2024年中报点评：直营+装企整装齐发力，米兰纳持续高增

证券研究报告 非金融公司|公司点评|索菲亚（002572） 2024年中报点评： 直营+装企整装齐发力，米兰纳持续高增 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月28日 证券研究报告 |报告要点 索菲亚发布2024年半年报：2024H1公司实现营收49.29亿元，同比+3.91%；实现归母净利润 5.65亿元，同比+13.00%；实现扣非后归母净利润5.31亿元，同比+13.41%。其中米兰纳持续下沉市场，直营+装企共同发力整装，分别实现40%+收入增长；2024H1/Q2毛利率同比 +0.97/+2.37pct，净利率同比+1.22/0.97pct，主要系借款结构优化以降低财务费率，出口及其他业务取得突破改善毛净利率。未来索菲亚将坚持零售、装企、电商、拎包四驾马车齐驱提供全装修生命周期产品及服务，以开辟存量和旧改时代新征程，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 管泉森 戚志圣 SAC：S0590523100007SAC：S0590523120002 请务必阅读报告末页的重要声明1/7 非金融公司|公司点评 2024年08月28日 索菲亚(002572) 2024年中报点评： 直营+装企整装齐发力，米兰纳持续高增 股价相对走势 索菲亚 20% 沪深300 3% -13% -30% 2023/82023/122024/42024/8 相关报告 1、《索菲亚（002572）：2024年一季报点评：米兰纳及整装加速拓展，业绩同比高增》2024.05.10 2、《索菲亚（002572）：2024Q1业绩预增点评：降本增效成果显著，24Q1净利润高增》2024.04.16 扫码查看更多 事件： 行 业： 轻工制造/家居用品 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 13.16元 基本数据总股本/流通股本(百万股) 963.05/651.46 流通A股市值(百万元) 8,573.26 每股净资产(元) 6.87 资产负债率(%) 47.30 一年内最高/最低(元) 21.54/12.70 索菲亚发布2024年半年报：2024H1公司实现营收49.29亿元，同比+3.91%；实现 归母净利润5.65亿元，同比+13.00%；实现扣非后归母净利润5.31亿元，同比 +13.41%；单季度看，2024Q2公司实现营收28.18亿元，同比-4.11%；实现归母净利润3.99亿元，同比+0.97%；实现扣非后归母净利润3.75亿元，同比-0.90%。 米兰纳持续下沉市场，直营+装企整装共发力 2024年索菲亚品牌发布整家定制4.0战略，实现全品类一站式配齐，2024H1营收 44.43亿元，同比+3.89%；米兰纳品牌坚定不移地推行整家一体化定制，继续下沉蓝海市场，实现营收2.39亿元，同比+42.59%；华鹤推进装企、拎包、电商等新渠道建设，上半年实现营收0.71亿元，同比+3.83%；为精准触达高端消费需求，司米品牌从整体厨房向高端整家定制转型战略升级，其经销商与索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低。与此同时，公司持续发力整装市场，通过直营整装和经销商合作装企形式加大对前端流量的渗透，2024H1整装渠道营收实现高增，同比+43.63% 橱柜木门体量提升改善利润率，借款结构优化以降低费率2024H1/Q2毛利率同比+0.97/+2.37pct，主要系橱柜/木门业务体量快速提升带动毛利率分别上涨2.56/2.85pct。通过高端零售、工程项目和经销商等形式布局,公司出口业务取得一定突破，2024H1毛利率同比增长7.18pct，直营、大宗渠道毛利率则有所下滑。2024H1期间费率同比下降0.83pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.12/+0.02/-0.09/-0.63pct，主要系公司优化借款结构、减少利息支出导致财务费率降低。整体盈利趋稳，2024H1/Q2净利率同比+1.22/0.97pct 考核口径变更现金流减少，四驾齐驱开辟存量征程 受恒大影响公司上半年计提信用和资产减值共计0.23亿，预计后续减值影响将持续走弱，盈利有望修复。2024H1公司经营活动现金流为-3.01亿，同比-121.18%主要受今年经销商考核口径改变影响，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少，此外本期生产量增加也导致材料采购支出相应增加。2024年新开工、竣工面积同比下滑20+%，未来存量装修或将成为主要需求，索菲亚前瞻性地针对市场中的存量房、二手房进行产品渠道部署，坚持零售、装企、电商、拎包四驾马车齐驱战略，提供全装修生命周期产品及服务，以开辟存量和旧改时代家装新征程 公司持续推动“大家居”战略落地，维持“买入”评级 国内新房承压、房地产经历量价深度调整背景下，公司将持续建设整装和下沉市场，并探寻存量市场方向，预计2024-2026年营业收入为117.68/131.09/145.22亿元，同比分别+0.87%/+11.40%/+10.78%，归母净利润为13.89/15.39/16.99亿元，分别同比+10.15%/+10.77%/+10.42%，EPS分别为1.44/1.60/1.76元，3年CAGR为10.45%。公司持续推动多品牌、全品类、全渠道战略，维持“买入”评级 风险提示：存量房模式拓展不及预期风险；居民消费信心不及预期；原材料价格波动风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11223 11666 11768 13109 14522 增长率（%） 7.84% 3.95% 0.87% 11.40% 10.78% EBITDA（百万元） 1871 2236 3213 3382 3588 归母净利润（百万元） 1064 1261 1389 1539 1699 增长率（%） 768.28% 18.51% 10.15% 10.77% 10.42% EPS（元/股） 1.11 1.31 1.44 1.60 1.76 市盈率（P/E） 11.9 10.0 9.1 8.2 7.5 市净率（P/B） 2.2 1.8 2.2 3.0 4.7 EV/EBITDA 9.0 6.6 3.4 3.6 3.