2024年中报点评：上半年营收利润逆势双增，三美模式协同性彰显

2024年8月29日 公司研究 上半年营收利润逆势双增，三美模式协同性彰显 ——美丽田园医疗健康（2373.HK）2024年中报点评 买入（维持） 当前价：15.92港元 作者分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001021-52523680 jianghao@ebscn.com 联系人：吴子倩 wuziqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)2.36 总市值(亿港元)：37.54 一年最低/最高(港元)：9.11/17.50近3月换手率：5.21% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对-5.8214.2528.90 绝对-2.7311.8728.88 资料来源：Wind 相关研报中国双美模式龙头企业，稳扎稳打开拓美与健康大市场——美丽田园医疗健康 （2373.HK）首次覆盖报告（2023-06-02） 要点 事件： 公司发布2024年中报，营业收入为11.38亿元，同比增长9.7%；归母净利润为1.15亿元，同比增长3.2%；经调整净利润为1.32亿元，同比增长0.5%。 点评： 基本盘美容与保健业务逆势增长，亚健康管理业务高速发展：分业务板块看，1H2024 美容和保健服务/医疗美容服务/亚健康医疗服务分别实现营收6.2/4.4/0.7亿元，分别同比+13.6%/+0.3%/+50.0%。聚焦至美容和保健服务板块，分业务模式看，1H2024直营/加盟分别实现营收5.6/0.6亿元，分别同比+11.2%/+43.8%。受益于单店会员数量的增长、以及数字化运营带来的私域流量提升，美容保健服务逆势增长，其中直营业务上，公司积极提升单店收入，2024H1直营门店到店客流达63.5万人次，同比增长11.3%，活跃会员人数达到7.9万名，同比增长9.9%，同店收入同比增长9.3%；加盟业务上，得益于加盟网络的扩张及新的仪器设备的推出，收入增速突出。医疗美容服务板块，公司通过数字化能力进行客户分层制定有效的精细化运营策略，2024H1由“生美”向“医美”的客户转化率明显提升，美容和保健客户中有24.3%选择购买了医美或亚健康医疗服务，占比同比增加0.9pcts，医疗美容到店客流达3.9万人次，同比增长11.1%，活跃会员人数达到1.9万名，同比增长12.1%。亚健康医疗服务板块，2024H1亚健康医疗到店客流达到1.1万人次同比增长30.1%，活跃会员人数达到3627人次，同比增长33.8%，每名活跃会员平均消费15180元，同比增加2835元，其中，女性特护中心产品布局初见成效，2024H1收入同比增长超过200%，目前已有累计超过3600名客户体验女性特护中心项目，首次就诊后的会员转化率达到83.6%，会员复购率达到70%，成为新的业绩增长引擎。 1H2024，公司门店总数为409家，同比+14家。其中，美容和保健服务直营店总数为169家，同比+1家，加盟店总数为207家，同比+8家；医疗美容服务门店数为24家，同比+3家，亚健康医疗服务门店数为9家，同比+2家。 运营效率提升&规模效应释放，公司毛利率有所提升，归母净利率受线上推广力度增大影响小幅下滑：1H2024，公司毛利率同比+0.9pcts至47.0%，归母净利率同比-0.6pcts至10.1%。 1H2024，分业务板块看，美容和保健/医美/亚健康业务板块的毛利率分别为 40.3%/55.1%/54.4%，分别同比+1.6pcts/持平/+6.3pcts。聚焦至美容保健服务板块，分业务模式看，1H2024直营/加盟的毛利率分别为38.8%/55.4%，分别同比 +1.6/-1.3pcts，美容保健服务受益于直营门店单店收入的提升对人工成本、折旧等的摊薄，毛利率有所提升，亚健康业务板块的毛利率大幅提升亦受益于规模效应的释放。 1H2024，分项目看，公司销售/管理/研发费用率分别为16.7%/15.9%/1.4%，分别同比+0.6/-0.1/-0.2pcts。销售费用率的增加主要原因系公司持续扩大线上平台的推广力度所致。 内生外延驱动规模扩张，数字化营销工具提升运营效率：一方面，公司积极推动加盟网点的扩大，借助加盟业务拓展二三线市场，另一方面，公司外延并购步伐不止步，去年5月公司收购成都幽兰20%股权，扩展西南市场，今年上半年成功收购国内第二大传统美容服务提供商——奈瑞儿，实现大湾区的战略布局，“内生+外延”双轮驱动公司业绩长期成长。此外，公司持续强化市场领先的数字化能力，对客户分层并制定有效的精细化运营策略，私域流量明显提升，长期来看，数字化的发展战略将助力公司的运营管理能力更上一层，也能在并购整合的过程中辅助投资决策、最大化地释放协同效应。 双美连锁龙头企业，维持“买入”评级：由于经济复苏不及预期，且我们预计公司会延续外延并购策略，因此上调2024-2025年期间费用率，相应下调 2024-2025年公司盈利预测，预计2024-2025年公司归母净利润分别是2.50、 3.12亿元（下调幅度分别为18%/18%），并新增2026年归母净利润预测为3.60亿元，对应EPS分别是1.06/1.32/1.53元，当前股价对应PE分别是14、11、9倍。公司作为中国生活美容与医疗美容的连锁企业，通过一系列收并购不断扩大业内的影响力，提升运营效率，我们看好公司未来的发展前景，维持“买入”评级。 