点评：利润表现亮眼，收入略有承压

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦 B座 邮编：100031 蔡昕妤商贸零售分析师 执业编号：S1500523060001 联系电话：13921189535 邮箱：caixinyu@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 老凤祥(600612.SH) 老凤祥(600612.SH)24H1点评：利润表现亮眼，收入略有承压 2024年8月29日 事件：公司发布24H1业绩，实现收入399.59亿元，同降0.95%，归母净 利润14.04亿元，同增10.28%，扣非归母净利润14.60亿元，同增12.93%。24Q1/Q2分别实现收入256.30/143.29亿元，分别同比+4%/-9%，归母净利润8.02/6.02亿元，分别同比+12%/+8%，扣非归母净利润8.35/6.25亿元，分别同比+14%/+12%。 点评： 24Q2收入承压主要系金价上涨较快，影响了黄金珠宝销售。24Q2金价波动较大，黄金珠宝零售整体受到影响。1）销售层面，据国家统计局，金银珠宝零售额自2024年4月开始走弱，4-7月呈逐月同比下滑趋势，公司收 入表现与行业趋势一致。2）金价涨幅较大致使加盟商拿货成本增加，资金压力加大，对公司销售回款产生一定影响。24Q2销售商品、提供劳务收到的现金164.6亿元，同降26%，24H1期末应收账款15.5亿元，同比增加 12.4亿元，同比增幅393%，24H1经营性现金流净额51.15亿元，同比减少40.4亿元，同降44%。3）零售端的承压对开店节奏有一定影响。24H1期末公司网点数6022家（含境外银楼15家），24H1净开店28家。 利润表现超预期，我们认为核心来自金价上涨带来的毛利率提升。24Q2销售毛利率10.71%，同比+1.57pct，环比Q1提升2.34pct；24Q2销售净利率5.34%，同比+0.60pct，环比+1.23pct。 毛销差扩大，销售、管理费用率同比提升。24Q2期间费用率2.74%，同比提升0.48pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.51%/1.05%/0.05%/0.14%，分别同比+0.12/+0.43/-0.01/-0.07pct。其 中，销售费用率的提升主要系收入承压，实际24Q2销售费用同比略有下降；24Q2管理费用由去年同期的0.98亿元增长至1.50亿元，增长较多，主要系下属二级子公司上海老凤祥有限的装修费用增加。 展望下半年，我们认为公司有望完成全年收入目标、超额完成全年利润目标。公司2024年主要经济指标的预算目标为：营业总收入750.07亿元， 比2023年实际完成值增长5.00%，归母净利润23.04亿元，比2023年实际完成值增长4.06%。考虑到24H1公司利润端获益金价上涨有较好表 现，我们认为在当前金价仍处高位的情况下，全年维度归母净利润有望实现快于收入的增速表现。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润 23.59/24.70/26.03亿元，同比增长6.5%/4.7%/5.4%，对应8月29日收盘 价PE分别为11/10/10X，24H1公司在金价剧烈波动的背景下仍然维持稳健经营，且利润表现优异，维持“买入”评级。 风险因素：金价剧烈波动，黄金珠宝消费不及预期，开店不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A63,010 2023A71,436 2024E75,181 2025E79,458 2026E84,000 增长率YoY% 7.4% 13.4% 5.2% 5.7% 5.7% 归属母公司净利润(百万元) 1,700 2,214 2,359 2,470 2,603 增长率YoY% -9.4% 30.2% 6.5% 4.7% 5.4% 毛利率% 7.6% 8.3% 8.4% 8.1% 8.0% 净资产收益率ROE% 16.8% 19.1% 18.5% 17.6% 17.0% EPS(摊薄)(元) 3.25 4.23 4.51 4.72 4.98 市盈率P/E(倍) 15.18 11.65 10.94 10.45 9.91 市净率P/B(倍) 2.55 2.23 2.02 1.84 1.68 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月29日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 24,747 23,046 25,035 27,77030,665 营业总收入 63,01 71,436 75,181 79,45884,000 货币资金 5,577 9,318 10,543 12,57214,675 营业成本 58,23 65,505 68,897 72,98977,263 应收票据3701222 营业税金及附加 216257271286302 应收账款 442 315 338 215 145 销售费用 829 1,054 1,098 1,128 1,176 预付账款 42 53 55 58 