饮料高增长，期待包装水下半年环比恢复

2024年08月29日 饮料高增长，期待包装水下半年环比恢复 农夫山泉(9633.HK) 评级： 增持 股票代码： 9633 上次评级： 增持 52周最高价/最低价(港元)： 47.924/26.050 目标价格(港元)： 总市值(亿港元) 3,042.17 最新收盘价(港元)： 27.05 自由流通市值(亿港元) 1,361.88 自由流通股数(百万) 5,034.67 事件概述 公司发布24年中报，公司24H1实现营业收入221.7亿元，同比+8.4%，归母净利润62.4亿元，同比+8.0%。 分析判断 ►包装水因舆论上半年承压，茶饮料延续高增长 24H1包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料分别实现收入85.3/84.3/25.5/21.1亿元，分别同比- 18.3%/+59.5%/+3.8%/+25.4%。2024年1-2月公司包装水收入同比+19.0%，但从2月底开始因舆论影响上半年包装水业务增长承压。茶饮料中，我们认为东方树叶作为无糖茶代表产品延续高增长势头，茶π夯实产品基础并配合上半年新口味的地标推广有望实现较好的增长。果汁饮料，我们认为在消费者健康化需求下带动实现较好增长。我们认为功能饮料在上半年公司集中精力在包装水以及茶饮料两大业务板块，以及去年基数相对较高的前提下，仍然实现了同比小幅度增长。 ►毛利率下降被费用率缩减抵消，净利率相对稳定 24H1毛利率58.8%，同比-1.4pct，主因1）纯净水新品上市促销；2）包装水收入下降带来的成本分摊上升；3）果汁原料价格上升。24H1销售/管理费用率分别22.4%/4.1%，分别同比-0.5/-0.6pct；广告及促销开支同比提升但物流费用受销量和结构影响下降，销售费用率小幅度下降；管理费用同比-4.8%，延续稳中有降趋势。毛利率下降被费用率缩减抵消，上半年净利率相对稳定，24H1净利率28.1%，同比-0.1pct。 存货周转天数由23年年末的55天增加至24年年中的64.2天主因生产备货和原材料期末库存增加，存货水平仍在可控范围内。24年年中资产负债率14.9%较23年年末的11.2%提升主因公司提高了应收票据融资的使用。 ►饮料板块有望延续较高增速，期待包装水下半年环比恢复 包装水业务我们期待随着舆论退去，以及公司主动澄清和积极的品牌宣传，下半年收入环比恢复。同时，天然水新品上市补充小包装水消费者需求，随着未来铺货和渗透率提高期待能贡献更多收入。饮料板块中茶饮料和果汁饮料我们预计下半年有望维持较好的同比增速，一方面消费者健康化需求带动行业风口，另一方面公司长期品牌和渠道布局深入，随着上半年新口味的推出进一步加深消费者认知。 投资建议 根据公司中报调整盈利预测，24-26年营业总收入由500.1/580.1/669.5亿元下调至473.3/547.0/629.9亿元；归母净利由136.0/153.4/173.6亿元下调至127.7/145.9/167.4亿元；EPS由1.21/1.36/1.54元下调至1.14/1.30/1.49元。2024年8月28日收盘价24.691元人民币（汇率0.9128）对应PE分别24/21/18倍，维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险；原材料价格大幅上涨；新品销售不及预期等。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)33239.19 42667.22 47333.59 54700.13 62986.46 YoY（%）11.93% 28.36% 10.94% 15.56% 15.15% 归母净利润(百万元)8495.25 12079.50 12774.62 14589.88 16739.48 YoY（%）18.62% 42.19% 5.75% 14.21% 14.73% 毛利率（%）57.45% 59.55% 58.25% 57.71% 57.71% 每股收益（元）0.76 1.07 1.14 1.30 1.49 ROE（%）35.27% 42.28% 38.82% 38.57% 38.64% 市盈率58.03 42.20 23.81 20.85 18.17 盈利预测与估值 资料来源：Wind,华西证券研究所1元港币=0.9128元人民币 分析师：寇星 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 42915.64 47582.01 54960.98 63260.34 净利润 12079.50 12774.62 14589.88 16739.48 YoY(%) 28.13% 10.87% 15.51% 15.10% 折旧和摊销 0.00 898.24 909.01 907.55 营业成本 17260.39 19761.06 23130.88 26638.06 营运资金变动 0.00 -1997.09 -613.52 -466.37 营业税金及附加 经营活动现金流 0.00 11722.05 14924.29 