公司简评报告：产品结构持续升级，线上直销快速增长

公司研究 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 乖宝宠物（301498）：产品结构持续升级，线上直销快速增长 证券分析师 姚星辰S0630523010001 yxc@longone.com.cn 投资要点 ——公司简评报告 2024年08月28日 农林牧渔 联系人陈涛 cht@longone.com.cn 数据日期 2024/08/27 收盘价 46.35 总股本(万股) 40,004 流通A股/B股(万股) 17,902/0 资产负债率(%) 13.91% 市净率(倍) 4.76 净资产收益率(加权) 8.09 12个月内最高/最低价 61.58/30.16 相关研究 《乖宝宠物（301498）：业绩表现亮眼，自有品牌持续升级——公司简评报告》2024.04.17 《乖宝宠物（301498）：Q3业绩持续释放，关注自有品牌成长——公司简评报告》2023.10.25 事件：8月27日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入24.27 亿元，同比增长17.48%；归母净利润3.08亿元，同比增长49.92%。公司2024Q2实现营业总收入13.29亿元，同比增长14.48%；归母净利润1.6亿元，同比增长32.64%。由于2023年上半年存在K9代理的影响，整体业绩表现亮眼。 主粮业务毛利率提升显著，自有品牌快速增长。公司自有品牌增速远超行业平均水平，弗列加特、Barf霸弗、羊奶系列等中高端产品保持快速增长，此外今年还发布了新品汪臻醇， 定位高端犬粮。今年618期间，麦富迪、弗列加特等自有品牌全周期销售额超过4.7亿元，同比增长超过40%，其中弗列加特销售额突破1亿元，同比增长230%，barf霸弗系列全网销售额突破4430万，同比增长126%。分产品来看，上半年主粮业务营收11.99亿元，同比 +18.45%；零食业务营收11.94亿元，同比+17.32%。主粮业务占比不断提升，上半年毛利率达44.7%，同比+12.78pct。零食业务毛利率39.19%，同比+3.19pct。 线上直销渠道快速增长，线下积极渗透终端。线上深耕天猫、京东等主流电商平台，强势入驻抖音等平台，线上业务实现快速增长。上半年公司通过天猫、抖音、京东等第三方平 台实现直销收入8.66亿元，同比+61.24%。公司积极拓展传统电商和新媒体平台直销渠道，直销渠道增速较快，推动公司盈利能力不断提升。线下方面，公司构建全国性的经销商网络，深入渗透宠物门店、宠物医院等专业零售终端，通过线下服务提升品牌忠诚度。 盈利能力持续提升，产品结构持续升级。2024上半年公司毛利率42.05%，同比+7.84pct；2024Q2毛利率42.8%，同比+8.59%，上半年公司毛利率大幅增长，主要由于中高端产品势能强劲、直销渠道占比提升以及原材料价格下降。2024年上半年，公司销售费用率为 19.03%，同比+3.47oct；管理费用率为5.83%，同比+1.53pct；研发费用率1.58%，同比 -0.17pct；财务费用率-0.67%，同比-0.16pct。公司销售费用率同比增长，主要由于自有品牌收入增加，直销渠道占比增加，业务宣传费和销售服务费增加。管理费用率增加主要由于工资薪酬及咨询服务费增长。 股权激励及绩效考核计划充分调动团队积极性。公司股权激励覆盖公司董事及中高层管理人员9人，授予股本达217.7万股，授予价格为25.93元/股，对公司2024-2026年的营收和 净利润增长提出了较高的目标。同时公布绩效考核激励机制，若当年达成业绩考核指标，则提取不超过当年归母净利润的15%作为激励奖金总额。公司激励机制充分调动员工积极性，为自有品牌的持续成长提供保证。 投资建议：公司是国产宠物食品龙头，自有品牌业务占比较高且产品高端化势能较强，公司品牌力以及产能方面具有明显优势。股权激励及绩效考核计划充分调动积极性，长期发展值得期待。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为5.79/7.45/9.25亿元 （前值6.03/7.48/9.04亿元），同比+35.00%/28.73%/24.07%，对应当前股价P/E分别为 32X/25X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；市场需求不及预期；汇率波动风险。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入(百万元) 4,326.96 5,362.87 6,577.36 7,780.10 同比增速(%) 27.36% 23.94% 22.65% 18.29% 归母净利润(百万元) 428.84 578.94 745.27 924.66 同比增速(%) 60.68% 35.00% 28.73% 24.07% 毛利率(%) 36.84% 41.22% 41.85% 42.44% 每股盈利(元) 1.15 1.45 1.86 2.31 ROE(%) 11.70% 13.97% 15.62% 16.69% PE(倍) 34.62 32.03 24.88 20.05 资料来源：携宁，东海证券研究所注：截止时间2024年08月27日 