中报点评：盈利提升，米兰纳及整装延续快速增长

分析师：龙羽洁 登记编码：S0730523120001 longyj@ccnew.com0371-65585753 盈利提升，米兰纳及整装延续快速增长 ——索菲亚(002572)中报点评 证券研究报告-中报点评买入(上调) 市场数据(2024-08-28) 收盘价(元)13.16 事件： 发布日期：2024年08月29日 一年内最高/最低(元)21.54/12.86 沪深300指数3,286.50 市净率(倍)1.92 流通市值(亿元)85.73 基础数据(2024-06-30) 每股净资产(元)6.87 每股经营现金流(元)-0.31 毛利率(%)35.76 净资产收益率_摊薄(%)8.53 资产负债率(%)47.30 总股本/流通股(万股)96,304.72/65,146.36B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 索菲亚沪深300 18% 11% 5% -1% -8% -14% -20% -26%2023.08 2023.12 2024.04 2024.08 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《索菲亚(002572)年报点评：米兰纳快速增长，整装持续发力》2024-04-14 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布2024年半年度报告。2024年上半年实现营业收入49.29亿 元，同比+3.91%，实现归母净利润5.65亿元，同比+13.00%,，扣非归母净 利润5.31亿元，同比+13.41%；基本每股收益0.59元,同比+7.61%；加权平均净资产收益率8.00%，同比-0.43pct。 其中2024Q2，公司实现营业收入28.18亿元，同比-4.11%，环比 +33.50%；实现归母净利润3.99亿元，同比+0.97%，环比+141.22%。 投资要点: 收入利润双增长，四大品牌持续发力。 2024年上半年，公司持续坚定“多品牌、全品类、全渠道”战略不动摇，实现营业收入49.29亿元，同比增长3.91%。各品牌持续发力：索菲亚发布整家4.0战略，以“用户价值”为中心，塑造全阶段美好家居生活方式，实现“衣、橱、门、墙、配、地、电、卫、门窗、窗帘装饰”全品类一站式配齐；米兰纳升级超一代·5A全能整家生活方式，坚定不移推行整家一体化定制，继续下沉蓝海市场；司米全新定义“高端整案定制”，全面推进从整体厨房向高端整家定制转型，加码设计师渠道建设；华鹤发布2024“木作雅韵，入境东方”品牌战略，推出“1+5+4”高端木作的支撑体系，打造具有东方意境的高端整家定制。 分产品来看，橱柜、木门收入增长较快。 衣柜及配套产品、橱柜及配件、木门分别实现收入39.09、6.10、2.63亿元,分别同比+0.84%、+26.79%、+17.72%，毛利率分别为37.36%、24.77%、28.08%，分别同比+0.87、+2.56、+2.85pct。公司顺应整家一站式定制的消费需求，围绕“大家居”战略，对索菲亚、米兰纳、司米、华鹤品牌进行品类扩充升级，目前主要品牌产品已实现衣柜、橱柜、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴的全品类覆盖。 分品牌来看，索菲亚、米兰纳收入及单价双提升，米兰纳延续扩张。 索菲亚、米兰纳、华鹤品牌分别实现收入44.43、2.39、0.71亿元，分别同比+3.89%、+42.59%、+3.83%。索菲亚品牌拥有经销商1811位，专卖店2552家，其中省会城市门店数占比11.13%（收入占比23.85%），地级城市门店数占比19.55%（收入占比26.79%），四五线城市门店数占比69.32% （收入占比）4，9.23052%4年上半年索菲亚工厂端平均客单价23679元， 较去年全年均价提高20.69%。米兰纳品牌共有经销商530位，专卖店553家，分别较上年末+16位、+39家，其中省会城市门店数占比8.50%（收入占比22.62%），地级城市门店数占比29.66%（收入占比31.26%），四五线 城市门店数占比61.84%（收入占比46.11%），2024年上半年米兰纳工厂端平均客单价14283元，较去年全年均价提高2.50%。司米品牌拥有经销商165位，专卖店171家，省会城市门店数占比14.04%(收入占比28.03%)，地级城市门店数占比38.01%(收入占比34.06%)，四五线城市门店数占比47.95%(收入占比37.91%)，司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。华鹤品牌共有经销商276位，专卖店281家，下半年将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量。 分渠道来看，直营、大宗渠道双位数增长，整装持续发力。 经销商、直营（直营专卖店+直营整装）、大宗渠道分别实现收入39.13、1.59、7.33亿元，分别同比+1.19%、+37.42%、+14.68%。2024年上半年，公司整装渠道建设持续发力，实现营业收入同比增长43.63%。截至2024 年6月底，公司集成整装事业部已合作装企数量256个（较2023年底+35 个），覆盖全国189个城市及区域（较2023年底+4个）。未来，整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。 出口及其他业务毛利率改善明显，财务费用下降，盈利能力提升。 2024H1公司综合毛利率为35.76%，同比+0.97pct，公司出口毛利率同比 +7.18pct，其他业务毛利率同比+8.60pct；净利率为12.05%，同比 +1.22pct。