光学解决方案专家，AR+车载打造全新成长曲线

证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 水晶光电：一站式光学方案解决专家。公司成立于2002年，在光学领域 基本数据2024-08-29 收盘价(元)16.97 流通股本(亿股)13.58 每股净资产(元)6.13 总股本(亿股)13.91 最近12月市场表现 水晶光电 上证指数 沪深300 光学光电子 107% 82% 57% 32% 7% -18% 分析师张益敏 SAC证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 相关报告 1.《认购日本光驰IPO股份，加强上游战略合作》2017-11-29 深耕20余年，深度布局消费电子、车载光电、元宇宙光学三大行业，以薄膜光学、光学冷加工、半导体光学、光学系统设计等核心技术为轴，构建成长第二、第三曲线。公司业绩稳健增长，1H2024归母净利润4.27亿元，同比增长140.48%。 AI+AR/眼镜产业链趋势初现，反射光波导有望量产：AI加持、巨头入局、技术创新下，Meta-雷朋联名款眼镜2个季度累计销量超100万部远超前代，AR眼镜品类同样有望迎来快速增长。反射光波导作为轻薄化、高分辨率显示光学技术有望首次迎来量产，公司与反射光波导行业重点企业Lumus、肖特深度合作，未来有望受益行业浪潮。 手机景气回暖，光学创新带来新增长空间：2Q2024全球智能手机出货同比增长7.6%，景气复苏趋势延续，光学仍在持续创新。潜望式长焦带来更优变焦倍数，涂覆滤光片带来更优成像效果，渗透率有望持续提升，公司布局潜望式长焦核心光学元件微棱镜与涂覆滤光片，有望受益新技术渗透趋势。 汽车智能化浪潮带来HUD+传感器新空间：智能化引领新能源车下半场HUD作为智能化重要配置渗透率持续提升，公司AR-HUD模组已供多款车型，2023年国内出货量市占率排行第一。2024年国内前装AR-HDU供应商综合实力第二，仅次于华为。智能驾驶升级带来单车摄像头数量与激光雷达搭载率提升，公司凭借原有光学技术积累布局车载摄像头模组及激光雷达视窗片产品，并和海内外各大激光雷达厂建立合作关系。 投资建议：公司深耕光学赛道，汽车电子+元宇宙勾勒第二、三成长曲线，未来空间可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润为9.23/11.04/12.33亿元EPS为0.66/0.79/0.89元，对应PE为25.57/21.38/19.14倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：消费电子需求下滑风险；AR行业发展不及预期风险；新技术渗透率不及预期风险；汇率波动风险；实控人风险；股权质押风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 4376 5076 6379 7235 7981 收入增长率(%) 14.86 16.01 25.66 13.43 10.31 归母净利润(百万元) 576 600 923 1104 1233 净利润增长率(%) 30.34 4.15 53.76 19.57 11.74 EPS(元/股) 0.42 0.43 0.66 0.79 0.89 PE 28.07 31.49 25.57 21.38 19.14 ROE(%) 7.07 6.98 10.90 12.17 12.65 PB 2.01 2.19 2.79 2.60 2.42 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年08月29日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1水晶光电：一站式光学方案解决专家5 1.1发展历程：深耕光学20余年，布局消费、车载、元宇宙光学三大赛道5 1.2公司收入稳健增长，盈利能力边际改善8 