板材营收增速亮眼，扣非归母业绩增长稳健，高比例分红彰显投资价值

2024年08月29日兔宝宝(002043.SZ) 板材营收增速亮眼，扣非归母业绩增长稳健，高比例分红彰显投资价值 公司快报 证券研究报告 其他装饰材料 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价11.25元股价(2024-08-28)9.37元 事件：公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入39.08亿 元，yoy+19.77%；实现归母净利润2.44亿元，yoy-15.43%；扣非 交易数据总市值(百万元) 7,796.39 流通市值(百万元) 6,872.66 总股本(百万股) 832.06 流通股本(百万股) 733.47 12个月价格区间 8.47/12.74元 归母净利润为2.35亿元，yoy+7.47%。实施2024年中期分红，每 10股派息2.8元（含税），现金分红比例约94.21%。 营业收入快速增长，投资收益影响归母业绩增速，扣非归母业绩增长稳健。2024H1实现营业收入39.08亿元（yoy+19.77%），Q1、Q1各季度公司营收分别同比+33.37%、+12.74%，Q2公司整体 兔宝宝 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 营收实现稳健增长。2024H1公司归母净利润2.44亿元（yoy-15.43%），期内公司非经常性损益大幅减少6084万元，剔除此项 影响，公司扣非归母净利润为2.35亿元（yoy+7.47%），公司主营业绩增长稳健，其中Q1、Q2各季度公司扣非归母净利润增速分别 +38.34%、-3.72%，Q2公司扣非归母净利润增速小于营收增速，主要系毛利率下降、信用减值损失增加等综合影响。 H1装饰材料营收增速亮眼，裕丰汉唐营收持续收缩。 分业务看，1）装饰材料：装饰材料业务营收32.82亿元 （yoy+29.01%），其中，板材产品收入为21.46亿元（yoy+41.45%）， 板材品牌使用费（含易装）2.19亿元（yoy-11.59%）；其他装饰材料9.16亿元（yoy+17.71%）。期内，板材产品和其他装饰材料营收均实现快速增长，板材产品营收同比高增，主要系去年同期低基数叠加公司持续推动多渠道运营、提升产品市场竞争力所致。 2）定制家居：定制家居营收5.94亿元（yoy-11.41%），其中全屋 定制收入3亿元（yoy+22.04%），地板1.63亿元（yoy+2.16%）、 木门0.10亿元（yoy+32.69%）、工程端裕丰汉唐1.34亿元（yoy-48.63%），零售端全屋定制营收实现快速增长，工程端裕丰汉唐营收下滑幅度较大拖累定制家居板块营收增速。 毛利率同比下降，期间费用率控制有效。从毛利率来看，2024H1公司综合毛利率为17.47%，同比-2.88pct，其中装饰材料业务毛利率同比大幅下降3.06pct至16.74%，主要系板材销售毛利率同 比-0.42pct叠加高毛利率的品牌使用费营收下滑所致。从费用率看，期内公司期间费用率为6.95%，同比下降2.81pct，其中销售 /管理/财务/研发费用率分别yoy-0.48pct/-1.69pct/-0.41pct/-0.25pct，期内公司管理费用同比减少25.04%，主要系股权激励费用同比减少3676万元。从减值看，针对青岛裕丰部分 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益 绝对收益 1M 6.5 2.9 3M -12.1 -21.1 12M 4.8 -7.6 董文静分析师 SAC执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 陈依凡分析师 SAC执业证书编号：S1450524080001 chenyf4@essence.com.cn 相关报告2023年盈利能力/现金流大 2024-04-26 幅改善，2024Q1营收/业绩均表现亮眼Q3营收恢复快速增长，盈利 2023-10-27 能力和现金流改善显著行业需求影响营收增速，毛 2023-08-29 利率和现金流改善显著疫情+减值拖累全年业绩，本 2023-05-03 部业务维持韧性，分红比例 高达95% 疫情+减值拖累业绩表现，2023-02-28 2023年受益行业回暖轻装上阵 地产客户的应收逾期情况，期内公司计提信用减值损失6537万元 （同比+4715万元），公司投资收益1835万元（同比-2957万元）。在多因素综合情况下，期内公司销售净利率为6.95%，同比-2.81pct。从现金流看，期内公司经营性现金流为2.78亿元（yoy- 44.16%），主要系公司购买商品和劳务支付的现金增加3.85亿元。 装饰材料多渠道运营，定制家居结构持续优化，高端板材龙头成长可期。1）装饰材料：公司作为装饰板材领域领军企业，品牌影响力突出，坚持多渠道运营，加速拓展渠道客户。①在传统零 售渠道，加速推进乡镇市场布局，期内公司装饰材料业务完成乡镇店招商742家，完成乡镇店建设421家。截至6月末，公司装 饰材料门店共4322家，其中乡镇店1168家，易装门店914家。 ②家具厂，公司持续扩大与家具厂合作数据，快速抢占市场份额，截至6月末，公司经销商体系合作家具厂客户约2万家。③家装 公司，针对各类型家装公司，公司推出基础材料套餐及易装定制等多种合作模式，力争和全国TOP50家装龙企达成战略合作。2）定制家居：零售端立足华东优势地区，坚持产品中高端定位，打造区域性强势品牌，截至6月末，公司定制家居专卖店共800家， 其中家居综合店340家（含全屋定制252家），全屋定制248家， 地板店143家，木门店69家。工程端以控规模降风险为主，将业务重点聚焦央国企客户，同时积极发展工程代理业务，预计后续对公司的影响逐步减弱。 