全年派息政策及装机进度有待更大突破

交银国际研究 公司更新 新能源 收盘价 港元2.03 目标价 港元1.92↓ 潜在涨幅 -5.4% 2024年8月28日 大唐新能源(1798HK) 全年派息政策及装机进度有待更大突破 上半年盈利略低于预期，首次宣派中期股息有惊喜。公司上半年盈利同比下跌13.8%至15.4亿元（人民币，下同），略低于我们预期6%，主要原因包括折旧及摊销和所得税略高于预期。期内，风/光发电量同比-4.3%/ +58.2%，由于风电占比较高，整体发电量同比持平。上半年风/光利用小时分别同比下降91/11小时。其中，管理层解释风电利用小时受风速及限电的影响约为1:1。上半年平均上网电价同比下降0.2524元/千瓦时，但平均上网电价高于我们预期约1%。较惊喜的是公司首次派发中期股息每股 0.03元，派息比率为14%（对比公司去年全年派息比率23%）。 全年新增装机2吉瓦目标不变。公司上半年新增风/光分别133/3兆瓦的装机，管理层表示目前在建项目为3.09吉瓦（风/光分别占1.32/1.77吉瓦），全年新增装机目标仍为2吉瓦不变，上半年新增开发指标3.29吉瓦中较多为大基地的项目，包括新疆、甘肃、宁夏、内蒙等地的项目。另外，管理层表示目前三北地区的风电限电情况较明显，部份区域如内蒙、陕西、甘肃等地的限电率已到13-20%不等。限电情况的改善仍有待跨省输送及绿电消纳等方面的提升。 派息及装机进度仍未有较积极的讯号。上半年公司的净负债/总权益比率同比下降13个百分点至126%，按目前公司的装机建设进展，我们预期公司2024年全年的净负债/总权益比率按年下降7个百分点至143%。我们认为公司在财务上是有空间去增派股息或加快装机规划。然而，在业绩电话会上，管理层对派息比率的提升未有过多承诺。同时，在装机规模上仍采取较保守的规划。 有待更明显的正面催化剂出现，维持中性评级。我们下调2024年发电量预测2.7%，主要反映装机进度慢于我们预期，同时调整对税率及折旧的预期后，我们下调公司2024/25年每股盈利预测12.6%/6.0%。维持估值标准为2025年5.7倍预测市盈率（5年历史平均）不变，目标价略为下调至 1.92港元，维持中性评级。我们认为公司估值水平在今年余下时间较取决 于风速的改善程度。 个股评级 中性 1年股价表现 1798HK 恒生指数 10% 5%0% -5% -10%-15%-20%-25%-30%-35% 8/23 12/23 4/24 8/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 2.33 52周低位(港元) 1.52 市值(百万港元) 5,077.17 日均成交量(百万) 30.70 年初至今变化(%) 12.78 200天平均价(港元) 1.88 资料来源:FactSet 郑民康 wallace.cheng@bocomgroup.com (852)37661810 文昊,CPA bob.wen@bocomgroup.com 财务数据一览 (86)2160653667 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 12,499 12,802 12,462 13,685 14,758 同比增长(%) 5.3 2.4 -2.7 9.8 7.8 净利润(百万人民币) 3,485 2,753 2,426 2,705 2,871 每股盈利(人民币) 0.40 0.31 0.26 0.31 0.33 同比增长(%) 93.8 -23.5 -14.6 16.0 7.5 前EPS预测值(人民币) 0.30 0.32 0.36 调整幅度(%) -12.6 -6.0 -8.5 市盈率(倍) 4.6 6.0 7.1 6.1 5.7 每股账面净值(人民币) 2.18 2.44 2.63 2.88 3.14 市账率(倍) 0.85 0.76 0.70 0.64 0.59 股息率(%) 2.7 3.8 3.2 3.7 4.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:1H24业绩概要 年结12月31日(人民币百万) 1H23 2H23 1H24 1H24E 同比(%) 差异(%) 收入 6,976 5,826 6,626 6,530 (5.0) 1.5 其他收入、收益及亏损净额 171 234 209 169 22.4 23.6 折旧及摊销费用 (2,706) (2,589) (2,836) (2,591) 4.8 9.4 职工薪酬费用 (463) (787) (497) (486) 7.4 2.4 材料成本 (20) (51) (22) (22) 14.3 3.5 维修及保养费用 (136) (111) (109) (106) (20.0) 2.2 其他经营费用 (256) (781) (248) (261) (3.3) (5.3) 经营利润 3,566 1,740 3,124 3,233 (12.4) (3.4) 财务费用净额 (866) (826) (820) (887) (5.2) (7.5) 应占联营及合营企业的利润 27 (19) 23 10 (14.9) 131.2 税前利润 2,728 896 2,326 2,356 (14.7) (1.3) 所得税费用 (379) (151) (345) (240) (8.8) 44.0 非控制性权益 (256) (85) (216) (226) (15.6) (4.6) 永续票据及债券 (314) (200) (231) (250) (26.4) (7.7) 浄利润 1,780 460 1,535 1,640 (13.8) (6.4) 资料来源：公司资料，交银国际 图表2:主要营运数据预测 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 