1.3股权结构分散，管理层经验丰富10 1.4可比公司分析10 2AR光学：AI+光波导加持，眼镜品类迎来新机遇12 2.1AR市场尚处于早期阶段，多重动因有望驱动新一轮增长12 2.2反射光波导有望迎来量产，带来AR视觉效果提升14 3消费电子光学：创新+产品升级引领增长18 3.1手机市场景气回暖，苹果引领AI创新18 3.2手机光学升级，潜望式长焦带动微棱镜增长19 3.3红外滤光片领先供应商，涂覆技术带来增长新空间23 4汽车电子：智能化浪潮下车载HUD+传感器空间广阔26 4.1汽车智能化浪潮来临，车载HUD迎来新市场机遇26 4.2智能驾驶渗透提升，车载传感器市场有望增长30 5投资建议33 5.1盈利预测33 5.2估值35 6风险提示36 图表目录 图1.公司发展历程：深耕光学20余年，布局消费、车载、元宇宙光学三大赛道5 图2.公司营收持续增长8 图3.公司盈利能力边际改善8 图4.公司期间费用率整体稳定8 图5.公司分产品收入（亿元）9 图6.公司分产品毛利率9 图7.公司研发投入持续增加10 图8.公司股权结构图（截至2024年6月30日）10 图9.公司与可比公司相比收入规模大（除歌尔股份外，单位：亿元）11 图10.公司与可比公司相比收入增速稳健11 图11.公司与可比公司相比利润规模大（除歌尔股份外，单位：亿元）11 图12.公司与可比公司相比毛利率中等11 图13.公司与可比公司相比研发费率边际增长11 图14.AR行业目前处于发展早期阶段12 图15.RayBan-Meta眼镜AI功能：核心在于对话和识物13 图16.2Q2022AR市场头部集中度高13 图17.衍射光波导（左）与反射光波导（右）成像效果16 图18.公司元宇宙光学产品：公司在反射光波导领域深度布局17 图19.智能手机市场景气回暖趋势延续18 图20.苹果份额同比基本稳定18 图21.主流AI手机简介18 图22.AI加持智能手机，有望拉动新一轮换机周期18 图23.AppleIntelligence功能简介19 图24.华为P30系列潜望式镜头原理图20 图25.P30Pro与同行旗舰机型变焦能力对比20 图26.搭载潜望式长焦镜头的机型盘点20 图27.四反潜望式长焦（上）与单反潜望式长焦（下）结构图21 图28.iPhone15Pro与ProMax变焦能力对比21 图29.2023年智能手机畅销机型Top10（单位；百万台）21 图30.薄膜光学面板产品22 图31.公司薄膜光学面板业务收入、毛利率持续提升22 图32.摄像头结构示意图23 图33.2020年红外截止滤光片市场份额集中在几大头部厂商24 图34.涂覆技术带来滤光片更优成像效果24 图35.全球600美元以上高端旗舰手机占比25 图36.中国新能源车渗透率持续提升26 图37.智能化作为主要卖点销量占比过半26 图38.中国乘用车前装HUD装配率持续提升27 图39.1Q2020-1Q2024中国乘用车HUD分产品类型占比：AR-HUD渗透加速28 图40.1Q2024中国乘用车AR-HUD装配量TOP10车型装配率：装配车型数量提升明显28 图41.公司AR-HUD相关产品30 图42.高阶智能驾驶渗透率有望持续提升30 图43.中国车载摄像头市场有望伴随智能驾驶升级趋势持续提升31 图44.全球激光雷达市场规模有望快速成长32 图45.2022-2023年国产供应商占据激光雷达市场多数份额32 图46.公司车载相关产品32 表1.公司产品覆盖消费电子、汽车电子、反光材料等领域6 表2.Meta雷朋联名眼镜销量表现优异12 表3.市场主要应用的光学方案15 表4.光波导方案对比：反射光波导能形成更好的显示效果16 表5.光波导行业公司对比：Lumus垄断了反射光波导绝大部分专利17 表6.公司涂覆滤光片技术参数25 表7.不同HUD类型对比26 表8.2021/2023年中国乘用车W/ARHUD搭载量TOP1527 表9.1Q2024中国市场HUD及AR-HUD供应商装机量排行29 表10.不同智能驾驶等级搭载摄像头数量31 表11.