盈利预测和投资建议：公司作为高端零售板材龙头，现金流表现亮眼，分红比例和股息率高，在C端优势渠道加大乡镇市场拓 展，并大力拓展小B渠道，定制家居业务结构持续优化，中长期成长可期。考虑到大B地产端需求疲软，我们下调公司业绩预测，预计2024-2026年公司分别实现营业收入100.53亿元、110.87亿元和120.94亿元，分别同比增长10.92%、10.29%和9.08%，实现归母净利润6.25亿元、7.76亿元和9.02亿元，分别同比-9.32%、24.11%和16.28%。动态PE分别为12.6倍、10.1倍和8.7 倍，维持“买入-A”评级，给予目标价11.25元，对应2024年PE为15倍。 风险提示：下游需求不及预期；渠道拓展不及预期，市场开拓不及预期；产品升级不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 8,917.4 9,062.9 10,053.0 11,087.2 12,094.1 净利润 445.4 689.4 625.2 775.9 902.2 每股收益(元) 0.54 0.83 0.75 0.92 1.08 每股净资产(元) 2.82 3.85 4.20 4.43 4.64 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 17.5 11.3 12.6 10.1 8.7 市净率(倍) 3.3 2.4 2.2 2.1 2.0 净利润率 5.0% 7.6% 6.2% 7.0% 7.5% 净资产收益率 19.0% 21.5% 17.7% 20.9% 23.2% 股息收益率 5.4% 5.8% 5.6% 7.4% 9.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,917.4 9,062.9 10,053.0 11,087.2 12,094.1 成长性 减:营业成本 7,296.4 7,393.6 8,292.3 9,058.9 9,875.4 营业收入增长率 -5.4% 1.6% 10.9% 10.3% 9.1% 营业税费 34.6 43.7 45.1 53.6 57.0 营业利润增长率 -36.3% 49.7% -7.2% 24.4% 17.2% 销售费用 328.0 295.9 327.2 360.9 393.5 净利润增长率 -37.4% 54.8% -9.3% 24.1% 16.3% 管理费用 341.4 264.5 287.5 316.0 344.7 EBITDA增长率 -17.8% 30.3% -34.9% 23.3% 16.9% 研发费用 70.9 69.5 76.4 83.2 90.7 EBIT增长率 -19.0% 32.4% -37.3% 24.6% 17.5% 财务费用 17.8 -15.0 -41.4 -50.0 -55.7 NOPLAT增长率 -38.4% 48.3% -12.3% 24.6% 16.6% 加:资产/信用减值损失 72.2 211.6 -250.0 -250.0 -200.0 投资资本增长率 -25.9% -83.9% -66.8% -242.9% 84.0% 公允价值变动收益 6.9 -1.0 - - - 净资产增长率 10.6% 35.0% 10.0% 6.0% 5.4% 投资和汇兑收益 31.4 60.7 20.0 25.0 30.0 营业利润 601.8 900.9 835.9 1,039.6 1,218.5 利润率 加:营业外净收支 10.0 6.7 9.0 8.6 8.1 毛利率 18.2% 18.4% 17.5% 18.3% 18.3% 利润总额 611.8 907.5 844.9 1,048.2 1,226.6 营业利润率 6.7% 9.9% 8.3% 9.4% 10.1% 减:所得税 149.9 197.1 198.2 245.9 294.7 净利润率 5.0% 7.6% 6.2% 7.0% 7.5% 净利润 445.4 689.4 625.2 775.9 902.2 EBITDA/营业收入 11.4% 14.7% 8.6% 9.6% 10.3% EBIT/营业收入 10.7% 14.0% 7.9% 8.9% 9.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 21 17 15 14 货币资金 693.2 2,252.0 2,707.9 3,077.9 3,371.3 流动营业资本周转天数 3 -24 -41 -41 -41 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 123 138 160 165 166 应收帐款 1,453.4 1,198.7 1,319.9 1,359.0 1,646.6 应收帐款周转天数 56 53 45 43 45 应收票据 61.3 40.3 75.4 48.4 88.2 存货周转天数 24 19 18 18 17 预付帐款 31.1 35.8 41.9 40.2 50.3 总资产周转天数 219 231 243 239 233 存货 529.3 434.6 551.7 564.4 600.5 投资资本周转天数 60 29 5 0 -4 其他流动资产 119.6 75.3 214.4 136.5 142.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 19.0% 21.5% 17.7% 20.9% 23.2% 长期股权投资 17.3 3.9 3.9 3.9 3.9 ROA 8.8% 11.1% 9.0% 10.7% 11.4% 投资性房地产 12.7 42.0 42.0 42.0 42.0 固定资产 555.6 477.9 466.1 468.1 473.0 费用率 在建工程 10.3 32.8 38.3 31