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 4,327 5,363 6,577 7,780 货币资金 1,009 512 660 1,156 %同比增速 27% 24% 23% 18% 交易性金融资产 0 0 0 0 营业成本 2,733 3,152 3,824 4,479 应收账款及应收票据 278 270 321 387 毛利 1,594 2,211 2,753 3,302 存货 657 739 893 1,042 ％营业收入 37% 41% 42% 42% 预付账款 28 32 38 45 税金及附加 20 27 33 39 其他流动资产 123 131 138 145 ％营业收入 0% 1% 1% 1% 流动资产合计 2,095 1,683 2,051 2,776 销售费用 721 1,030 1,256 1,478 长期股权投资 0 0 0 0 ％营业收入 17% 19% 19% 19% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 250 322 395 467 固定资产合计 916 1,731 2,032 2,128 ％营业收入 6% 6% 6% 6% 无形资产 131 145 161 183 研发费用 73 97 118 140 商誉 0 0 0 0 ％营业收入 2% 2% 2% 2% 递延所得税资产 37 46 46 46 财务费用 -13 -9 -4 -6 其他非流动资产 965 1,105 1,129 1,151 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 资产总计 4,143 4,710 5,418 6,285 资产减值损失 -12 -10 -10 -10 短期借款 0 0 0 0 信用减值损失 -14 0 0 0 应付票据及应付账款 184 256 303 361 其他收益 9 8 11 12 预收账款 0 0 0 0 投资收益 2 1 1 1 应付职工薪酬 51 54 67 77 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 42 26 30 37 公允价值变动收益 0 0 0 0 其他流动负债 79 86 103 120 资产处置收益 -2 -3 -3 -4 流动负债合计 357 423 503 596 营业利润 526 741 953 1,183 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 12% 14% 14% 15% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 -1 -1 -1 -1 递延所得税负债 42 49 49 49 利润总额 525 740 952 1,181 其他非流动负债 75 87 87 87 ％营业收入 12% 14% 14% 15% 负债合计 473 558 638 732 所得税费用 95 159 205 254 归属于母公司的所有者权益 3,665 4,145 4,771 5,541 净利润 430 581 748 927 少数股东权益 5 6 9 11 ％营业收入 10% 11% 11% 12% 股东权益 3,670 4,152 4,780 5,553 归属于母公司的净利润 429 579 745 925 负债及股东权益 4,143 4,710 5,418 6,285 %同比增速 61% 35% 29% 24% 现金流量表 少数股东损益 1 2 2 3 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E EPS（元/股） 1.15 1.45 1.86 2.31 经营活动现金流净额 617 762 831 1,021 基本指标 投资 0 0 0 0 2023A 2024E 2025E 2026E 资本性支出 -196 -1,046 -548 -356 EPS 1.15 1.45 1.86 2.31 其他 -879 -123 -9 -9 BVPS 9.16 10.36 11.93 13.85 投资活动现金流净额 -1,075 -1,169 -557 -365 PE 34.62 32.03 24.88 20.05 债权融资 -196 15 0 0 PEG 0.57 0.92 0.87 0.83 股权融资 1,600 0 0 0 PB 4.35 4.47 3.89 3.35 支付股利及利息 -1 -94 -125 -160 EV/EBITDA 24.07 19.48 15.44 12.48 其他 -121 -13 0 0 ROE 12% 14% 16% 17% 筹资活动现金流净额 1,282 -92 -125 -160 ROIC 11% 14% 15% 17% 现金净流量 822 -497 148 496 资料来源：携宁，东海证券研究所（截止日期为2024年08月27日收盘） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内上证综指波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于上证指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的