费用前置盈利承压，提质增效期待改善

2024年08月28日 公司研究●证券研究报告 欢乐家（300997.SZ） 公司快报 费用前置盈利承压，提质增效期待改善事件：公司发布2024年半年报。根据公告，2024H1公司实现营业收入9.45亿元，同比增长3.64%，实现归母净利润0.82亿元，同比增长-36.44%，实现扣非后归母净利润0.81亿元，同比增长-37.10%； 单季度来看，2024Q2公司实现营业收入3.94亿元，同比增长-0.24%，实现归母净利润36.79万元，同比增长-99.17%，实现扣非后归母净利润53.99万元，同比增长-98.77%. 收入分析：Q2椰汁个位数下滑，零食专营渠道进展顺利。2024H1公司营收9.45亿元，同比+3.64%（其中Q1+6.61%，Q2-0.24%），主要得益于椰汁饮料收入增长以及零食专营连锁渠道取得进展。具体来看： 产品维度，2024H1饮料产品营收5.35亿元，同比+11.32%，其中椰汁饮料4.52亿，同比+11.38%，大单品1.25LPET瓶装椰子汁2.35亿，同比+5.23%，新品椰水尚处于培育期，预计贡献有限；罐头产品营收3.80亿元，同比-9%，其中水果罐头3.63亿，同比-9.1%，主要系去年同期高基数所致，大单品橘子罐头1亿，同比-4.65%，黄桃罐头1.64亿，同比-6.8%。单季度来看，2024Q2饮料产品营收2.24亿元，同比-2%，其中椰汁饮料1.85亿，同比-4.6%，淡季背景下椰汁饮料略有下滑；罐头产品营收1.60亿元，同比+2.2%，其中橘子罐头0.38亿，同比-17.4%，黄桃罐头0.75亿，同比+63%，预计主要得益于去年同期低基数以及产品进入部分头部零食专营连锁渠道。渠道维度，2024H1经销模式收入8.06亿元，同比-5.83%，截止6月底，经销商数量为1942家，同比增加138家（+7.65%），较年初净减少215家，终端网点净增加约10万家，重点加大流通和餐饮渠道的开发，增加即饮渠道拓展力度，同时强化产品陈列和冰柜陈列的投放；直营及其他模式收入0.75亿元，同比+332.81%，主要得益于公司积极开拓零食专营连锁等新兴渠道，上半年零食专营连锁渠道实现收入0.35亿元，以黄桃罐头和橘子罐头为主的水果罐头进入该渠道，并陆续引入部分饮料产品；代销模式收入0.35亿元，同比+34.64%，主要源于电商代销平台收入增加。 利润分析：毛利率下降费用增加，盈利能力短期承压。2024Q2公司毛利率为31.87%，同比-5.84pct，主要源于产品结构变化和低毛利率渠道占比增加（零食专营连锁渠道、原料销售业务占比提升），其中H1椰汁毛利率同比下降1.1pct至43.48%，主要源于市场竞争加剧导致原料采购单价同比增长超30%。费用端，由于网点渠道开拓和椰水新品推广需要，公司加大人员投入和兴趣电商等线上平台推广力度，导致Q2销售净利率同比提升7.03pct至20.97%，管理/研发/财务费用率则相对稳健，分别同比提升0.33pct/0.39pct/0.71pct至7.90%/0.49%/0.32%。总体来看，Q2公司净利率为0.09%，同比下滑11.15pct。考虑到销售费用具有一定前置性，上半年销售费用增加亦是提前为下半年产品销售做好部署和铺垫，所以预计下半年费用端将会有所改善，净利率水平有望提升。 食品饮料|休闲食品Ⅲ 投资评级增持-B(维持)股价(2024-08-27)10.01元交易数据总市值（百万元）4,479.48流通市值（百万元）3,964.30总股本（百万股）447.50流通股本（百万股）396.0312个月价格区间15.62/10.21一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-4.44-20.86-9.09绝对收益-7.49-29.95-19.98 分析师李鑫鑫SAC执业证书编号：S0910523120001lixinxin@huajinsc.cn报告联系人王颖wangying5@huajinsc.cn 相关报告欢乐家：椰汁表现亮眼，即饮蓄势待发-华金证券-食饮-公司快报-欢乐家2024.5.10欢乐家：椰汁饮料势能向好，渠道拓展增量可期-华金证券-食饮-公司快报-欢乐家2024.4.17 下半年战略：努力提升经营质量。一方面，梳理维护终端网点，提质增效，加大产品打堆和陈列，提高有效网点的质量和数量，力争提升单店有效产出，同时加强网点信息化建设工作，通过信息化手段监控网点的布局和开拓，提升公司经营效率。另一方面积极拓展渠道多元化工作，投入研发力量打造产品研发团队，提升产品竞争力。 投资建议：公司椰汁和水果罐头基本盘稳固，同时积极打造椰子+产品矩阵，推出椰子水、♘椰乳等潜力品类，叠加终端网点持续开拓、多元化渠道布局贡献增量，看好公司长期发展。由于Q2业绩不及预期，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由22.42/25.89/29.58亿元调整为20.32/22.31/24.85亿元，同比增长5.7%/9.8%/11.4%，归母净利润由3.36/4.05/4.80亿元调整为2.62/3.14/3.65亿元，同比增长-6%/20%/16.3%，维持“增持-B”评级。 风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展不及预期，新品表现不及预期等。 