翻台率显著提升，“红石榴计划”提供增长新方向

2024年8月29日 公司研究 翻台率显著提升，“红石榴计划”提供增长新方向 ——海底捞（6862.HK）2024年中报点评 买入（维持） 当前价：12.34港元 作者分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：汪航宇 执业证书编号：S0930523070002021-52523174 wanghangyu@ebscn.com 分析师：聂博雅 执业证书编号：S0930522030003 021-52523808 nieboya@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)55.74 总市值(亿港元)：687.83 一年最低/最高(港元)：11.38/21.59近3月换手率：15.16% 股价相对走势 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 23/8 23/9 23/10 23/11 23/12 24/1 24/2 24/3 24/4 24/5 24/6 24/7 -50% 海底捞恒生指数 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 -4.88 -20.68 -37.10 绝对 -1.18 -26.90 -39.52 资料来源：Wind 相关研报经营效率持续改善，利润弹性释放——海底捞（6862.HK）23H1预告点评（2023-07-31） 要点 事件：海底捞发布2024年中期业绩，24H1公司实现收入214.91亿元，同比+13.8% 归母净利润为20.38亿元，同比-9.7%。 翻台率同比改善，客单价环比表现平稳。24H1海底捞餐厅/其他餐厅/外卖业务/调味品及食材销售分别实现收入204.14/1.82/5.81/2.99亿元，同比 +14%/+74%/+23%/-19%。海底捞餐厅收入同比提升主要来自翻台率的提升。海底捞24H1新开11家餐厅，关闭43家餐厅，共经营1343家餐厅，其中大陆地区/港澳台地区数量分别为1320/23家。翻台率方面：海底捞整体/同店翻台率分别为 4.2/4.2次/天，分别同比+0.9/+0.8次/天。同店销售方面：一线/二线/三线及以下/ 港澳台地区同店销售额分别同比+11%/+14%/+20%/+2%，主要系公司系列经营和营销措施带动客流恢复。客单价方面：24H1整体客单价同比下降5.5元至97.4元，其中一线/二线/三线及以下城市/港澳台地区客单价分别同比下降6.2/5.0/4.7/7.8 元，客单价同比下降主要系菜品消费结构的变化以及优惠的增加；环比来看，24H1整体客单价较23H2略微提升，客单价基本平稳。 汇兑损益及税收优惠取消，拖累公司净利率。24H1公司原材料成本/员工成本/租金及相关支出/折旧及摊销占收入比分别为39.0%/33.3%/1.0%/6.2%，同比 -1.7/+2.8/-0.1/-1.8pcts，其中：1）原材料成本：占比下降主要系原材料及易耗品采购价格降低。2）员工成本：占比提升主要系主要由于公司提高了员工综合薪资福利水准并补充部分岗位人员，以更好地激励员工和提升顾客体验。3）租金及相关支出：24H1租金相关支出同比+5.3%，主要系可变租赁付款额随收入增长而增加，但在收入的规模效应下整体占比基本稳定。4）折旧及摊销：占比下降主要系部分门店物业、厂房及设备此前已提足折旧及摊销。5）汇兑损益变动和中国大陆增值税加计抵减优惠政策取消，拖累利润：24H1汇兑收益净额为-2585万元，去年同期为1.93亿元。24H1无税项加计扣除优惠，去年同期为1.59亿元。6）综合来看，24H1公 司归母净利润率为9.5%，同比-2.5pcts。 “红石榴计划”首次自上而下规划新品牌，多管店模式提升经营效率。24年海底捞推出"红石榴计划"，一改过往自下而上提报新品牌开店计划，改由公司总部进行统筹规划；对员工的股权激励机制等保持不变，充分调动员工参与创业创新项目的积极性。以“焰请烤肉铺子”为例，公司首次在业绩会上提出明确的开店规划，计划在3年内开到400-500家门店。 门店管理方面亦作了新的变化，公司推行多管店模式，店经理可以申请管理多家门店（海底捞火锅或者集团其他餐饮品牌门店），提升员工工资的同时，也将提升公司运营效率，节约部分人工成本。截止7月底，公司有超过100位店经理成为多 管店店长，所管理的门店超过200家。公司积极尝试多种业态和品牌，积累了管理和运营经验，后续“红石榴计划”和多管店模式若能顺利执行，公司有望打开新的增长空间。 盈利预测、估值与评级：考虑到当前餐饮需求较疲软，行业竞争仍较激烈，我们下调海底捞2024-2026年归母净利润预测分别至44.69/51.06/55.65亿元（分别下调15%/12%/12%），折合2024-2026年EPS分别为0.80/0.92/1.00元，当前股价对应2024年PE为14x，海底捞单店模型较为成熟、品牌仍具备较强势能，期待海底捞多品牌运营成功运行，维持“买入”评级。 