0.85% 0.85% 0.85% 0.85% 净手续费收入 -10.78% -19.00% -10.00% 5.00% 贷款余额 7.56% 7.50% 7.50% 7.50% 资本状况生息资产8.84% 8.58% 8.18% 8.