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,596 1,923 2,032 2,231 2,485 YoY(%) 8.4 20.5 5.7 9.8 11.4 归母净利润(百万元) 203 278 262 314 365 YoY(%) 10.6 36.9 -6.0 20.0 16.3 毛利率(%) 33.6 38.7 39.1 39.9 40.4 EPS(摊薄/元) 0.45 0.62 0.58 0.70 0.82 ROE(%) 15.2 18.8 16.4 17.0 17.1 P/E(倍) 22.0 16.1 17.1 14.3 12.3 P/B(倍) 3.3 3.0 2.8 2.4 2.1 净利率(%) 12.7 14.5 12.9 14.1 14.7 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 1132 1288 1390 1730 1995 营业收入 1596 1923 2032 2231 2485 现金 732 895 973 1267 1486 营业成本 1060 1178 1238 1342 1480 应收票据及应收账款 125 123 139 149 172 营业税金及附加 17 21 23 25 28 预付账款 18 10 20 13 23 营业费用 166 237 295 312 348 存货 222 248 246 289 301 管理费用 93 124 122 132 149 其他流动资产 35 12 11 12 12 研发费用 1 3 2 2 4 非流动资产 859 939 923 942 968 财务费用 -6 -7 -9 -11 -16 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 4 -0 -21 -18 -10 固定资产 571 632 623 640 667 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 156 163 160 160 159 投资净收益 2 2 2 2 2 其他非流动资产 132 144 140 141 143 营业利润 279 377 354 425 495 资产总计 1991 2227 2313 2672 2963 营业外收入 0 0 1 0 0 流动负债 630 726 702 810 815 营业外支出 3 1 2 2 2 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 276 375 352 423 493 应付票据及应付账款 311 418 349 482 434 所得税 73 97 90 109 128 其他流动负债 319 308 354 328 381 税后利润 203 278 262 314 365 非流动负债 21 18 18 18 18 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 203 278 262 314 365 其他非流动负债 21 18 18 18 18 EBITDA 323 420 385 455 525 负债合计 651 743 720 828 832 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 450 448 448 448 448 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 342 313 313 313 313 成长能力 留存收益 569 772 965 1175 1412 营业收入(%) 8.4 20.5 5.7 9.8 11.4 归属母公司股东权益 1340 1483 1593 1844 2131 营业利润(%) 13.0 34.9 -6.1 20.1 16.5 负债和股东权益 1991 2227 2313 2672 2963 归属于母公司净利润(%) 10.6 36.9 -6.0 20.0 16.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 33.6 38.7 39.1 39.9 40.4 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 12.7 14.5 12.9 14.1 14.7 经营活动现金流 343 351 265 427 380 ROE(%) 15.2 18.8 16.4 17.0 17.1 净利润 203 278 262 314 365 ROIC(%) 13.8 17.2 14.9 15.5 15.6 折旧摊销 68 71 61 66 73 偿债能力 财务费用 -6 -7 -9 -11 -16 资产负债率(%) 32.7 33.4 31.1 31.0 28.1 投资损失 -2 -2 -2 -2 -2 流动比率 1.8 1.8 2.0 2.1 2.4 营运资金变动 69 7 -47 61 -40 速动比率 1.4 1.4 1.6 1.8 2.0 其他经营现金流 11 3 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -47 -114 -43 -82 -98 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.9 0.9 筹资活动现金流 -93 -135 -143 -52 -62 应收账款周转率 10.8 15.5 15.5 15.5 15.5 应付账款周转率 3.1 3.2 3.2 3.2 3.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.45 0.62 0.58 0.70 0.82 P/E 22.0 16.1 17.1 14.3 12.3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.77 0.78 0.59 0.96 0.85 P/B 3.3 3.0 2.8 2.4 2.1 每股净资产(最新摊薄) 2.99 3.32 3.56 4.12 4.76 EV/EBITDA 11.6 8.6 9.2 7.1 5.7 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 李鑫鑫声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告