代工业务多元高增长，自有品牌积极出海

开润股份（300577） 公司深度 代工业务多元高增长，自有品牌积极出海 报告日期：2024-08-29 投资评级：买入首次覆盖 主要观点： 概况：箱包、服饰代工与品牌经营协同发展 开润股份主要专注于包袋、行李箱和服饰领域的研发、设计、生产和销 售。业务模式方面，代工制造是公司主要业务模式，公司通过以ODM 收盘价（元）18.84 近12个月最高/最低（元）24.65/9.18 总股本（百万股）240 流通股本（百万股）140 流通股比例（%）58.58 总市值（亿元）45 流通市值（亿元）26 65% 37% 9% -19%8/23 11/23 2/245/24 -47% 公司价格与沪深300走势比较 开润股份沪深300 分析师：徐偲 执业证书号：S0010523120001邮箱：xucai@hazq.com 分析师：余倩莹 执业证书号：S0010524040004邮箱：yuqianying@hazq.com 相关报告 为主，OEM为辅的代工方式为Nike、Adidas、Puma、迪卡侬等运动休闲品牌以及惠普、戴尔等IT品牌供应商务包袋、户外休闲包袋、平板电脑和手机保护套、拉杆箱等箱包产品。2020年公司收购优衣库核心供应商上海嘉乐进军针织面料+成衣赛道。品牌经营业务方面，公司拥有自有品牌90分以及与小米合作运营小米品牌箱包，自有品牌于2023年扭亏为盈，经营业绩显著提升。生产方面，公司着力打造全球化布局。除中国滁州外，公司先后于2017年和2019年分别在印度、印尼建立制造 基地。市场方面，业务需求主要来自海外客户。自2020年以来，国外营业收入占比以及毛利占比超过50%。2022、2023年有超过70%的营业收入和毛利来自海外市场。 行业：市场规模持续增长，集中度有待提升 市场规模方面，2023年国内/全球箱包行业规模分别为2349.16/11294.0 2亿元，同比增长12.60%/7.54%。随着经济发展以及出行需求的增加，欧睿数据预测到2028年国内/全球箱包行业规模将分别达到3445.11/15 736.75亿元，2023-2028年国内/全球箱包行业规模CAGR分别为7.96%/6.86%，随着收入水平不断提升以及旅游出行需求不断释放，箱包产品消费预计将持续增长。市场格局方面，国内箱包行业以加工制造为主，自主品牌建设较为薄弱，根据品牌网，中国箱包品牌前10名中，只有2家来自中国大陆，分别是达派和开润旗下品牌90分且排名靠后，国内箱包行业自主品牌建设在数量和影响力两方面有较大的提升空间。2023年我国箱包行业市占率前5名分别为LVMH（11.60%）、Kering （4.70%）、香奈儿（4.10%）、爱马仕（4.00%）、Tapestry（2.30%），主要为国外知名奢侈品企业。 公司：代工业务为核心，品牌经营成效显著 1）代工业务：一方面，公司持续巩固在箱包制造领域的竞争优势，坚 持深耕优质品牌客户战略，持续推进精益管理和数字信息化建设，依托 在印尼、中国滁州、印度的全球化产能布局优势，在Nike、迪卡侬、VF集团、戴尔、惠普、华硕、Puma、优衣库等客户中份额均稳步提升，订单数量快速增长。另一方面，公司收购上海嘉乐，依托印尼产能布局优势不断深化与Adidas、Puma、MUJI等服装客户合作关系，不断拓展纺织服装及面料领域收入新增量。2）品牌经营：公司聚焦出行拉杆箱及背包品类，重建品牌推广体系、梳理产品系列、快速推陈出新，依托品牌力及产品力快速抢占市场份额，在“小米”箱包持续推出新品，扩充销售渠道，并推动“90分”品牌深化践行“全面出海”战略，自有品牌业务有望高增长。 盈利预测及投资建议 一方面，公司为箱包代工头部企业，依托印尼、中国滁州、印度的全球 化产能布局优势，积极提升在老客户中的份额和开拓新客户，并收购上海嘉乐拓展纺织服装及面料领域收入新增量。另一方面，随着出行消费复苏，公司重建品牌推广体系、梳理产品系列、快速推陈出新，自有品牌业务步入快速增长通道。