下游新建及改建需求较高叠加国际化发展战略持续推进，公司在手订单增势有望维系

2024年08月28日 公司研究●证券研究报告 博隆技术（603325.SH） 公司快报 下游新建及改建需求较高叠加国际化发展战略持续推进，公司在手订单增势有望维系投资要点事件内容：8月26日盘后，公司披露2024年中期报告，2024年上半年公司实现营业收入3.68亿元，同比减少34.86%；实现归母净利润0.99亿元，同比减少25.91%。2024年上半年公司在手订单充裕，但受项目交付验收节奏等影响，业绩短期承压。截至2024年6月30日，公司在手订单49.20亿元、达2023全年营收的4倍以上；然而2024年上半年公司实现营业收入3.68亿元、同比减少34.86%，实现归属于母公司的净利润0.99亿、同比减少25.91%。1）对于2024年上半年业绩下行，主要系公司营收主要来自于大项目，2021年至2024H1各期超过4000万元单一项目的收入占比均在50%以上，且项目建设周期大多2年以上，通常在系统安装调试完成后一次性全额确认收入，导致各期之间收入波动较大；2024年上半年公司已交货的部分大项目受客户实施进度等因素影响，尚未完成验收，营业收入低于去年同期，净利润等指标也随之波动。然而对比来看，截至2024年6月末公司合同负债23.20亿元、较2023年同期同比增长43.3%，1-6月公司经营活动产生的现金流量净额3.53亿元、同比增长95.06%；公司表示主要系项目执行过程中客户预付款增加，或侧面印证公司订单需求稳定向好。2）对于净利润同比降幅低于营收降幅，预计主要或系2024年公司上市后、募集资金到账、利息收入增加，以及本期政府补贴金额较大。具体来看，2024年上半年确认利息收入2183.59万元、较去年同期增加842.68万元，确认政府补贴1765.54万元、较去年同期增加1165.27万元；若剔除上述两项的新增金额影响，2024H1税前净利润较2023H1同比下降40.16%。2024Q2公司单季度营收及净利润同比增速均实现大幅抬升。2024Q2公司实现营收2.26亿元、同比增长69.27%、较第一季度营收增速抬升136.33个百分点；实现单季度归母净利润0.70亿元、同比增长267.29%、较第一季净利润增速抬升 342.56个百分点。1）对于单季度营收及净利润同比增速的明显抬升，主要仍系公司项目制业务带来的各期收入波动较大等原因。一方面，2023Q1实现营收较高、达4.31亿元，受高基数影响，2024Q1同比变动-67.06%；另一方面2023Q2实现营收相对较低、仅1.33亿元，受低基数影响，2024Q2同比增长69.27%。2）对于单季度净利润同比增速明显高于营收增速，预计主要原因可能有两点：一是毛利率波动带来的影响，2024Q2销售毛利率31.44%、较2023Q2同比提升2.61个百分点，主要系产品收入结构发生变动；二是以政府补贴为主体的其他收益、以及投资净收益集中在二季度确认，较2023Q2合计新增2342.87万元。 按公司现阶段在手订单及过往订单收入转化节奏推算，2024至2026年业绩稳定向好的确定性较高。通常来说，石化化工生产设施整体建设周期在两年以上，公司所提供产品正常推进的进度从签订合同开始到最终建成验收一般历时2年以上。结合相关财务情况来看，2021至2024H1各报告期末，公司合同负债金额（客户按 机械|其他专用机械Ⅲ 投资评级增持-A(首次)股价(2024-08-28)61.79元交易数据总市值（百万元）4,119.54流通市值（百万元）1,030.04总股本（百万股）66.67流通股本（百万股）16.6712个月价格区间82.92/56.30一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益7.54-11.7-1.68绝对收益3.94-21.31-13.08 分析师李蕙SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn报告联系人戴筝筝daizhengzheng@huajinsc.cn 相关报告博隆技术：博隆技术-华金证券-新股-博隆技术-新股专题覆盖报告（博隆技术）-2023年223期-总第420期2023.12.22 一定比例支付的项目预付款）分别为12.99亿元、14.01亿元、19.01亿元、以及 23.20亿元；同时，2020至2023年报告期内公司新签订单金额分别达11.49亿元、 10.51亿元、15.15亿元、26亿元，均呈现较为明显的增长趋势，或有力支撑未来 2-3年公司业绩稳定向好的态势。 展望未来，精细化工行业将迎来产业重构、转型升级机遇期，预计相关企业新建、改扩建需求将持续释放，利好公司气力输送系统业务持续发展。一方面，我国聚乙烯等合成树脂的需求持续增长，推动石化领域气力输送系统的新建需求继续抬升，据头豹研究院预测，2024年中国的合成树脂消费量约为1.2亿吨、较2023年同比增长3.9%；另一方面，我国上世纪八九十年代建设投产的石化装置目前正面临淘汰时间窗口，该领域气力输送系统的更新改造需求相应提升；2024年6月21日，四部门在联合印发的《化工老旧装置淘汰退出和更新改造工作方案》中表示部分上世纪建设的化工装置设备已运行超过30年甚至40年以上，设计建设标准和设备制造水平低、长周期运行后腐蚀减薄、安全保障能力下降，须依法淘汰一批不符合产业政策和安全标准要求的生产装置。据不完全统计，截至2024年5月，包括抚顺石化公司炼油及化工结构优化调整项目、中国石油广西石化炼化一体化转型升级项目40万吨/年聚丙烯装置、中化泉州100万吨/年乙烯项目等在内的19个化工项目获得批复，下游石化企业新建、改扩建需求持续。根据中国石油和化学工业联合会的预测，预计2023-2027年国内合成树脂合计新建产能将超过过去五年的2倍以上，据此测算合成树脂气力输送系统装备市场空间预计约200亿元。 