费用率方面，2024H1公司期间费用率为20.85%，同比-0.83pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.02%、6.97%、3.89%、-0.03%，分别同比-0.12、+0.01、-0.09、-0.63pct，财务费用下降主要是优化借款结构，利息支出减少所致。 地产政策持续宽松，家居家装“以旧换新”，促进家居消费。 房地产政策持续宽松，国家和地方层面纷纷出台房地产利好政策，通过优化住房信贷政策、下调房贷利率、调整最低首付比例、放宽限购限售、支持住房“以旧换新”、加大房票安置力度、发放购房财税补贴等措施推动房地产市场调整，房地产数据降幅收窄，出现边际改善。2024年上半年，商务部等部门发布了《推动消费品以旧换新行动方案》《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，促进汽车、家居、家电以旧换新以及家装厨卫的更新，激发居民消费潜力，推动消费升级，近期国家统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，目前已有多个省市积极出台对家居家装“以旧换新”补贴政策，降低消费者换新成本，提升消费意愿，促进家居消费。 二手房交易、存量房翻新将成为定制家居需求重要来源。 中国房地产经过二三十年的发展，存在大量存量房翻新需求。根据住房和建设部公布数据，目前国内的存量住房为6亿栋，其中有2.7亿套的住宅 房龄超过20年。2023年1-11月全国二手房交易量占全部房屋交易量的比重达到了。3据7.贝1%壳研究院测算，2023年全国二手房市场成交套数约 596万套，5面.7积亿约平方米，成交面积同比增长44%。二手房交易带 来的装修需求及存量房规模累加带来的自然翻新需求，将成为家居企业主要业绩增长来源。未来，二手房交易、自住房翻新、租房装修等改善性装 修需求扩大，家居消费场景越来越多元化，定制家具行业将迎来新的增长点。 上调公司投资评级至“买入”评级。 预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为13.69亿元、 15.42亿元、17.68亿元，对应EPS分别为1.42元、1.60元、1.84元，对应PE分别为9.26倍、8.22倍、7.17倍。定制家具行业头部效应逐渐显现，消费者对整家一体化定制的需求愈加旺盛，要求企业具备强大的个性化整家设计能力，反应快速的供应链能力以及满足规模化柔性制造的生产能力，定制家居行业竞争壁垒逐渐提高，行业集中度逐步提升推动龙头企业市占率提升，公司是定制家居优质龙头企业，有望受益行业发展趋势；地产政策持续宽松，家居家装“以旧换新”，促进家居消费，未来二手房交易、存量房翻新将成为定制家居需求的重要来源。上调公司投资评级至“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；房地产景气度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,223 11,666 12,197 13,062 14,341 增长比率（%） 7.84 3.95 4.55 7.09 9.79 净利润（百万元） 1,064 1,261 1,369 1,542 1,768 增长比率（%） 768.28 18.51 8.53 12.66 14.65 每股收益(元) 1.11 1.31 1.42 1.60 1.84 市盈率(倍) 11.91 10.05 9.26 8.22 7.17 资料来源：中原证券研究所，聚源 图1：公司营业收入及同比增速图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 图3：公司盈利能力图4：公司期间费用 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,655 6,384 6,323 7,547 9,166 营业收入 11,223 11,666 12,197 13,062 14,341 现金 2,114 3,495 3,430 4,624 6,149 营业成本 7,520 7,448 7,767 8,276 9,032 应收票据及应收账款 1,357 1,016 887 774 689 营业税金及附加 90 108 110 118 129 其他应收款 71 67 68 73 80 营业费用 1,116 1,127 1,159 1,241 1,362 预付账款 50 45 47 50 54 管理费用 758 769 793 849 932 存货 636 564 543 541 557 研发费用 358 413 415 444 488 其他流动资产 427 1,199 1,349 1,487 1,636 财务费用 69 53 25 23 3 非流动资产 7,402 8,171 8,319 8,376 8,381 资产减值损失 -95 -129 -102 -101 -99 长期投资 85 66 68 66 63 其他收益 46 81 79 88 100 固定资产 3,619 3,712 3,826 3,913 3,946 公允价值变动收益 36 88 0 0 0 无形资产 1,694 1,647 1,605 1,565 1,529 投资净收益 30 22 26 30 33 其他非流动资产 2,004 2,745 2,820 2,832 2,844 资产处置收益 -5 1 -1 -2 -1 资产总计 12,057 14,555 14,642 15,924 17,547 营业利润 1,287 1,623 1,780 1,978 2,277 流动负债 4,580 6,246 5,944 6,157 6,465 营业外收入 9 1 2 2 2 短期借款 872 2,022 1,972 1,922 1,872 营业外支出 6 5 5 5 5 应付票据及应付账款 1,576 1,670 1,661 1,787 1,958 利润总额 1,29