新市场表现亮眼，盈利能力持续改善

事件 8月28日，公司公告24年中期业绩，1H24收入20.4亿元/+48%， 净利润1091万元/扭亏、净利率0.5%，经调整净利润5089万元/扭亏，经调整EBITDA2.3亿元/+84%。 点评 H1净开店146家、完成全年计划61%，扩张速度超预期。截至1H24 末门店总数914家、较2023年末净增146家、增长19.0%，完成年初制定的全年新开计划（240家）60.8%、速度超预期，已覆盖33个城市、上半年新拓4城（江门、台州、金华、惠州）。截至 24/8/20已增开31家、29家在建、21家已签约。 同店逆势增长，体现产品力、品牌势能强劲。餐饮整体压力偏大情况下，公司同店销售额同比+3.6%，单店日均销售额13515元 /+10.1%，单量162笔/+16%、订单均价83.6元/-5%，均价下降主因高客单的外卖渠道占比下降（1H24外卖订单收入占比 港币(元)成交金额(百万元) 46.4%/-17.2pct），其中新增长市场中部分城市尚未开通外卖，预 计未来开通后将对门店销售、客单形成拉动。 门店UE持续优化，集团层面费用率下行，规模效应逐步显现。1H24餐厅层面经营利润率14.5%/+1.0pct，主要成本项占收入比变动看经营杠杆向上效应持续，原材料27.3%/-0.3pct，员工成本 27.4%/+0.5pct（主因拓展新市场提前储备人才、新市场培训成本相对高），租金相关开支9.6%/-0.3pct，折摊4.8%/-0.4pct，广告推广5.8%/-0.5pct。集团层面员工薪资（不含股权激励）5.5%/-1.9pc，集团层面折摊1.4%/-0.5pct，管理提效、规模效应提升，经调整EBITDA11.4%/+2.2pct，经调整净利率2.5%/+3.8pct，盈利能力提升进度好于预期。 盈利预测、估值与评级 公司于披萨品类竞争优势较突出，目前处于快速拓店期，预计 24E~26E净利润0.19/0.43/1.99亿元，经调整净利1.1/1.6/3.2亿元、同比+1145%/+50%/+95%，维持“买入”评级。 风险提示 股票流动性风险，限售股解禁，客单价下降风险。 83.00 75.00 67.00 59.00 51.00 43.00 35.00 230828 231128 240228 240528 成交金额达势股份恒生指数 400 350 300 250 200 150 100 50 240828 0 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,021 3,051 4,282 5,426 6,945 营业收入增长率 25.41% 50.97% 40.37% 26.71% 28.01% 归母净利润(百万元) -223 -27 19 43 199 归母净利润增长率 NA NA NA 125.10% 359.25% 摊薄每股收益(元) — — 0.15 0.33 1.53 每股经营性现金流净额 — 4.12 8.80 8.40 13.93 ROE(归属母公司)(摊 -29.56% -1.27% 0.91% 2.01% 8.44% 薄)P/E NA NA 397.48 176.58 38.45 P/B NA 3.52 3.62 3.62 3.62 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,611 2,021 3,051 4,282 5,426 6,945 货币资金 657 544 587 822 612 1,100 增长率 45.9% 25.4% 51.0% 40.4% 26.7% 28.0% 应收款项 89 77 122 176 217 284 主营业务成本 426 550 837 1,170 1,481 1,896 存货 37 67 73 139 130 215 %销售收入 26.4% 27.2% 27.4% 27.3% 27.3% 27.3% 其他流动资产 2 0 432 432 432 432 毛利 1,186 1,471 2,214 3,112 3,945 5,049 流动资产 784 689 1,215 1,570 1,391 2,031 %销售收入 73.6% 72.8% 72.6% 72.7% 72.7% 72.7% %总资产 24.8% 21.1% 29.3% 33.0% 27.6% 34.2% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 427 496 626 781 1,042 1,224 员工薪酬开支 703 785 1,179 1,501 1,961 2,343 %总资产 13.5% 15.2% 15.1% 16.4% 20.7% 20.6% %销售收入 43.7% 38.8% 38.6% 35.1% 36.1% 33.7% 无形资产 1,892 2,007 2,196 2,290 2,496 2,579 租金及折摊 254 322 518 705 834 1,046 非流动资产 2,379 2,581 2,931 3,181 3,647 3,913 %销售收入 15.7% 15.9% 17.0% 16.5% 15.4% 15.1% %总资产 75.2% 78.9% 70.7% 67.0% 72.4% 65.8% 水电广告、门店运维及其他 352 452 594 789 1,014 1,290 资产总计 3,163 3,270 4,146 4,751 5,038 5,944 %销售收入 21.9% 22.4% 19.5% 18.4% 18.7% 18.6% 短期借款 180 