我们预计公司2024-2026年营收分别为42.4 2/51.83/60.68亿元，分别同比增长36.6%/22.2%/17.1%；归母净利润分别为3.69/3.63/4.72亿元，分别同比+219.3%/-1.7%/+30.0%。截至2024年8月28日总股本及收盘市值对应EPS分别为1.54/1.51/1.97元，对应PE分别为12.24/12.45/9.57倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 客户集中度较高的风险，原材料价格波动与劳动力成本上升风险，经营 规模扩张带来的管控风险，汇率波动的风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3105 4242 5183 6068 收入同比（%） 13.3% 36.6% 22.2% 17.1% 归属母公司净利润 116 369 363 472 净利润同比（%） 146.5% 219.3% -1.7% 30.0% 毛利率（%） 24.4% 25.2% 25.4% 26.1% ROE（%） 6.2% 17.6% 15.2% 17.0% 每股收益（元） 0.48 1.54 1.51 1.97 P/E 30.56 12.24 12.45 9.57 P/B 1.90 2.15 1.89 1.63 EV/EBITDA 11.41 7.37 6.98 5.09 资料来源：wind，华安证券研究所（以2024年8月28日收盘价计算） 正文目录 1概况：箱包、服饰代工与品牌经营协同发展6 1.1布局全球，B2B及B2C业务双轮驱动6 1.2股权结构高度集中，管理层经验丰富7 1.3业绩表现亮眼，盈利能力稳健8 2行业：市场规模持续增长，集中度有待提升11 3公司：代工业务为核心，品牌经营成效显著15 3.1代工业务：箱包代工稳定增长，服装代工增长空间巨大15 3.1.1箱包：业务保持稳定增长，客户结构不断优化15 3.1.2服装：业务处于起步阶段，增长空间巨大18 3.2品牌经营：业务高速增长，积极推动产品出海19 3.2.190分注重研发创新，业绩表现出众20 3.2.2小米产品销量登顶，合作逐渐加强23 4盈利预测及投资建议24 5风险提示26 财务报表与盈利预测27 图表目录 图表1公司产品6 图表2公司发展历程7 图表3公司股权结构图（截至2024H1）8 图表4公司高级管理人员情况8 图表52015-2024H1公司营业收入及YOY9 图表62015-2024H1公司归母净利润及YOY9 图表72019-2023公司按产品分类营收与增速10 图表82019-2023公司不同业务模式营收与增速10 图表92015-2024H1年公司毛利率情况（%）10 图表102019-2023公司按产品分类毛利率（%）11 图表112019-2023公司不同业务模式毛利率（%）11 图表122015-2024H1公司费用率情况（%）11 图表132015-2024H1公司归母净利率（%）11 图表142009-2023中国箱包行业规模（亿元）及同比增速（%）12 图表152009-2023全球箱包行业规模（亿元）及同比增速（%）12 图表162009-2023中国包袋、旅行箱行业规模（亿元）及同比增速（%）12 图表172009-2023全球包袋、旅行箱行业规模（亿元）及同比增速（%）12 图表182014-2023居民人均可支配收入（元）及同比增速（%）13 图表192014-2023国内旅游人次（亿人）及同比增速（%）13 图表202018-2023中国、美国、日本、全球箱包行业集中度CR5（%）13 图表212018-2023中国、美国、日本、全球箱包行业人均支出（元）13 图表222024年中国箱包品牌前10名14 图表232023年中国箱包行业企业市占率15 图表24公司代工业务模式ODM/OEM15 