出口持续增长，产品多元化推进

8月29日，公司发布24年中报，24H1公司实现营业收入245.35 亿元，同比+1.91%；实现归母净利润22.88亿元，同比+12.15%；扣非后归母净利润为14.80亿元，同比-12.35%；其中单Q2来看，公司实现收入127.62亿元，同比-6.50%；实现归母净利润13.72亿元，同比+11.56%。 海外占比接近5成，带动盈利能力持续提升。根据公告，24H1公司毛利率、净利率分别达28.31%/10.36%，同比+0.41/1.14pcts，盈利能力明显提升主要得益于境外收入占比提升；根据公告，24H1 公司境外市场120.48亿元，同比+43.90%，境外收入占比达到49.10%，相比23年底提升11.06pcts。其中24H1公司境外市场毛 人民币(元)成交金额(百万元) 利率达到32.13%，比国内高出7.50pcts；海外收入占比提升带动 公司整体盈利水平上行。 产品实现多元化发展，挖机、高机、农机发展迅速。根据公告，24H1公司土方机械、高机、农业机械分别实现35.16/39.55/23.43 亿元，同比+19.89%/+17.75/+112.51%，这三类产品收入占比合计达到40.00%（同比去年同期提升9.29pcts），推动公司多元化发展，推动农机、高机等产品多元化发展，降低周期影响。 海外多市场布局，区域结构多元化。根据公告，24H1公司三大“主 粮区”中东、中亚、东南亚收入占比已经下降至36%左右，海外市场收入区域更加多元化，并且公司在欧盟和北美等发达市场实现突破，看好公司长期在海外市场收入提升。 坚持高质量发展，应收、存货、资产负债率均有好转。根据公告， 24H1公司应收账款及应收票据、存货为253.78、238.47亿元，相比24年一季度末分别减少7.84、4.77亿元；从资产负债率来看，24H1公司资产负债率为54.99%，同比去年同期下滑3.17pcts；公司整体资产质量有所提升。 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 230829 231129 240229 240531 成交金额中联重科沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 我们预计2024-2026年公司营业收入为583.50/721.47/857.16亿 元，归母净利润为43.90/61.09/78.14亿元，对应PE为12/9/7X， 维持“增持”评级。 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 67,131 41,631 47,075 58,350 72,147 85,716 货币资金 15,167 15,499 15,870 10,404 12,788 15,174 增长率 -38.0% 13.1% 24.0% 23.6% 18.8% 应收款项 46,152 29,839 26,889 42,971 50,927 55,752 主营业务成本 -51,280 -32,543 -34,109 -42,091 -51,649 -61,175 存货 13,501 14,203 22,504 18,174 23,574 27,780 %销售收入 76.4% 78.2% 72.5% 72.1% 71.6% 71.4% 其他流动资产 14,573 14,323 13,276 11,009 12,000 12,791 毛利 15,851 9,088 12,966 16,260 20,499 24,541 流动资产 89,393 73,862 78,539 82,557 99,290 111,497 %销售收入 23.6% 21.8% 27.5% 27.9% 28.4% 28.6% %总资产 73.3% 59.8% 60.0% 61.1% 65.1% 67.6% 营业税金及附加 -375 -289 -330 -350 -433 -429 长期投资 13,814 25,186 24,258 24,258 24,258 24,258 %销售收入 0.6% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.5% 固定资产 9,296 13,792 16,609 17,330 17,711 17,802 销售费用 -3,473 -2,635 -3,557 -4,376 -5,411 -6,429 %总资产 7.6% 11.2% 12.7% 12.8% 11.6% 10.8% %销售收入 5.2% 6.3% 7.6% 7.5% 7.5% 7.5% 无形资产 7,477 7,958 7,814 8,201 8,373 8,543 管理费用 -1,673 -1,574 -1,904 -2,042 -2,525 -3,000 非流动资产 32,625 49,691 52,323 52,631 53,160 53,399 %销售收入 2.5% 3.8% 4.0% 3.5% 3.5% 3.5% %总资产 26.7% 40.2% 40.0% 38.9% 34.9% 32.4% 研发费用 -3,865 -2,507 -3,441 -3,793 -4,690 -5,572 资产总计 122,018 123,553 130,862 135,188 152,450 164,896 %销售收入 5.8% 6.0% 7.3% 6.5% 6.5% 6.5% 短期借款 11,206 11,191 7,545 8,817 12,287 9,661 息税前利润（EBIT） 6,464 2,082 3,734 5,698 7,440 9,112 应付款项 28,626 27,818 29,690 39,446 49,834 59,033 %销售收入 9.6% 5.0% 7.9% 9.8% 