装机容量(兆瓦)风电 12,688 12,981 13,831 14,831 16,031 光伏 1,500 2,438 3,388 4,488 5,788 总数 14,188 15,418 17,218 19,318 21,818 变动(兆瓦)发电量(吉瓦时) 1,110 1,230 1,800 2,100 2,500 风电 27,164 29,185 28,932 31,482 33,857 光伏 1,623 2,422 3,799 5,576 7,316 总数 28,787 31,608 32,731 37,058 41,173 增长(%) 8.7 7.4 3.6 8.8 7.5 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表3:远期市盈率(倍)图表4:远期市净率(倍) 11.0 10.0 9.0 +2SD 1.8 1.5 +2SD 8.0+1SD7.0 6.0平均 5.0 1.2 0.9 0.6 +1SD 平均 4.0 -1SD -1SD 3.0-2SD2.0 0.3 0.0 -2SD 2019/82020/62021/42022/22022/122023/102024/8 2019/82020/62021/42022/22022/122023/102024/8 资料来源：FactSet，交银国际预测资料来源：FactSet，交银国际预测 图表5:大唐新能源目标价及评级 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表6:交银国际新能源行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 836HK 华润电力 买入 21.75 26.83 23.4% 2024年08月28日 运营商 2380HK 中国电力 买入 3.64 4.56 25.3% 2024年08月23日 运营商 579HK 京能清洁能源 买入 1.83 2.50 36.6% 2024年06月13日 运营商 916HK 龙源电力 买入 6.58 9.03 37.2% 2024年05月28日 运营商 1798HK 大唐新能源 中性 2.03 1.92 -5.4% 2024年08月28日 运营商 300274CH 阳光电源 买入 71.22 86.60 21.6% 2024年08月26日 光伏制造（逆变器） 688390CH 固德威 买入 44.69 81.07 81.4% 2024年04月26日 光伏制造（逆变器） 1799HK 新特能源 买入 6.41 12.04 87.8% 2024年05月10日 光伏制造（多晶硅） 3800HK 协鑫科技 中性 1.08 1.62 50.0% 2024年06月07日 光伏制造（多晶硅） 6865HK 福莱特玻璃 中性 10.42 11.09 6.4% 2024年08月28日 光伏制造（光伏玻璃） 968HK 信义光能 中性 3.01 4.09 35.9% 2024年08月01日 光伏制造（光伏玻璃） 1108HK 凯盛新能 中性 3.88 4.98 28.4% 2024年04月30日 光伏制造（光伏玻璃） 3868HK 信义能源 中性 0.73 1.00 37.0% 2024年08月01日 新能源发电运营商 资料来源:交银国际预测，收盘价截至2024年8月28日 财务数据 损益表(百万元人民币) 资本开支 (6,975) (6,515) (8,636) (9,587) (11,087) 投资活动 0 0 0 0 0 其他投资活动现金流 126 (4) 0 0 0 投资活动现金流 (6,849) (6,519) (8,636) (9,587) (11,087) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 12,499 12,802 12,462 13,685 14,758 税前利润 4,344 3,623 3,207 3,616 3,838 主营业务成本 (5,387) (5,614) (5,907) (6,594) (7,260) 合资企业/联营公司收入调整 (47) (9) (24) (39) (54) 毛利 7,112 7,189 6,554 7,091 7,498 折旧及摊销 4,999 5,296 5,760 6,405 7,029 销售及管理费用 (1,092) (1,250) (1,246) (1,368) (1,476) 营运资本变动 2,442 (3,069) 4 (1,318) (795) 其他经营净收入/费用 187 (633) (464) (475) (482) 利息调整 1,944 1,747 1,695 1,707 1,796 经营利润 6,207 5,307 4,844 5,247 5,540 税费 (452) (596) (480) (541) (574) 财务成本净额 (1,910) (1,692) (1,661) (1,670) (1,756) 其他经营活动现金流 2 149 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 47 9 24 39 54 经营活动现金流 13,231 7,140 10,163 9,831 11,240 应收账款及票据 16,324 19,278 19,370 21,173 22,728 存货 123 111 117 130 143 其他流动资产 25 64 64 64 64 总流动资产 18,913 22,508 21,356 23,460 25,930 投资物业 18 17 17 17 17 物业、厂房及设备 71,979 72,066 75,135 78,495 82,719 无形资产 3,424 3,363 3,171 2,993 2,826