盾安环境：Q3业绩表现亮眼，盈利能力改善

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 《制造力外溢系列报告（一）盾安环境：聚焦核心制冷主业，热管理蓄势待 发》 尹圣迪家电行业研究助理 联系电话：18800112133 邮箱：yinshengdi@cindasc.com 执业编号：S1500520070002 联系电话：13656717902 邮箱：luoanyang@cindasc.com 家电行业首席分析师 罗岸阳 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 盾安环境(002011) Q3业绩表现亮眼，盈利能力改善 2023年10月27日 事件：Q3公司实现营业收入28.72亿元，同比+18.56%，实现归母净利润 2.11亿元，同比+98.27%，实现扣非后归母净利润2.01亿元，同比+85.92%。 Q3营业收入稳健增长。Q3收入增速（+18.56%）环比Q2（+8.78%）有所提升。根据产业在线数据，7/8月份截止阀内销分别同比+36.4%/-0.6%，四通阀分别同比+24%/-10.9%，电子膨胀阀分别同比 28.9%/+2.1%，我们认为公司作为制冷阀件龙头之一，Q3制冷主业或实现较好增长。热管理业务方面，我们预计Q3开始逐渐放量。 市场开拓增加销售费用，盈利能力有所改善。Q3毛利率为19.41%，同比+0.94pct。从费用率角度来看,Q3销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.36pct、+0.15pct、-0.77pct、+0.05pct，销售费用率的提升 主要原因为Q3收入增长及市场开拓力度加大等所致。Q3公司归母净利润率为7.35%，同比+2.77pct，22Q3受出售子公司或有负债损失等因素影响利润基数相对较低。 周转效率有所提升，经营性现金流净额下滑明显。 1）公司23Q3期末货币资金+交易性金融资产合计18.58亿元，较H1 期末-3.32%；23Q3期末应收款项融资合计26.80亿元，同比 +30.13%，体现出公司利用应收账款，提高资金利用效率；23Q3期末存货合计12.66亿元，同比-6.93%。23Q3期末合同负债合计 0.90亿元，同比+27.84%。 2）现金流方面，公司23Q3经营性现金流净额为-1.32亿元，去年同期为4.21亿元，主要系Q3对供应链金融凭据贴现减少。 3）周转方面，公司23Q3期末存货/应收账款/应付账款周转天数较H1 分别-2.20/-2.92/-4.99天，周转效率有所提升。 盈利预测及投资评级：我们预计23-25年公司实现营业收入116.72/133.23/145.52亿元，同比+15.1%/+14.1%/+9.2%，预计实现归母净利润6.42/8.78/10.11亿元，同比-23.5%/+36.8%/+15.1%，对应 PE16.51/12.07/10.48倍。维持“买入”评级。 风险因素：热管理业务推进不及预期、家用制冷订单转移、原材料价格上涨、海外市场推广不及预期、商用制冷项目不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A9,837 2022A10,144 2023E11,672 2024E13,323 2025E14,552 增长率YoY% 33.3% 3.1% 15.1% 14.1% 9.2% 归属母公司净利润(百万元) 405 839 642 878 1,011 增长率YoY% 140.5% 107.0% -23.5% 36.8% 15.1% 毛利率% 16.3% 17.0% 18.7% 18.5% 18.5% 净资产收益率ROE% 23.4% 23.0% 15.0% 17.0% 16.4% EPS(摊薄)(元) 0.44 0.91 0.61 0.83 0.96 市盈率P/E(倍) 31.14 14.43 16.51 12.07 10.48 市净率P/B(倍) 7.24 3.30 2.47 2.05 1.72 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 6,344 6,355 7,842 8,882 10,385 营业总收入 9,837 10,144 11,672 13,323 14,552 货币资金 1,046 1,568 1,707 2,450 3,213 营业成本 8,233 8,419 9,486 10,854 11,867 加 应收账款 1,154 1,445 1,599 1,752 1,794 销售费用 258 279 374 413 422 预付账款 49 65 47 69 67 管理费用 306 287 374 426 451 存货 1,476 1,205 1,429 1,546 1,739 研发费用 370 389 426 506 538 其他 2,619 2,071 3,060 3,066 3,570 财务费用 121 98 80 24 31 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附 