收入利润稳健增长，海外与网外业务持续突破

证券研究报告|2024年08月29日 核心观点公司研究·财报点评 上半年业绩略超预期，收入利润实现稳健增长。2024年上半年公司实现营收 201.14亿元，同比+10.21%；归母净利润27.09亿元，同比+8.4%。上半年销售毛利率29.03%，同比+0.46pct；净利率14.27%，同比-0.25pct。 二季度业绩保持稳健，毛利率同环比显著提升。2024年二季度公司实现营收124.16亿，同比+2.73%，环比+61.27%；归母净利润21.14亿，同比+6.95%，环比+254.82%。二季度毛利率31.73%，同比+2.41pct，环比+7.05pct，净利率18.24%，同比+0.67pct，环比+10.39pct。 上半年新签订单同比+11%，中期分红10.8亿元。上半年公司新签合同287 亿元，同比+10.7%。公司拟进行中期分红，每股派发现金股利0.135元（含税），合计派发现金红利10.82亿元，占上半年公司归母净利润39.93%。 海外收入大幅增长，网外业务快速增长。上半年公司实现国内收入192.46亿元，同比+8.12%，毛利率29.06%（23年全年为26.89%）；海外收入8.31亿元，同比+92.80%，毛利率25.28%（23年全年为23.25%）。上半年公司实现网内收入111.47亿元，同比+0.84%，网外收入89.30亿元，同比+24.41%。 技术创新持续引领，海外市场不断突破。公司研制的世界首套SSC完成人工短路试验，自主可控特高压直流控保首次在混合直流工程挂网运行，4500V/3000AIGBT在姑苏换流站挂网并平稳运行，4500V/5000AIGBT通过场内全套试验。上半年公司成功签订巴基斯坦默拉直流稳控系统、巴西控保等重大项目，7月公司中标沙特中南柔直换流阀。 风险提示：海外/网外市场开拓不及预期；国内电网投资规模不及预期；行业竞争加剧。 投资建议：小幅上调24年盈利预测，维持“优大于市”评级。 考虑到上半年公司海外和网外业务表现和新签合同情况，小幅上调24年盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润80.08/93.12/105.47亿元（原预测值为79.37/94.62/110.13亿元），当前股价对应PE分别为23/20/18倍，维持“优大于市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 46,829 51,573 57,156 64,501 70,339 (+/-%) 10.4% 10.1% 10.8% 12.9% 9.1% 净利润(百万元) 6446 7184 8008 9312 10547 (+/-%) 14.2% 11.4% 11.5% 16.3% 13.3% 每股收益（元） 0.96 0.89 1.00 1.16 1.31 EBITMargin 15.1% 14.4% 15.5% 16.2% 16.8% 净资产收益率（ROE） 16.0% 16.0% 16.3% 17.5% 18.0% 市盈率（PE） 24.2 26.1 23.4 20.1 17.7 EV/EBITDA 22.2 24.6 22.6 20.0 18.1 市净率（PB） 3.44 3.72 3.43 3.13 2.84 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电力设备·电网设备 证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231 wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价23.30元 总市值/流通市值187165/186038百万元 52周最高价/最低价26.30/20.08元 近3个月日均成交额629.10百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《国电南瑞（600406.SH）-业绩稳健增长，提高分红彰显发展信心》——2024-05-07 《国电南瑞（600406.SH）-网外海外收入快速增长，市场拓展成绩靓丽》——2023-09-05 《国电南瑞（600406.SH）-电网二次设备龙头，能源智能化数字化与储能为公司带来新契机》——2023-04-11 国电南瑞（600406.SH） 收入利润稳健增长，海外与网外业务持续突破 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 上半年业绩略超预期，收入利润实现稳健增长。2024年上半年公司实现营收 201.14亿元，同比+10.21%；归母净利润27.09亿元，同比+8.4%；扣非净利润26.22亿元，同比+7.72%。上半年毛利率29.03%，同比+0.46pct；净利率14.27%，同比 -0.25pct。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 二季度业绩保持稳健，毛利率同环比显著提升。2024年二季度公司实现营收 124.16亿，同比+2.73%，环比+61.27%；归母净利润21.14亿，同比+6.95%，环 比+254.82%；扣非净利润20.74亿元，同比+5.7%，环比+278.44%。二季度毛利率31.73%，同比+2.41pct，环比+7.05pct，净利率18.24%，同比+0.67pct，环比 +10.39pct。 上半年新签订单同比+11%，中期分红10.8亿元。