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） -108 -84 -35 136 155 389 应付款项 125 127 154 378 295 567 %销售收入 n.a n.a n.a 3.2% 2.9% 5.6% 其他流动负债 544 669 863 1,225 1,552 1,986 财务费用 88 78 55 64 82 108 流动负债 849 795 1,017 1,603 1,847 2,553 %销售收入 5.4% 3.9% 1.8% 1.5% 1.5% 1.6% 长期贷款 0 200 200 200 200 200 其他长期负债 1,356 1,521 830 830 830 830 负债 2,205 2,516 2,047 2,632 2,877 3,582 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 958 753 2,099 2,118 2,162 2,361 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 651 655 879 879 879 879 营业利润 -216 -234 -134 56 58 266 未分配利润 291 130 1,220 1,239 1,283 1,482 营业利润率 -13.4% -11.6% -4.4% 1.3% 1.1% 3.8% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 负债股东权益合计 3,163 3,270 4,146 4,751 5,038 5,944 税前利润利润率 -478 n.a -201 n.a 20.1% 561.3% 581.1% 266 3.8% 比率分析 所得税 -7 22 29 37 14 66 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 n.a n.a 1269.4% 65.6% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -471 -223 -27 19 43 199 每股收益 — — — 0.15 0.33 1.53 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 — — 16.14 16.27 16.60 18.13 归属于母公司的净利润 -471 -223 -27 19 43 199 每股经营现金净流 — — 4.12 8.80 8.40 13.93 净利率 n.a n.a n.a 0.5% 0.8% 2.9% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 -49.18% -29.56% -1.27% 0.91% 2.01% 8.44% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -14.89% -6.81% -0.64% 0.41% 0.86% 3.35% 净利润 -471 -223 -27 19 43 199 投入资本收益率 -9.34% -9.72% 17.77% 2.01% 4.93% 11.40% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 368 116 563 76 98 120 主营业务收入增长率 45.95% 25.41% 50.97% 40.37% 26.71% 28.01% 非经营收益 EBIT增长率 22.55% 58.20% 488.79% 14.23% 150.91% 营运资金变动 132 46 0 466 212 555 净利润增长率 -71.89% 52.74% 88.05% 172.51% 125.10% 359.25% 经营活动现金净流 332 298 536 1,146 1,094 1,815 总资产增长率 19.40% 3.38% 26.80% 14.59% 6.06% 17.97% 资本开支 -185 -211 -316 -835 -1,206 -1,206 资产管理能力 投资 0 0 -428 0 0 0 应收账款周转天数 0.9 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 其他 3 3 12 0 0 0 存货周转天数 26.3 33.9 30.2 32.7 32.7 32.7 投资活动现金净流 -182 -207 -732 -835 -1,206 -1,206 应付账款周转天数 83.9 82.3 60.4 81.8 81.8 81.8 股权募资 569 0 524 0 0 0 固定资产周转天数 88.1 82.2 66.2 59.1 60.5 58.7 债权募资 -177 -148 -218 0 0 0 偿债能力 其他 -149 -77 -89 -76 -98 -120 净负债/股东权益 91.78% 156.26% 21.08% 9.78% 19.33% -2.98% 筹资活动现金净流 243 -225 217 -76 -98 -120 EBIT利息保障倍数 -1.2 -1.1 -0.6 2.1 1.9 3.6 现金净流量 399 -112 43 235 -211 488 资产负债率 69.71% 76.97% 49.37% 55.41% 57.09% 60.27% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这