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月28日收盘价 图表1：2024H1公司营收49.29亿元，同比+3.91%图表2：2024Q2公司营收28.18亿元，同比-4.11% 140 120 100 80 60 营业收入（亿元，左轴）yoy（右轴） 112.23 116.66 104.07 83.53 73.11 76.86 61.61 45.30 49.29 31.96 45% 40 40% 35 35%30 30%25 25%20 20%15 营业收入（亿元，左轴）yoy（右轴） 34.5734.65 31.63 32.89 31.53 29.44 27.82 29.39 28.18 25.40 19.99 21.11 17.60 18.05 140% 120% 100% 80% 60% 40% 40 20 0 2015201620172018201920202021202220232024H1 15% 10% 5% 0% 1020% 50% 0-20% 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：2024H1归母净利润5.65亿元，同比+13.00%图表4：2024Q2归母净利润3.99亿元，同比+0.97% 14.0 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 归母净利润（亿元，左轴）yoy（右轴） 12.61 11.92 10.77 10.64 9.07 9.59 6.64 5.65 4.59 1.23 2015201620172018201920202021202220232024H1 900% 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 6.0 4.53 4.03 3.92 3.95 3.28 2.97 2.61 1.18 1.14 1.04 4.0 2.0 0.0 (2.0) (4.0) (6.0) (8. 归母净利润（亿元，左轴）yoy（右轴） 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表5：索菲亚分产品、分地区及分销商渠道拆分（亿元） 营业收入营业成本毛利率营业收入YOY营业成本YOY毛利率变动 衣柜及其配套产品 39.09 24.48 37.36% 0.84% -0.54% 0.87pct 橱柜及其配件 6.10 4.59 24.77% 26.79% 22.62% 2.56pct 分产品木门 2.63 1.89 28.08% 17.72% 13.24% 2.85pct 其他主营业务 0.50 0.48 4.10% -32.17% -23.13% -11.27pct 其他业务 0.98 0.22 77.19% 9.30% -20.61% 8.60pct 华南 10.04 6.09 39.35% 12.15% 11.35% 0.43pct 华东 10.77 7.01 34.86% 6.54% -0.71% 4.75pct 华北 10.61 6.99 34.15% -2.40% -4.13% 1.19pct 东北 2.93 2.13 27.27% 0.26% 0.43% -0.12pct 分地区 西南 6.29 4.16 33.81% 5.36% 11.17% -3.46pct 西北 3.78 2.59 31.39% -4.63% -1.82% -1.96pct 华中 3.66 2.28 37.64% 2.94% 5.95% -1.78pct 出口 0.25 0.19 24.15% 18.22% 7.99% 7.18pct 其他业务 0.98 0.22 77.19% 9.30% -20.61% 8.60pct 经销商渠道 39.13 24.27 37.99% 1.19% -1.78% 1.88pct 直营渠道 1.59 0.59 62.85% 37.42% 62.41% -5.71pct 分渠道大宗渠道 7.33 6.39 12.80% 14.68% 19.35% -3.41pct 其他渠道 0.27 0.19 26.74% -18.44% -14.56% -3.32pct 其他业务 0.98 0.22 77.19% 9.30% -20.61% 8.60pct 资料来源：公司公告，国联证券研究所 图表6：2024Q2及2024H1公司利润表各项目变动 2024Q2 2023Q2 2024Q1 同比变动 环比变动 2024H1 2023H1 同比变动 营业收入 100.00% 100.00% 100.00% - - 100.00% 100.00% - 营业成本 61.89% 64.26% 67.38% -2.37% -5.49% 64.24% 65.21% -0.97% 毛利率 38.11% 35.74% 32.62% 2.37% 5.49% 35.76% 34.79% 0.97% 营业税金及附加 0.97% 0.87% 1.09% 0.10% -0.12% 1.02% 0.90% 0.11% 销售费用率 9.93% 9.45% 10.14% 0.48% -0.22% 10.02% 10.14% -0.12% 管理费用率 6.20% 5.74% 8.01% 0.46% -1.81% 6.97% 6.96% 0.02% 研发费用率 3.70% 3.73% 4.14% -0.03% -0.44% 3.89% 3.98% -0.09% 财务费用率 -0.06% 0.28% 0.01% -0.33% -0.07% -0.03% 0.60% -0.63% 资产减值损失 -0.39% -0.72% 0.00% 0.33%