2024年中报点评：啤酒业务短期承压，不改长期高端化趋势

公司2024年中报显示，上半年营收237.4亿元，同比下降0.5%；归母净利润47.1亿元，同比增长1.2%，业绩略低于市场预期。外部环境因素导致销量承压，但高端化升级带动吨价提升。

销量方面：上半年啤酒销量634.8万吨，同比-3.4%，受春节后消费疲软和5月雨水天气影响。高端化进程稳步推进，次高及以上单位数增长，高档及以上双位数增速。喜力销量增速超20%，老雪与红爵品牌增速超20%，中档及以上销量占比首次突破50%。

吨价方面：吨价同比提升2%至3554元/吨，产品结构持续提升带动毛利率改善。啤酒业务毛利率为45.8%，同比+0.6pp，包材成本下降和高端化升级推动。销售费用率同比增长1.2pp至17.6%，行政及其他费用率同比下降0.3pp至6.3%。啤酒业务未计利息及税项前盈利率同比+1.1pp至28.2%，整体净利率同比增加0.3pp至20.9%。

白酒业务：上半年收入11.8亿元，同比+20.6%，摘要自焕新后增速超50%，贡献超70%收入。白酒业务毛利率同比+2.1pp至67.6%，EBITDA与去年同期基本持平。

高端化进展：啤酒方面，下半年低基数效应和费用控制将推动收入稳增。产品方面，喜力、纯生及SuperX三大传统优势大单品将持续增长，老雪等潜力高端单品预计高增。渠道方面，积极布局山姆/奥乐齐等新兴渠道。白酒方面，持续理顺产品结构，金沙品牌未来可期。

盈利预测与投资建议：预计2024-2026年EPS分别为1.62元、1.76元、1.90元，对应动态PE分别为14倍、13倍、12倍。给予2024年16倍估值，对应目标价28.37港元，维持“买入”评级。

风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。