43 51 56 65 71 减值损失合计 -10 -11 0 0 0 投资净收益 26 -13 -70 -40 -51 其他 -22 -35 75 52 71 非流动资产 1,9181,7991,8441,7711,720 长期股权投资 296 283 277 268 261 固定资产（合计） 927 915 1,012 1,021 1,030 无形资产 200 182 222 233 259 营业利润 500 561 882 1,046 1,191 其他 494 419 332 249 171 营业外收支 -53 371 -112 -20 0 资产总计 8,261 8,154 9,686 10,654 12,105 利润总额 448 932 770 1,026 1,191 净利润 395 836 635 871 1,002 少数股东损益 -10 -3 -7 -7 -9 归属母公司净利润 405 839 642 878 1,011 短期借款1,738 825 825 825 825 应付票据582 525 1,299 1,082 1,404 应付账款 1,962 1,792 1,819 2,196 2,338 流动负债5,8394,1545,1015,2475,747所得税5296135155189 非流动负债 786 458 408 358 308 EPS(当年)(元) 0.44 0.91 0.61 0.83 0.96 其他1,5581,0121,1571,1451,179EBITDA8279131,2511,2861,458 长期借款501250200150100 其他285 208 208 208 208 现金流量表 单位:百万元 负债合计6,626 4,612 5,509 5,606 6,055 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 -100 -104 -111 -118 -127 经营活动现金流 518 1,270 521 1,252 1,109 归属母公司股 净利润 1,735 3,646 4,288 5,166 6,177 395 836 635 871 1,002 负债和股东权益8,261 8,154 9,686 10,654 12,105 折旧摊销 212 243 294 228 256 东权益 投资损失 -26 13 70 40 51 财务费用127128424038 重要财务指标单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变动-270-84-63352-239 营业总收入9,837 10,144 11,672 13,323 14,552 其它 80 133 113 21 2 投资活动现金 同比（%）33.3% 3.1% 15.1% 14.1% 9.2% 流 244 -337 -523 -216 -257 归属母公司净 405 839 642 878 1,011 资本支出 -79 -171 -463 -176 -204 长期投资 同比（%） 140.5% 107.0% -23.5% 36.8% 15.1% 197 67 10 -1 -3 毛利率（%） 16.3% 17.0% 18.7% 18.5% 18.5% 其他 127 -233 -70 -40 -51 筹资活动现金 ROE%23.4% 23.0% 15.0% 17.0% 16.4% 流 -1,243 -373 140 -293 -88 EPS(摊 0.44 0.91 0.61 0.83 0.96 吸收投资 0 802 0 0 0 P/E31.14 14.43 16.51 12.07 10.48 借款 4,193 1,282 -50 -50 -50 P/B 7.24 3.30 2.47 2.05 1.72 支付利息或股 -139 -105 -42 -40 -38 息现金流净增加 EV/EBITDA 17.09 12.89 8.28 7.28 5.86 额 -539 586 139 743 764 利润 薄)(元) 研究团队简介 罗岸阳，家电行业首席分析师。浙江大学电子信息工程学士，法国北方高等商学院金融学&管理学双学位硕士。曾任职于TP-LINK硬件研发部门从事商用通信设备开发设计。曾先后任职天风证券家电行业研究员、国金证券家电行业负责人，所在团队获得2015、2017年新财富入围，2017年Choice第三名，2017-2019年金牛奖，2019年水晶球奖入围，2022年Choice最佳家电分析师等荣誉。2020年7月加盟信达证券研究开发中心，从事家电行业研究。 尹圣迪，家电行业研究助理。伦敦大学学院区域经济学硕士，布达佩斯考文纽斯大学经济学双硕士，对外经济贸易大学金融学学士，西班牙语双学位。2022年加入信达证券，从事家用电器行业研究，主要覆盖白电、小家电、零部件板块。 尤子吟，团队成员。伦敦大学学院金融学硕士，经济学与商业学学士。于2022年加入信达证券，从事家用电器行业研究，主要覆盖清洁电器、厨电板块。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出