风险提示：客流与客单价增长不及预期、开店进度不及预期、医疗事故风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,635 2,145 2,596 3,178 3,699 营业收入增长率 -8.16% 31.16% 21.03% 22.42% 16.37% 归母净利润（百万元） 103 216 250 312 360 归母净利润增长率 -46.71% 109.15% 15.91% 24.65% 15.50% EPS（元） 0.44 0.91 1.06 1.32 1.53 P/E 33 16 14 11 9 P/B 18 4 4 4 4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-27；8月27日港币兑人民币汇率为0.91 资产负债表 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务报表与盈利预测 流动资产1,2481,9362,4853,0633,626 现金1742358631,3061,737 营业总收入1,6352,1452,5963,1783,699 应收票据及应收账款 37 31 47 58 68 营业成本 918 1,168 1,367 1,655 1,935 预付账款 147 133 174 213 248 销售费用 3 3 5 7 8 存货 142 188 217 254 297 管理费用 287 378 485 594 684 其他 747 1,350 1,184 1,233 1,276 研发费用 327 352 436 534 621 非流动资产 1,248 1,366 1,430 1,462 1,472 财务费用 22 3 -2 -4 -5 长期投资 0 0 0 0 0 营业利润 79 240 323 411 473 固定资产 308 371 397 464 462 利润总额 130 288 323 411 473 无形资产 564 596 517 448 362 所得税 20 58 65 82 94 其他 376 399 515 549 647 净利润 111 230 257 329 380 资产总计 2,495 3,302 3,915 4,526 5,098 流动负债 1,909 2,052 2,641 3,214 3,743 短期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 7 14 8 17 20 归属母公司净利润 103 216 250 311 360 EBITDA 449 623 507 627 712 应付票据及应付账款821202428 EPS（元）0.440.911.061.321.53 其他1,9012,0312,6213,1903,715 非流动负债383416416416416 长期借款00000 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他383416416416416 负债合计2,2922,4683,0573,6304,159 少数股东权益1432405777 成长能力 股本00000 营业收入(%)-831212216 ） 折旧摊销297332186220244 财务费用223-2-4-5 速动比率(%)11111 资本公积与留存收益 189 802 818 839 862 净利润(%) -47 108 12 28 16 归属母公司股东权益 189 802 818 839 862 负债和股东权益 2,495 3,302 3,915 4,526 5,098 获利能力毛利率 44 46 47 48 48 净利率 7 11 10 10 10 ROE 55 27 31 37 42 ROIC -13 -45 -170 -46 -36 现金流量表（百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力资产负债率(%) 92 75 78 80 82 经营活动现金流 382 626 1110 982 1014 净负债比率(%) -86 -28 -101 -146 -185 净利润 111 230 257 329 380 流动比率(%) 1 1 1 1 1 营运能力 总资产周转率11111 其他经营现金流 -47 61 668 437 396 投资活动现金流 54 -711 -250 -251 -252 资本支出 119 127 250 252 254 其他投资现金流 -65 -838 -500 -503 -506 筹资活动现金流 -433 134 -232 -287 -331 短期借款 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 其他筹资现金流 -433 134 -232 -287 -331 现金净增加额 3 48 628 443 431 应收账款周转率44 69 55 55 55 每股指标（元）每股收益0.44(最新摊薄) 0.91 1.06 1.32 1.53 每股经营现金流1.62 2.65 4.71 4.16 4.30 (最新摊薄)每股净资产 0.803.403.473.563.66 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 (最新摊薄) 估值比率 P/E 33 16 14 11 9 P/B 18.10 4.26 4.17 4.07 3.96 EV/EBITDA -1.39 -1.53 -3.01 -3.03 -3.17 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交