62 管理费用 402 490 489 501 504 存货 16,799 12,328 13,014 13,787 14,594 研发费用 31 37 38 41 43 其他 1,517 1,031 1,083 1,135 1,187 财务费用 204 141 123 115 98 非流动资产 1,258 1,287 1,239 1,191 1,136 减值损失合计 -3 -1 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 -66 -158 -150 -95 -84 固定资产 334 355 349 323 283 其他 -9 173 80 91 102 无形资产 56 53 50 47 44 营业利润 3,017 3,968 4,195 4,393 4,630 其他 867 879 840 821 809 营业外收支 11 11 11 11 11 资产总计 26,005 24,334 26,274 28,960 31,801 利润总额 3,028 3,979 4,206 4,404 4,641 流动负债 13,463 10,083 9,930 10,451 11,028 所得税 760 1,004 1,061 1,111 1,171 短期借款 6,893 5,624 5,724 5,824 5,924 净利润 2,268 2,975 3,146 3,293 3,471 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 568 761 786 823 868 应付账款 815 504 574 608 644 归属母公司净利润 1,700 2,214 2,359 2,470 2,603 其他 5,755 3,955 3,632 4,019 4,460 EBITDA 3,626 4,417 4,517 4,713 4,940 非流动负债 560 516 612 712 812 EPS(当年)(元) 3.25 4.23 4.51 4.72 4.98 长期借款 200 200 300 400 500 其他 360 316 312 312 312 现金流量表 单位:百万元 负债合计 14,023 10,599 10,542 11,164 11,840 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 1,853 2,161 2,947 3,771 4,639 经营活动现金流 964 7,212 3,242 3,264 3,361 负债和股东权益 26,005 24,334 26,274 28,960 31,801 234 240 188 195 201 财务费用 329 254 234 241 248 归属母公司股东权益 10,12811,57412,78414,02615,322净利润2,2682,9753,1463,2933,471 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 66 158 150 95 84 2022A2023A2024E2025E2026E 营运资金变 -2,027 3,585 -556 -634 -716 会计年度 动 营业总收入 63,010 71,436 75,181 79,458 84,000 其它 95 -1 79 74 73 同比（%） 7.4% 13.4% 5.2% 5.7% 5.7% 投资活动现金流 -53 -306 -321 -265 -252 归属母公司净利润 1,700 2,214 2,359 2,470 2,603 资本支出 -74 -149 -70 -69 -68 同比 -9.4% 30.2% 6.5% 4.7% 5.4% 长期投资 12 -264 -50 -50 -50 毛利率（%） 7.6% 8.3% 8.4% 8.1% 8.0% 其他 9 106 -200 -145 -134 筹资活动现 ROE% 16.8% 19.1% 18.5% 17.6% 17.0% 金流 -2,359 -3,174 -1,696 -971 -1,006 EPS(摊薄)(元) 3.25 4.23 4.51 4.72 4.98 吸收投资 0 0 0 0 0 支付利息或 股息 -1,418 -1,457-1,385-1,471-1,556 P/B 2.55 2.23 2.02 1.84 1.68 EV/EBITDA 7.04 7.67 4.84 4.25 3.67 P/E15.1811.6510.9410.459.91借款-1,521-1,270200200200 现金流净增 加额-1,4693,7371,2252,0292,103 研究团队简介 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、零售、潮玩板块。 宿一赫，社服行业研究助理。南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 张洪滨，复旦大学金融学院硕士，复旦大学经济学院学士，2023年7月加入信达新消费团队，主要覆盖酒店、景区、免税。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但