公司分业务盈利预测34 表12.公司期间费用率假设34 表13.可比公司估值35 1水晶光电：一站式光学方案解决专家 1.1发展历程：深耕光学20余年，布局消费、车载、元宇宙光学三大赛道 深耕光学20余年，布局消费、车载、元宇宙光学三大赛道。公司成立于2002年，凭借OLPF以及IRCF供应度过公司成立初期，之后启动股份制改革，于2008年在深交所上市，再进入薄膜光学面板和反光材料领域，通过与多家龙头企业投资合作，步入高速发展期，优化产品结构由制造成本为导向转至高精技术和新品导向，成功从单一光学元器件供应商成长为国内光学解决方案企业。公司深耕光学赛道20余年，深度布局消费电子、车载光电、元宇宙光学三大行业，以薄膜光学、光学冷加工、半导体光学、光学系统设计等核心技术为轴，构建成长第二、第三曲线。 图1.公司发展历程：深耕光学20余年，布局消费、车载、元宇宙光学三大赛道 数据来源：公司公告，财通证券研究所 公司产品覆盖消费电子、汽车电子、反光材料等领域。公司已构建包含光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料五大业务板块，产品广泛应用于智能手机、智能可穿戴设备、智能家居、车载光电、相机、安防监控、AR/VR等领域。 表1.公司产品覆盖消费电子、汽车电子、反光材料等领域 业务板块 主要产品种类 产品介绍及用途 光学元器件业务 红外截止滤光片及其组立件 是一种允许可见光透过、截止或反射红外光的光学滤光片；IRCF组立件是通过自动组立设备和技术，将滤光片与支架胶合在一起。产品应用于手机、相机、车载等成像摄像头。 吸收反射复合型滤光片 通过使用复合材料和新的镀膜设计，引入半导体光学工艺，提升产品光学、机械性能，产品用于手机摄像头，可极大改善特殊场景中红色花瓣鬼影及色差问题。 微型光学棱镜模块（MPOA） 通过光学级玻璃的超精密冷加工技术，加工出不同形状的光学棱镜器件，结合镀膜、胶合和印刷等技术，产品具备将光路实现特定角度的折射或反射、分光或合光性能，通常应用于手机潜望式摄像头等各类成像和光源模组。 光学低通滤波器及组合片 一种多片组合型滤光片，能有效滤除莫尔条纹，进行色差补正和更好的还原图像真实色彩。产品应用于数码相机、摄像机、监控器。 超低反射吸光膜 由不同高低折射率的材料堆叠而成的膜系，通过干涉原理形成可见光波段的超低反射，加上基材本身具备不透光性，配合膜系的超低反射率使产品达到吸光效果，提升成像质量；也可以作为外观装饰件。 CMOSCOVER 在CMOS与CCD感光元件表面，采用玻璃或水晶封装以保护芯片表面。 薄膜光学面板业务 摄像头盖板 应用于手机/pad/无人机/相机等镜头保护盖板，通过光学镀膜，阻隔红外、紫外波段，有效减少成像“鬼影”现象，使手机拍照色彩更加真实饱满，细节更加清晰，产品硬度高，光学折射率高（厚度更薄），耐冲击和抗划伤性能较强，给用户带来优良的拍摄体验。 指纹识别盖板 产品应用于手机/PAD等，作为TouchID可以实现解锁，支付等功能快速识别，指纹按键触感舒适，具备防指纹、耐污损等用户体验。 智能手表表盖 应用于传统手表、智能手表上，一类产品通过镀膜实现人体心跳、脉搏等参数传导，实现人体健康监测功能；另一类产品通过镀膜减少玻璃反射，同样效果下降低显示亮度，降低功耗，提升续航。同时两类产品都具有增强玻璃表面硬度，提升产品抗摩擦等能力。 颜色膜 多应用于手机后盖，通过蒸镀和溅镀实现颜色在不同角度的变化，同时提升盖板色彩多样化。 半导体光学业务 接近光传感器滤光片/3D窄带滤光片 在玻璃表面镀制某波段带通光谱，实现特定波段光谱通过，其它波段截止要求。产品应用于手机接近光传感器；投影仪自动对焦；多种方案的3D摄像头发射及接收端模组；TWS耳机。 ITO图形化元器件 在特定的光学（或半导体）产品基片上镀制透明ITO薄膜，并利用半导体技术刻蚀成客户要求的图形线路和电阻值，达到高透光率及导电功能。 DOE/Diffuser 衍射光学元件（DOE）是基于光的衍射原理，采用半导体设备及工艺技术,在基片表面制作不同的微纳形貌，使其达到将一