上半年业绩稳健，中期延续高比例分红

买入（维持） 股价（2024年08月27日）32.05元 上半年业绩稳健，中期延续高比例分红 公司研究|中报点评豪悦护理605009.SH 目标价格40.3元 52周最高价/最低价47/31.03元 总股本/流通A股（万股）15,523/15,466 A股市值（百万元）4,975 事件：公司公布2024年中报，2024年上半年公司实现营收13.13亿元，同比下降3.24%，实现归母净利润1.94亿元，同比下降2.86%；二季度公司实现营收6.73亿元，同比下降7.13%，实现归母净利润1.08亿元，同比下降10.02%。 婴儿卫生用品收入受调价影响短期承压，其他产品收入延续高增。分产品来看， 2024年上半年公司婴儿卫生用品/成人卫生用品/其他产品分别实现营业收入 8.98/2.63/1.52亿元，同比分别-9.9%/+0.3%/+54.9%，其中婴儿卫生用品收入下降主要系公司在原材料价格下降的情况下调低了销售价格，预计产品结构的变化亦对收入造成一定影响；成人卫生用品收入基本维稳，其他产品收入延续高增，推测主要系厨房湿巾、湿厕纸等自主品牌产品表现亮眼。分地区来看，2024年上半年公司境内/境外业务分别实现营收11.26/1.87亿元，同比分别-6.8%/+25.1%。 原材料降价带动毛利率改善，自主品牌推广导致费比提升。2024年上半年公司毛利率提升3.3pct，其中婴儿卫生用品/成人卫生用品毛利率分别提升2.7pct/0.7pct。单二季度公司毛利率为30.30%，同比提升2.2pct，推测主要系原材料价格较去年同期有回落，此外自主品牌占比的提升亦对毛利率有正向贡献。费用端，二季度公司期间费用率为12.77%，同比提升4.1pct，其中销售费用率提升2.4pct，主要系公司加大了自主品牌推广力度。二季度公司归母净利率为16.08%，同比下降0.5pct。 延续高比例中期分红，积极分享公司发展成果。公司发布半年度利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利8.50元（含税），合计派发现金红利约1.32亿元，占2024年上半年归母净利润的68%。公司继2023年以后再次推出中期分红计划，且分红比率延续高位，彰显了公司积极与股东分享发展成果的决心。 盈利预测与投资建议 结合终端需求适当调整公司收入增速假设、同时根据自主品牌推进情况调整费用率假设，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/5.24/5.79亿元（此前预计2024-2025年为5.74/6.56亿元），对应EPS分别为3.10/3.37/3.73元。可比公司 国家/地区中国 行业造纸轻工 核心观点 报告发布日期2024年08月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -9.59 -11.24 -25.18 -17.89 相对表现% -8.77 -8.19 -16.09 -7 沪深300% -0.82 -3.05 -9.09 -10.89 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 2024年调整后平均PE为19倍，给予30%估值折价，对应PE为13倍，对应目标价40.30元，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动的风险；婴童出生率大幅回落的风险；成人卫生用品市场增长不及预期的风险；客户集中度相对较高的风险。 研发、制造能力突出，卫生用品ODM龙头 行稳致远 2023-12-28 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,802 2,757 3,063 3,274 3,520 同比增长(%) 13.8% -1.6% 11.1% 6.9% 7.5% 营业利润(百万元) 456 508 557 606 671 同比增长(%) 13.6% 11.4% 9.7% 8.9% 10.6% 归属母公司净利润(百万元) 423 439 481 524 579 同比增长(%) 16.6% 3.7% 9.7% 8.9% 10.6% 每股收益（元） 2.72 2.83 3.10 3.37 3.73 毛利率(%) 23.2% 26.9% 28.0% 28.7% 29.3% 净利率(%) 15.1% 15.9% 15.7% 16.0% 16.5% 净资产收益率(%) 14.1% 14.1% 14.2% 13.9% 13.9% 市盈率 11.8 11.3 10.3 9.5 8.6 市净率 1.7 1.5 1.4 1.3 1.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合终端需求适当调整公司收入增速假设、同时根据自主品牌推进情况调整费用率假设，我们预计公司2024-2026归母净利润分别为4.81/5.24/5.79亿元（此前预计2024-2025年为5.74/6.56亿元），对应EPS分别为3.10/3.37/3.73元。