风险提示：加盟模式进展不及预期，自营门店开店不及预期，新品牌拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 31,039 41,453 46,020 50,494 54,284 营业收入增长率 -21% 34% 11% 10% 8% 归母净利润（百万元） 1,374 4,499 4,469 5,106 5,565 归母净利润增长率 NA 227% -1% 14% 9% EPS（元） 0.25 0.81 0.80 0.92 1.00 P/E 46 14 14 12 11 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2024-8-28，1HKD=0.9123CNY 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 31,039 41,453 46,020 50,494 54,284 原材料及易耗品成本 -12,906 -16,946 -17,948 -19,693 -21,171 员工成本 -10,240 -13,040 -15,279 -16,764 -18,022 物业租金总额 -274 -362 -414 -404 -434 水电开支 -1,048 -1,374 -1,526 -1,674 -1,800 折旧和摊销 -3,321 -2,945 -2,855 -3,004 -3,150 差旅及相关开支 -145 -204 -227 -249 -268 其他开支 -1,361 -1,611 -1,887 -2,070 -2,226 营业利润 2,239 5,911 6,751 7,548 8,176 除税前溢利 2,118 5,833 6,370 7,298 7,954 所得税开支 -480 -1,338 -1,911 -2,190 -2,386 净利润 1,637 4,495 4,459 5,109 5,568 少数股东权益 -1 -4 -10 3 3 归母净利润 1,374 4,499 4,469 5,106 5,565 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 银行结余及现金 6,301 9,330 5,520 10,516 13,021 已抵押银行存款 2 26 28 31 34 贸易及其他应收款项及预付 1,957 2,029 3,923 2,584 4,424 款项存货 1,142 1,075 1,819 1,460 2,009 应收关联方款项 341 398 437 481 529 其他流动资产 764 2,050 1,287 1,415 1,557 流动资产 10,507 14,907 13,014 16,487 21,574 物业、厂房及设备 5,645 3,921 2,290 493 -1,468 使用权资产 3,866 3,461 6,170 5,934 5,500 无形资产 105 74 88 71 55 于联营公司的投资 242 295 325 357 393 于合营公司的投资 16 8 9 10 11 租金按金 209 196 235 282 338 其他非流动资产 852 1,815 1,034 1,211 1,421 非流动资产 10,933 9,770 10,150 8,359 6,251 总资产 21,439 24,677 23,164 24,847 27,825 贸易及其他应付款项 2,798 3,994 4,108 4,781 4,775 租赁负债 898 933 834 741 655 银行借款 2,341 619 819 1,019 1,219 合约负债 794 859 945 1,039 1,143 应付关联方款项 231 361 397 436 480 其他流动负债 171 476 678 771 842 流动负债 7,232 7,242 7,781 8,788 9,114 长期借款 215 - - - - 租赁负债 4,296 3,615 3,133 2,703 2,318 其他非流动负债 2,240 2,304 2,379 2,409 2,442 非流动负债 6,751 5,918 5,512 5,112 4,761 总负债 13,983 13,160 13,293 13,900 13,875 股本 0 0 0 0 0 储备 7,443 11,526 9,891 10,963 13,964 非控股权益 13 -10 -20 -17 -14 总所有者权益 7,456 11,517 9,871 10,947 13,951 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 税前利润 2,118 5,833 6,370 7,298 7,954 折旧及摊销 3,321 2,945 2,855 3,004 3,150 营运资金变动 594 1,191 -2,523 2,371 -2,395 融资成本 474 351 283 257 235 支付所得税 -480 -1,338 -1,911 -2,190 -2,386 其他经营活动现金流 126 17 251 155 147 经营活动所得现金净额 6,152 9,000 5,323 10,895 6,704 购买物业、厂房及设备 -825 -452 -436 -414 -393 购买无形资产 -22 -8 -20 -20 -20 其他投资活动现金流 91 -4,850 -281 -325 -375 投资活动所得现金净额 -757 -5,311 -737 -759 -789 偿还租赁负债 -1,068 -881 -1,661 -1,281 -1,012 银行贷款变动 -1,225 -1,937 200 200 200 支付股利 -93 -554 -4,050 -4,022 -2,553 其他融资活动现金流 -2,602 -130 -30 -38 -46 融资活动所得现金净额 -4,988 -3,502 -5,542 -5,141 -3,410 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 中庚基金 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法