17211.30 销售费用 9284.00 10082.06 11596.43 13290.14 资本开支 0.00 -1247.10 -980.00 -780.00 管理费用 2162.40 1893.34 2078.61 2330.50 投资 0.00 2200.00 2200.00 2200.00 财务费用 -891.51 -983.90 -1014.37 -993.04 投资活动现金流 0.00 830.14 1274.70 1482.99 资产减值损失 股权募资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 债务募资 695.53 0.00 0.00 0.00 营业利润 14204.63 15559.19 17878.83 20683.56 筹资活动现金流 0.00 -8528.47 -9765.58 -11340.08 营业外收支 592.06 现金净流量 0.00 4023.72 6433.41 7354.20 利润总额 15688.20 16590.42 18947.90 21739.59 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税 3608.70 3815.80 4358.02 5000.10 成长能力 净利润 12079.50 12774.62 14589.88 16739.48 营业收入增长率 28.36% 10.94% 15.56% 15.15% 归属于母公司净利 净利润增长率 润12079.50 12774.62 14589.88 16739.48 42.19% 5.75% 14.21% 14.73% YoY(%)42.19% 5.75% 14.21% 14.73% 盈利能力 每股收益(元)1.07 1.14 1.30 1.49 毛利率 59.55% 58.25% 57.71% 57.71% 元）货币资金 24125.21 7899.44 14332.85 21687.06 总资产收益率ROA 24.58% 24.60% 25.81% 27.09% 预付款项 净资产收益率ROE 42.28% 38.82% 38.57% 38.64% 存货 3091.73 3567.97 3855.15 4069.70 偿债能力 其他流动资产 2.68 2.97 3.43 3.95 流动比率 1.43 1.69 1.98 2.32 流动资产合计 28461.42 30955.80 35683.83 41262.93 速动比率 1.28 1.49 1.77 2.09 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 现金比率 1.21 0.43 0.79 1.22 固定资产 17179.63 17556.07 17653.27 17550.60 资产负债率 41.85% 36.63% 33.08% 29.88% 无形资产 1021.20 134.03 107.83 82.94 经营效率 非流动资产合计 20675.72 20976.25 20847.24 20519.69 总资产周转率 0.87 0.94 1.01 1.06 资产合计 49137.13 51932.05 56531.07 61782.62 每股指标（元） 短期借款 3120.62 3120.62 3120.62 3120.62 每股收益 1.07 1.14 1.30 1.49 应付账款及票据 1770.10 1976.11 2056.08 2071.85 每股净资产 2.54 2.93 3.36 3.85 其他流动负债 12931.93 10413.39 9846.02 9447.97 每股经营现金流 0.00 1.04 1.33 1.53 流动负债合计 19876.56 18350.13 18031.23 17789.76 每股股利 0.75 0.00 0.86 1.00 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 估值分析 其他长期负债 689.67 671.25 671.25 671.25 PE 38.08 23.81 20.85 18.17 非流动负债合计 689.67 671.25 671.25 671.25 PB 16.10 9.24 8.04 7.02 负债合计 20566.23 19021.38 18702.48 18461.01 股本 1124.65 1124.65 1124.65 1124.65 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 股东权益合计 28570.91 32910.67 37828.60 43321.61 资产负债表（百万 2023A2024E2025E2026E净利润率28.31%26.99%26.67%26.58% 负债和股东权益合计 49137.1351932.0556531.0761782.62 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资