10.3% 10.6% 其他流动负债 9,840 9,382 12,761 10,254 10,744 11,664 财务费用 -31 265 260 -329 -370 -310 流动负债 49,672 48,391 49,996 58,517 72,865 80,358 %销售收入 0.0% -0.6% -0.6% 0.6% 0.5% 0.4% 长期贷款 4,902 10,937 14,944 11,944 10,944 10,944 资产减值损失 -749 -1,035 -884 -477 -479 -377 其他长期负债 9,147 7,249 6,754 3,014 2,952 2,908 公允价值变动收益 65 -11 -37 20 20 20 负债 63,721 66,578 71,695 73,475 86,762 94,210 投资收益 140 250 -187 200 200 200 普通股股东权益 56,868 54,741 56,407 58,661 62,326 67,015 %税前利润 1.9% 10.1% n.a 3.8% 2.9% 2.3% 其中：股本 8,678 8,678 8,678 8,678 8,678 8,678 营业利润 7,231 2,386 4,152 5,112 6,811 8,645 未分配利润 25,405 24,902 25,734 28,368 32,033 36,722 营业利润率 10.8% 5.7% 8.8% 8.8% 9.4% 10.1% 少数股东权益 1,429 2,234 2,760 3,052 3,362 3,671 营业外收支 93 84 75 90 90 90 负债股东权益合计 122,018 123,553 130,862 135,188 152,450 164,896 税前利润 7,324 2,471 4,228 5,202 6,901 8,735 利润率 10.9% 5.9% 9.0% 8.9% 9.6% 10.2% 比率分析 所得税 -938 -86 -457 -520 -483 -611 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.8% 3.5% 10.8% 10.0% 7.0% 7.0% 每股指标 净利润 6,386 2,385 3,771 4,682 6,418 8,124 每股收益 0.722 0.266 0.404 0.506 0.704 0.900 少数股东损益 116 79 265 292 309 309 每股净资产 6.553 6.308 6.500 6.760 7.182 7.722 归属于母公司的净利润 6,270 2,306 3,506 4,390 6,109 7,814 每股经营现金净流 0.302 0.279 0.313 0.494 0.619 1.237 净利率9.3%5.5% 7.4% 7.5% 8.5% 9.1% 每股股利 0.210 0.320 0.320 0.202 0.282 0.360 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11.03% 4.21% 6.22% 7.48% 9.80% 11.66% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.14% 1.87% 2.68% 3.25% 4.01% 4.74% 净利润 6,386 2,385 3,771 4,682 6,418 8,124 投入资本收益率 7.24% 2.51% 4.04% 6.22% 7.78% 9.28% 少数股东损益 116 79 265 292 309 309 增长率 非现金支出 1,755 2,196 2,282 1,656 1,753 1,743 主营业务收入增长率 3.11% -37.98% 13.08% 23.95% 23.65% 18.81% 非经营收益 491 340 83 -67 350 349 EBIT增长率 -26.93% -67.78% 79.30% 52.61% 30.57% 22.47% 营运资金变动 -6,008 -2,497 -3,424 -1,987 -3,149 522 净利润增长率 -13.88% -63.22% 52.04% 25.22% 39.15% 27.92% 经营活动现金净流 2,625 2,425 2,713 4,284 5,372 10,738 总资产增长率 4.94% 1.26% 5.92% 3.31% 12.77% 8.16% 资本开支 -2,752 -1,441 -1,803 -1,367 -1,713 -1,515 资产管理能力 投资 -1,212 1,792 1,893 -1,180 -780 -580 应收账款周转天数 205.9 311.0 203.6 250.0 240.0 220.0 其他 2,130 216 -368 200 200 200 存货周转天数 100.2 155.4 196.4 160.0 170.0 170.0 投资活动现金净流 -1,834 567 -278 -2,347 -2,293 -1,895 应付账款周转天数 101.0 155.8 130.0 160.0 170.0 170.0 股权募资 6,421 1,098 387 0 0 0 固定资产周转天数 36.8 91.3 84.8 68.2 54.6 45.0 债权募资 81 2,751 194 -4,526 2,470 -2,627 偿债能力 其他 -4,081 -6,343 -3,225 -2,794 -3,104 -3,785 净负债/股东权益 -4.24% 4.64% 8.20% 11.98% 10.16% 1.50% 筹资活动现金净流 2,421 -2,494 -2,643 -7,320 -633 -