Q2环比加速增长，下半年有望持续恢复

事件：公司发布2022年中报，上半年实现营业收入2.97亿元，同比增长13.68%； 归母净利润7665.62万元，同比增长8.79%；扣非净利润7177.04万元，同比增长3 5.62%。 Q2环比加速增长，下半年有望持续恢复。2022上半年，公司营收、归母和扣非净利润在疫情扰动下仍然实现增长，同比增速分别为13.68%、8.80%、35.62%，公司克服上海疫情封闭管理的影响，科学安排生产和物流，同时加强销售渠道的拓展和市场推广力度，进一步推进渠道下沉，保证了业绩的稳步增长。单季度来看，Q2实现收入1.67亿元，同比增长17.06%，归母净利润4349万元，同比增长7.34%，扣非净利润4122万元，同比增长37.43%。Q2扣非净利润增速环比提升4.20pp，继续保持30%+的单季度增速，主要因为公司加强销售拓展与渠道下沉，以及成本费用管控效果进一步显现，增强了盈利能力。 毛利率保持稳定，销售费用率下降带动三项费用率减少。2022年上半年公司毛利率9 0.29%，同比2021年下降0.21pp，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为48. 08%、4.44%、-1.39%，同比2021年下降1.60pp、0.34pp、0.13pp，毛利率基本保持稳定，三项费用率的下降主要因为销售费用率下降所致。 与美敦力达成超声骨刀产品合作，有望以此为基础拓宽合作领域。公司2022年5月2 5日发布公告，子公司水木天蓬授权美敦力在中国大陆地区内以独家的方式推广、营销、销售和经销所有授权产品，授权产品为超声骨刀设备FD880A、XD880A和其配套刀头及其他耗材。水木天蓬在超声骨刀和超声止血刀等方面有着深厚的原创研发积累和核心技术，是全球超声能量骨动力系统的领导者，其主要产品超声骨动力系统和超声止血刀系统，涉及骨科、脊柱外科、神经外科、整形外科、手足外科和肝胆外科等多项医疗治疗领域。此次合作将借助美敦力智能设备与神外事业部专业、成熟的教育体系、销售团队和渠道优势，进一步推动超声骨刀系列产品在全国范围内的销售入院和产品推广，与美敦力共同提升超声骨刀系列产品在中国大陆地区的市场竞争力和市场占有率；同时还确立了与美敦力的战略合作关系，将联动激发出更多的协同溢出效应，公司与美敦力今后有望在其他更广阔的领域谋求深入合作发展。 盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司收入6.86、8.13、9.92亿元，同比增长15.65%、18.51%、21.97%，归母净利润2.23、2.73、3.35亿元，同比增长19. 88%、22.10%、22.89%，对应EPS为0.99、1.21、1.48元。目前公司股价对应202 2-2024年24/20/16倍PE，考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，同时服务边界持续拓宽带来综合实力不断增强，维持“买入”评级。 风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险，集采降价超预期风险。 Q2环比加速增长，下半年有望持续恢复 2022年上半年公司实现营业收入2.97亿元，同比增长13.68%；归母净利润7665.62万元，同比增长8.79%；扣非净利润7177.04万元，同比增长35.62%。 疫情扰动下仍实现单季度业绩环比加速增长，下半年有望持续恢复。 2022年上半年，公司营收、归母和扣非净利润在疫情扰动下仍然实现增长，同比增速分别为13.68%、8.80%、35.62%，公司克服上海疫情封闭管理的影响，科学安排生产和物流，同时加强销售渠道的拓展和市场推广力度，进一步推进渠道下沉，保证了业绩的稳步增长。单季度来看，Q2实现收入1.67亿元，同比增长17.06%，归母净利润4349万元，同比增长7.34%，扣非净利润4122万元，同比增长37.43%。Q2扣非净利润增速环比提升4.20pp，继续保持30%+的单季度增速，主要因为公司加强销售拓展与渠道下沉，以及成本费用管控效果进一步显现，增强了盈利能力。 