2024年可比公司调整后平均市盈率为19倍，根据可比公司我们给予公司2024年13倍市盈率估值（考虑到可比公司大多为自有品牌商，公司主营业务为ODM模式，给予30%的估值折价），对应目标价40.30元，维持“买入”评级 表1：2024年可比公司调整后平均市盈率为19倍 公司 代码 最新价格(元) 2024/8/27 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 百亚股份 003006 21.37 0.55 0.75 0.97 1.21 38.51 28.39 22.14 17.59 可靠股份 301009 7.22 0.07 0.17 0.21 0.26 97.30 41.54 34.19 27.39 恒安国际 01044 21.91 2.41 2.48 2.61 2.81 9.09 8.85 8.38 7.80 洁雅股份 301108 23.19 1.42 1.52 1.77 1.90 16.35 15.24 13.11 12.24 诺邦股份 603238 9.10 0.47 0.64 0.83 0.98 19.54 14.17 10.99 9.28 最大值 97.30 41.54 34.19 27.39 最小值 9.09 8.85 8.38 7.80 平均数 36.16 21.64 17.76 14.86 调整后平均 24.80 19.26 15.41 13.04 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 原材料价格大幅波动的风险。 婴童出生率大幅回落的风险。 成人卫生用品市场增长不及预期的风险。 客户集中度相对较高的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,876 2,296 2,551 2,727 2,956 营业收入 2,802 2,757 3,063 3,274 3,520 应收票据、账款及款项融资 306 133 147 158 169 营业成本 2,154 2,014 2,205 2,335 2,489 预付账款 10 11 13 14 15 营业税金及附加 15 20 22 24 26 存货 306 277 304 321 343 销售费用 97 137 161 182 196 其他 57 51 51 52 53 管理费用及研发费用 159 170 187 197 212 流动资产合计 2,554 2,768 3,066 3,272 3,535 财务费用 (41) (53) (32) (29) (33) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 5 4 9 5 5 固定资产 1,380 1,417 1,486 1,401 2,208 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 111 200 454 754 0 投资净收益 19 0 0 0 0 无形资产 98 131 128 124 121 其他 24 44 46 46 46 其他 21 130 130 130 130 营业利润 456 508 557 606 671 非流动资产合计 1,610 1,879 2,198 2,409 2,459 营业外收入 1 1 1 1 1 资产总计 4,165 4,647 5,263 5,681 5,994 营业外支出 1 1 1 1 1 短期借款 0 350 539 523 350 利润总额 456 508 557 606 671 应付票据及应付账款 841 738 808 855 912 所得税 33 69 76 83 92 其他 195 194 203 209 216 净利润 423 439 481 524 579 流动负债合计 1,036 1,282 1,550 1,588 1,479 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 423 439 481 524 579 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 2.72 2.83 3.10 3.37 3.73 其他 115 147 147 147 147 非流动负债合计 115 147 147 147 147 主要财务比率 负债合计 1,151 1,429 1,697 1,735 1,625 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 实收资本（或股本） 155 155 155 155 155 营业收入 13.8% -1.6% 11.1% 6.9% 7.5% 资本公积 1,323 1,330 1,330 1,330 1,330 营业利润 13.6% 11.4% 9.7% 8.9% 10.6% 留存收益 1,534 1,725 2,074 2,454 2,876 归属于母公司净利润 16.6% 3.7% 9.7% 8.9% 10.6% 其他 2 8 8 8 8 获利能力 股东权益合计 3,014 3,217 3,566 3,946 4,369 毛利率 23.2% 26.9% 28.0% 28.7% 29.3% 负债和股东权益总计 4,165 4,647 5,263 5,681 5,994 净利率 15.1% 15.9% 15.7% 16.0% 16.5% ROE 14.1% 14.1% 14.2% 13.9% 13.9% 现金流量表 ROIC 12.8% 11.9% 11.8% 11.6% 12.0% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 423 439 481 524 579 资产负债率 27.6% 30.8% 32.2% 30.5% 27.1% 折旧摊销 81 100 120 128 167 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (41) (53) (32) (29) (33) 流动比率 2.46 2.16 1.98 2.06 2.39 投资损失 (19) 0 0 0 0 速动比率 2.16 1.93 1.77 1.85 2.14 营运资金变动 (14) 164 34 22 26 营运能力 其它 163 135 (6) 2 2 应收账款周转率 12.0 17.8 41.7 40.9 41.0 经营活动现金流 592 784 597 647 743 存货周转率 7.1 6.6 7.2 7.