公司积极推进国际化发展战略，未来或依托丰富的客户资源及自身在国内气力输送系统领域的市场影响力，持续推进海外业务收入增长。根据4月份公告披露，未来3-5年公司将在现有销售和服务中心的基础上加大海外市场渠道建设，积极实施“BLOOM”和“GSBI”双品牌战略，形成覆盖欧洲、美洲、东南亚及中东地区的营销网络；尤其是石化、化工聚烯烃新建装置增长迅速的一带一路沿线国家及地区，如印度、印尼等，中东、非洲、东南亚等。2023年，公司与某海外客户签署了6.63亿的气力输送系统销售合同，国际化战略已初显成效；与此同时，从具备长期合作历史的下游客户来看，以中石化为首的龙头企业长期深耕“一带一路”建设，截至2023年10月，中石化在“一带一路”共建国家执行石油工程项目合同高达314项，未来公司或可依托其优质客户资源、协力开拓海外市场。 投资建议：公司2024上半年受项目交付验收节奏等影响，业绩暂时承压；展望2024年全年，公司在手订单充裕，业绩有望于下半年得到改善。长期来看，公司是我国气力输送系统龙头企业，在石化、化工等领域具备领先的技术优势及行业地位；未来将受益于我国合成树脂市场扩容叠加上一代石化装置更新换代需求抬升，同时，公司积极推进国际化发展战略、现已初具成效，海外业务有望成为公司新的收入增长极。我们预计2024-2026年营业总收入分别为15.10亿元、19.78亿元、26.27亿元，同比增速分别为23.5%、31.0%、32.8%；对应归母净利润分别为3.60亿元、 4.80亿元、6.29亿元，同比增速分别为25.2%、33.5%、31.0%；对应EPS分别为5.40元、7.21元、9.44元，对应PE分别为11.4x、8.6x、6.5x，首次覆盖，给予增持-A评级。 风险提示：收入集中于大型合成树脂建设项目风险、存货余额较高风险、项目执行风险、海外经营风险、市场竞争风险等。 财务数据与估值 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,041 1,223 1,510 1,978 2,627 YoY(%) 6.4 17.5 23.5 31.0 32.8 归母净利润(百万元) 237 287 360 480 629 YoY(%) -2.0 21.5 25.2 33.5 31.0 毛利率(%) 32.1 32.1 32.1 31.8 31.6 EPS(摊薄/元) 3.55 4.31 5.40 7.21 9.44 ROE(%) 27.5 25.0 14.1 15.9 17.2 P/E(倍) 17.4 14.3 11.4 8.6 6.5 P/B(倍) 4.8 3.6 1.6 1.4 1.1 净利率(%) 22.7 23.5 23.8 24.3 24.0 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测核心假设 1、气力输送系统：公司招股书中明确表明新签项目基本完成时间2年以上；按实际情况来 看，2016年订单在2020年左右结束（排除2022年少部分剩余情况）；2017年订单主要在2021年结束；2018年订单主要在2022年结束，时间跨度基本涵盖5年（考虑到完成后还有10%的质保金）。结合现有订单及项目推进速度预测，预计气力输送系统业务2024-2026年对应收入分别为15.10亿元、19.78亿元、26.27亿元，同比增速分别为23.47%、30.99%、32.81%。 2、其他业务收入：其他业务收入主要为销售材料及废料；伴随着业务量的抬升，材料及废料销量或相应增加，预计其他业务2024-2026年对应收入分别为35万元、38万元、41万元。 综上，我们预计营业总收入2024-2026年对应收入分别为15.10亿元、19.78亿元、26.27亿元，同比增速分别为23.46%、30.99%、32.80%，对应总体毛利率分别为32.10%、31.80%、31.60%。 表1：收入成本拆分 业务收入 2021202220232024E2025E2026E （百万元）气力输送系统 975.14 1040.54 1222.82 1509.75 1977.68 2626.51 yoy 107.05% 6.71% 17.52% 23.47% 30.99% 32.81% 其他业务收入 2.89 0.39 0.32 0.35 0.38 0.41 yoy 1248.84% -86.43% -19.82% 10.00% 8.50% 8.00% 营业总收入 978.03 1040.94 1223.13 1510.10 1978.06 2626.92 yoy 107.57% 6.43% 17.50% 23.46% 30.99% 32.80% 毛利率 33.06% 32.09% 32.15% 32.10% 31.80% 31.60% 资料来源：Wind、华金证券研究所 二、可比公司估值 公司专注于合成树脂用气力输送系统领域；根据主营产品的相似性，我们选取山东章鼓（风机及气力输送装备等）、兰石重装（石化装备制造）、卓然股份（炼油化工专用装备）为博隆技术的可比上市公司；相较可比公司而言，博隆技术的估值相对较低，一是公司每股收益相对偏高，同时各公司在产品结构、下游客户等方面存在一定差异。考虑到石化领域新建及改造项目量有望持续增加，带动气力运输装备及系统需求进一步抬升，同时公司全球化发展战略持续推进，其业绩有望继续向好，带动整体估值提升。 表2：可比公司估值 总市值EPS（元）对应PE 股票代码证券简称 （亿元） 2024E 2025E 2024E 2025E 002598.SZ 山东章鼓 21.81 0.36 0.38 19.42 18.39 603169.SH 兰石重装 56.30 0.17 0.22 25.35 19.59 688121.SH 卓然股份 22.43 1.15 1.54 8.35 6.23 平均值 33.51 0.56 0.71 17.71 14.74 总市值EPS（元）对应PE 股票代码证券简称 （亿元） 2024E 2025E 2024E 2