上半年公司新签合同287亿元， 同比+10.7%。公司拟进行中期分红，每股派发现金股利0.135元（含税），合计派发现金红利10.82亿元，占上半年公司归母净利润39.93%。 各业务收入均实现增长，毛利率稳中有增。分业务看，上半年公司实现智能电网收入93.57亿元，同比+1.80%，毛利率33.57%，同比+2.63pct.；数能融合收入 37.35亿元，同比+14.86%，毛利率26.07%，同比-0.37pct.；能源低碳收入50.52亿元，同比+32.70%；毛利率23.27%，同比+1.73pct.；工业互联收入12.09亿元，同比+6.05%，毛利率22.52%，同比-0.96pct.；集成及其他收入7.24亿元，同比 -13.95%；毛利率34.33%，同比-13.63pct.。 海外收入大幅增长，网外业务快速增长。上半年公司实现国内收入192.46亿元，同比+8.12%，毛利率29.06%（23年全年为26.89%）；海外收入8.31亿元，同比 +92.80%，毛利率25.28%（23年全年为23.25%）。上半年公司实现网内收入111.47亿元，同比+0.84%，网外收入89.30亿元，同比+24.41%。 技术创新持续引领，海外市场不断突破。公司强化技术前瞻和应用基础研究，研制的世界首套SSC完成人工短路试验，自主可控特高压直流控保首次在混合直流工程挂网运行，4500V/3000AIGBT在姑苏换流站挂网并平稳运行，4500V/5000AIGBT通过场内全套试验。上半年公司成功签订沙特储能及静止同步补偿器、巴基斯坦默拉直流稳控系统、巴西控保等重大项目，7月公司中标沙特中南柔直换流阀。 投资建议：小幅上调24年盈利预测，维持“优大于市”评级。考虑到上半年公司 海外和网外业务表现和新签合同情况，小幅上调24年盈利预测。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润80.08/93.12/105.47亿元（原预测值为 79.37/94.62/110.13亿元），当前股价对应PE分别为23/20/18倍，维持“优大于市”评级。 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值 EPS PE ROE 投资评级 亿元23A 24E 25E 23A 24E 25E （23A） 600406.SH 国电南瑞 23.3 1,8720.89 1.00 1.16 26.1 23.4 20.1 15.2 优大于市 000400.SZ 许继电气 27.27 2780.99 1.19 1.56 27.5 22.9 17.5 9.4 - 600312.SH 平高电气 18.26 2480.60 0.86 1.07 30.4 21.2 17.1 8.1 - 002028.SZ 思源电气 63.6 4922.01 2.65 3.29 31.6 24.0 19.3 15.0 - 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：可比公司均采用Wind一致预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 14744 16750 13817 21819 27935 营业收入 46829 51573 57156 64501 70339 应收款项 22841 26485 29753 31809 34688 营业成本 34165 37754 41454 46772 50979 存货净额 8294 9795 11357 12814 13967 营业税金及附加 315 326 360 406 443 其他流动资产 6035 5940 7462 8419 9176 销售费用 1758 2085 2172 2451 2532 流动资产合计 56188 67214 71345 84284 95565 管理费用 1144 1267 1315 1355 1407 固定资产 11651 10396 9537 8675 7810 研发费用 2380 2712 2972 3096 3165 无形资产及其他 1355 1396 1303 1210 1117 财务费用 (466) (476) (183) (211) (303) 其他长期资产 7297 6918 8573 6450 5627 投资收益 19 (2) 5 5 5 长期股权投资 174 163 193 223 253 资产减值及公允价值变动 (202) (51) (110) (110) (110) 资产总计 76666 86087 90951 100841 110371 其他收入 703 773 750 751 752 短期借款及交易性金融负债 1316 532 700 700 700 营业利润 7852 8575 9602 11168 12653 应付款项 22891 26661 24986 28191 30727 营业外净收支 33 25 24 24 24 其他流动负债 2715 2942 4494 5058 5492 利润总额 7885 8600 9626 11192 12677 流动负债合计 30696 35140 35896 40399 43953 所得税费用 980 950 1078 1254 1420 长期借款及应付债券 0 27 27 27 27 少数股东损益 459 466 539 627 710 其他长期负债 611 542 531 534 537 归属于母公司净利润 6446 7184 8008 9312 10547 长期负债合计 611 569 558 561 564 现