2024年半年报点评：24H1收入同增18%，子品牌快速成长

贝泰妮（300957） 证券研究报告·公司点评报告·化妆品 2024年半年报点评：24H1收入同增18%，子品牌快速成长 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 5014 5522 6608 7751 8919 同比（%） 24.65 10.14 19.67 17.29 15.07 归母净利润（百万元） 1,051.33 756.80 1,002.72 1,278.08 1,555.58 同比（%） 21.83 (28.02) 32.50 27.46 21.71 EPS-最新摊薄（元/股） 2.48 1.79 2.37 3.02 3.67 P/E（现价&最新摊薄） 16.75 23.27 17.57 13.78 11.32 2024年08月28日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师郗越 执业证书：S0600524080008 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 投资要点 公司披露24H1业绩：2024H1营收28.0亿元，yoy+18.5%；归母净利 4.8亿元，yoy+7.5%；扣非归母净利4.2亿元，yoy+12.3%，公司利润增 速略慢于收入增速，主要系产品结构变动、悦江投资纳入报表等多因素影响致毛利率短期承压。24Q2公司实现营收17.1亿元，yoy+13.5%； 4% -3% -10% -17% -24% -31% -38% -45% -52% 贝泰妮沪深300 归母净利3.06亿元，yoy+5.2%；扣非归母净利2.7亿元，yoy+7.3%。 多品牌布局，薇诺娜宝贝、瑷科缦快速增长。24H1护肤品实现营收22.7亿元，同比+10.7%，占比81.42%。医疗器械/彩妆分别实现营收2.6/2.6亿元，分别同比-7.1%/+766.7%，彩妆增速较为靓丽。分品牌看，薇诺娜 （Winona）/薇诺娜宝贝（WinonaBaby）/瑷科缦（AOXMED），分别营收23.9/1.0/0.3亿元，同比+5.7%/+39.7%/+65.0%，毛利率分别为74%/75%/73%，薇诺娜宝贝、瑷科缦发展较为快速，品牌矩阵已基本形成。公司23年收购的品牌姬芮（Za）/泊美（PURE&MILD）分别营收2.4/0.3亿元，毛利率分别为59.1%/48.8%。 线上增速稳定，线下快速拓展。24H1公司线上/线下/OMO(线上专柜服务平台+线下自营)分别实现营收18.5/7.3/2.1亿元，占比分别为66.4%/26.1%/7.6%，同比+16.8%/+21.0%/+23.6%，线下增长更快。线上分平台，阿里系/抖音系/京东系/唯品会，营收同比分别 +8.9%/+43.0%/+56.1%/-5.7%，占总营收30.8%/13.6%/7.5%/5.4%，抖音 系、京东系增速较为靓丽。线下渠道24H1公司在华东等地区净开店105 家，截至24H1线下直营门店数量达228家，线下直营店数量增长显著。 期间费用率持续优化。�毛利率：24H1毛利率为72.59%，同比-2.8pct，24Q2毛利率为72.9%，同比-2.0pct。毛利率下降主因公司库存调整、产品结构变化、悦江投资纳入报表等因素摊薄。②期间费用率：24H1同比-1.2pct至55.7%，主要系销售费用率同比-0.8pct。24Q2同比-0.7pct至55.3%，期间费用率持续优化。③净利润率：24H1净利润率为17.0%，同比-1.6pct，24Q2净利润率为17.8%，同比-1.2%。 盈利预测与投资评级：贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善，美白/抗衰等系列新品上新后有望贡献业绩增量。由于短期产品结构变化等多因素致毛 利率承压，我们将公司2024-26年归母净利润预测10.6/13.2/16.0亿元略下调至10.0/12.8/15.6亿元，对应PE分别为18/14/11X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，产品推广不及预期等。 -59% 2023/8/282023/12/282024/4/282024/8/28 市场数据收盘价(元) 41.58 一年最低/最高价 39.50/107.90 市净率(倍) 2.95 流通A股市值(百万元) 17,613.29 总市值(百万元) 17,613.29 基础数据每股净资产(元,LF) 14.10 资产负债率(%,LF) 20.94 总股本(百万股) 423.60 流通A股(百万股) 423.60 相关研究 《贝泰妮(300957)：2023年及2024Q1 业绩点评：24Q1扣非归母净利同增 +22%，员工持股计划保障长期发展》 2024-04-26 《贝泰妮(300957)：2023年三季报点评：Q3业绩增速边际提升，增加回购资金总额彰显长期信心》 2023-10-29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 贝泰妮三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 5,523 5,776 6,282 7,080 营业总收入 5,522 6,608 7,751 8,919 货币资金及交易性金融资产 3,330 3,240 3,401 3,841 营业成本(含金融类) 1,441 1,722 1,931 2,155 经营性应收款项 812 942 1,101 1,264 税金及附加 65 86 101 116 存货 904 1,070 1,202 1,342 销售费用 2,610 3,007 3,511 4,058 合同资产 0 0 0 0 管理费用 413 463 543 624 其他流动资产 476 524 578 633 研发费用 299 357 403 464 非流动资产 1,984 2,730 3,472 4,209 财务费用 (21) (25) (23) (26) 长期股权投资 212 232 252 272 加:其他收益 149 99 116 134 固定资产及使用权资产 768 699 620 533 投资净收益 64 77 90 152 在建工程 40 190 340 490 公允价值变动 (17) 0 0 0 无形资产 193 314 436 557 减值损失 (34) (10) (10) (10) 商誉 414 827 1,241 1,655 资产处置收益 1 1 1 1 长期待摊费用 93 113 133 153 营业利润 878 1,166 1,483 1,804 其他非流动资产 264 354 449 549 营业外净收支 (9) (9) (9) (9) 资产总计 7,507 8,506 9,753 11,290 利润总额 869 1,157 1,474 1,794 流动负债 1,291 1,488 1,657 1,838 减:所得税 110 154 196 239 短期借款及一年内到期的非流动负债 146 146 146 146 净利润 759 1,003 1,278 1,556 经营性应付款项 402 480 538 601 减:少数股东损益 2 0 0 0 合同负债 50 60 67 75 归属母公司净利润 757 1,003 1,278 1,556 其他流动负债 693 802 906 1,016 非流动负债 200 200 200 200 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.79 2.37 3.02 3.67 长期借款 5 5 5 5 应付债券 0 0 0 0 EBIT 809 974 1,263 1,501 租赁负债 63 63 63 63 EBITDA 984 1,143 1,436 1,679 其他非流动负债 132 132 132 132 负债合计 1,491 1,688 1,857 2,038 毛利率(%) 73.90 73.94 75.09 75.83 归属母公司股东权益 5,861 6,664 7,742 9,097 归母净利率(%) 13.70 15.17 16.49 17.44 少数股东权益 155 155 155 155 所有者权益合计 6,016 6,819 7,897 9,252 收入增长率(%) 10.14 19.67 17.29 15.07 负债和股东权益 7,507 8,506 9,753 11,290 归母净利润增长率(%) (28.02) 32.50 27.46 21.71 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 610 963 1,201 1,418 每股净资产(元) 13.84 15.73 18.28 21.48 投资活动现金流 (518) (846) (833) (772) 最新发行在外股份（百万股 424 424 424 424 筹资活动现金流 (458) (207) (207) (207) ROIC(%) 11.83 12.74 14.46 14.81 现金净增加额 (367) (90) 161 440 ROE-摊薄(%) 12.91 15.05 16.51 17.10 折旧和摊销 175 169 173 177 资产负债率(%) 19.86 19.84 19.04 18.05 资本开支 (271) (784) (783) (783) P/E（现价&最新股本摊薄） 23.27 17.57 13.78 11.32 营运资本变动 (186) (157) (185) (188) P/B（现价） 3.01 2.64 2.28 1.94 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报