图表1：2022H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：三友医疗营业收入（百万元，%） 图表3：三友医疗归母净利润（百万元，%） 图表4：分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：三友医疗分季度营收（百万元，%） 图表6：三友医疗分季度归母净利润（百万元，%） 毛利率保持稳定，销售费用率下降带动三项费用率减少。2022年上半年公司毛利率90.29%，同比2021年下降0.21pp，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为48.08%、4.44%、-1.39%，同比2021年下降1.60pp、0.34pp、0.13pp，毛利率基本保持稳定，三项费用率的下降主要因为销售费用率下降所致。 图表7：三友医疗毛利率和净利率 图表8：三友医疗期间费用率 分业务看：脊柱类植入耗材实现收入2.64亿元，同比增长7.25%，收入占比89.03%，是公司收入和利润的主要来源。创伤类植入耗材方面，公司目前已在河南等十二省市及京津冀“3+N”联盟骨科创伤类集采中以相对较高价格中标，业务规模有望逐步扩大。此外，公司通过收购水木天蓬新增超声骨刀和超声止血刀产品线，并同时开展运动医学和骨科相关战略产品的研发工作，积极布局脊柱椎体成形、射频消融、骨科生物材料及手术机器人等领域，综合竞争力不断增强。 图表9：三友医疗脊柱类植入耗材收入情况（百万元，%） 图表10：三友医疗创伤类植入耗材收入情况（百万元，%） 与美敦力达成超声骨刀产品合作，有望以此为基础拓宽合作领域 公司2022年5月25日发布公告，子公司水木天蓬授权美敦力在中国大陆地区内以独家的方式推广、营销、销售和经销所有授权产品，授权产品为超声骨刀设备FD880A、XD880A和其配套刀头及其他耗材。水木天蓬在超声骨刀和超声止血刀等方面有着深厚的原创研发积累和核心技术，是全球超声能量骨动力系统的领导者，其主要产品超声骨动力系统和超声止血刀系统，涉及骨科、脊柱外科、神经外科、整形外科、手足外科和肝胆外科等多项医疗治疗领域。此次合作将借助美敦力智能设备与神外事业部专业、成熟的教育体系、销售团队和渠道优势，进一步推动超声骨刀系列产品在全国范围内的销售入院和产品推广，与美敦力共同提升超声骨刀系列产品在中国大陆地区的市场竞争力和市场占有率； 同时还确立了与美敦力的战略合作关系，将联动激发出更多的协同溢出效应，公司与美敦力今后有望在其他更广阔的领域谋求深入合作发展。 风险提示 政策变动风险。目前陕西、安徽、福建、青海等少数省市已试行医疗器械“两票制”，从安徽、江苏、福建等地高值医用耗材带量采购谈判结果来看，平均降幅在40%-67%。一方面，两票制会带来销售模式的变化，公司可能面临应收款回款周期变长、单位销售收入对应的销售费用增加等经营条件变化对公司的销售和业绩造成不利影响的风险；另一方面，若带量采购政策特别是骨科类高值耗材带量采购政策在全国推广普及，可能造成公司无法满足政府投标资格、产品招投标中落标或中标价格大幅下降等情况，公司产品价格可能在较长时间内面临下调风险。 产品质量及潜在责任风险。骨科植入性耗材需要贴合人体的组织结构并长期停留在人体内，产品的性能和使用效果将直接影响到手术的成功率，故其在临床应用中客观上存在一定的风险。若公司产品未来出现质量问题，公司可能面临患者在使用后发生意外事故提出索赔或与公司发生纠纷、法律诉讼和仲裁等事件，而对公司的财务、声誉和经营造成不利影响的风险。 创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险。脊柱类植入耗材为公司主要收入和毛利来源，公司创伤类产品营收占比约10%左右，可能面临创伤类产品长期研发及市场开拓可能面临不达预期的风险。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表11：三友医疗财务报表预测