图表252016-2023年公司代工业务收入及同比增速YOY（%）16 图表262019-2023公司代工业务毛利率情况（%）16 图表272014-2023公司前5大客户累计销售额（亿元）及占比（%）16 图表28公司新客户拓展情况16 图表292016-2023年公司包袋、旅行箱收入（亿元）及同比增速YOY（%）17 图表302016-2019H1公司包袋、旅行箱销量（万件）及单价（元）17 图表31公司有序推进新产能建设17 图表322016-2023年公司总产能（万件）及利用率（%）18 图表332020-2023公司境内、境外产能占比（%）及利用率（%）18 图表34公司品牌建设19 图表352016-2023年公司品牌经营业务收入（亿元）及同比增速YOY（%）20 图表36公司品牌经营业务销售渠道20 图表3790分品牌发展历程20 图表3890分金属铝制箱，IF设计大奖作品21 图表3990分都市通勤双肩包21 图表40公司90分品牌产品获奖情况21 图表41公司90分品牌销售渠道22 图表4290分品牌联名23 图表4390分明星宣传23 图表44小米品牌侧翻盖旅行箱23 图表45小米品牌包袋23 图表46小米生态链总经理陈波与润米科技CEO冯婕共同签署战略合作协议24 图表47公司与小米合作分成方式计算标准24 图表48公司分业务收入预测（万元）25 图表49盈利预测和估值（百万元）25 图表50可比公司估值26 1概况：箱包、服饰代工与品牌经营协同发展 1.1布局全球，B2B及B2C业务双轮驱动 开润股份主要专注于包袋、行李箱和服饰领域的研发、设计、生产和销售。业务模式方面，代工制造是公司主要业务模式，公司通过以ODM为主，OEM为辅的代工方式为Nike、Adidas、Puma、迪卡侬等运动休闲品牌以及惠普、戴尔等IT品牌供应商务包袋、户外休闲包袋、平板电脑和手机保护套、拉杆箱等箱包产品。2020年公司收购优衣库核心供应商上海嘉乐进军针织面料+成衣赛道。品牌经营业 务方面，公司拥有自有品牌90分以及与小米合作运营小米品牌箱包，自有品牌于 2023年扭亏为盈，经营业绩显著提升。生产方面，公司着力打造全球化布局。除 中国滁州外，公司先后于2017年和2019年分别在印度、印尼建立制造基地。市场 方面，业务需求主要来自海外客户。自2020年以来，国外营业收入占比以及毛利 占比超过50%。2022、2023年有超过70%的营业收入和毛利来自海外市场。 图表1公司产品 资料来源：公司官网，华安证券研究所 包袋代工起家，不断拓展自有品牌纺织服装及面料领域收入新增量。2005年，公司以包袋代工业务（B2B）起家，通过ODM/OEM模式为联想、惠普、戴尔等IT品牌提供功能性包袋类产品，后逐渐把客户拓展到迪卡侬等运动休闲品牌。于2007年在上海奉贤开设第一家现代化、有规模的箱包工厂上海珂润箱包制品有限公司。2009年公司前身滁州博润电脑配件有限公司成立，2011年正式建成滁州制造基地。2014年，滁州润博正式变更为安徽开润股份有限公司。同年，公司开始开拓和运营淘宝、京东等电子商务销售渠道。2015年，公司与小米科技关联企业天津金米投资合伙企业（有限合伙）合资设立上海润米与上海硕米，加入小米生态链运营自有品牌90分以及小米品牌箱包，开始发展B2C业务。2016年，公司在深 交所创业板挂牌上市（股票简称“开润股份”，股票代码“300577”），是中国箱包行业首家A股上市公司。2017年公司生产开启迈向全球化的步伐，在印度成立制造基地。2019年，公司收购印尼宝岛工厂（PT.FormosaBagIndonesia和PT.FormosaDevelopment）100%股权，成立印尼制造基地，与Nike建立合作关系并在此基础上逐步拓展新客户，奠定了公司B2B业务快速发展的基础。2020年，公司收购优衣库核心供应商上海嘉乐28.70%股权，开始进军针织面料+成衣赛道。截至2024年7月末，