2024H1收入稳健增长，线上直销占比增加

核心观点与关键数据

2024H1敷尔佳营业收入9.4亿元，同比增长8.2%，主要得益于线上直销收入的持续增长。净利润3.4亿元，同比下降3.7%，主要受线上销售占比提升带动销售费用增加、北方美谷基地折旧摊销费用增加以及研发投入加大等因素影响。综合毛利率81.4%（同比-1.4pct），销售费率32.0%（同比+6.63pct），管理费率4.80%（同比-0.2pct），归母净利率36.22%（同比-4.47pct）。

产品与渠道发展

1. 产品端：敷尔佳医用透明质酸钠修复贴市场地位领先，同时推出美白面膜、清痘面膜、熬夜面膜、抗皱面膜、次抛精华液等多元化产品，满足消费者需求。
2. 渠道端：线上线下渠道协调发展，线上稳占天猫优势并拓展新平台，积极拓展直播带货；线下经销模式快速发展，成为新增长点。

研究结论与评级

短期加大投入以提升品牌势能，预计2024-2026年收入分别为20.84/22.72/24.92亿元，增速7.8%/9.0%/9.7%；归母净利润分别为7.56/8.19/8.97亿元，增速0.9%/8.4%/9.5%；EPS分别为1.89/2.05/2.24元/股。对应2024-2026年PE分别为15.1x、13.9x、12.7x，维持“增持”评级。

风险提示

1. 行业竞争激烈的风险。
2. 线上渠道营销费用增加的风险。
3. 技术研发风险及新产品与市场需求不匹配风险。